Экономика

Обзор инфляционных ожиданий ЦБ добавляет аргументов в пользу снижения ставки

Вчера ЦБ опубликовал обзор инфляционных ожиданий и потребительских настроений за май. В целом, динамика большинства индикаторов не преподнесла негативных сюрпризов, и можно сказать, что данные отчета добавляют аргументов в пользу снижения ставки на заседании ЦБ 16 июня. Так, например, инфляционные ожидания населения в мае продолжили снижение, обновив нижнюю границу за всю историю измерений (т.е. с 1 кв. 2010 г.): ожидаемая населением через год инфляция опустилась с 11% г./г. до 10,3% г./г. При этом собственная оценка инфляционных ожиданий населения, которую ЦБ делает на основе данных опроса, держится ниже 4% (3,7% г./г. в апреле против 3,8% г./г. в мае).

Динамика потребительских настроений также говорит в пользу снижения ставки: сберегательные настроения сохраняются, а восстановление потребительской уверенности не происходит высокими темпами. Так, индекс потребительской уверенности не может восстановиться после падения с января 2017 г., колеблясь около значений чуть выше 90 пунктов. Таким образом, в ближайшей перспективе, ЦБ вряд ли будет опасаться рисков роста инфляции спроса, с учетом достаточно слабых темпов восстановления потребления.

Вместе с тем, несмотря на позитивные данные отчета, риторика регулятора остается сдержанной. Дело в том, что, по мнению ЦБ, инфляционные ожидания оказывают в данный момент основной вклад в инфляцию (так, по расчетам регулятора, их динамика объясняет вплоть до половины колебаний инфляции). Пока нет уверенности в том, что по достижении таргета по инфляции ожидания населения быстро снизятся к этому уровню, представители ЦБ считают, что срок сближения фактической и ожидаемой инфляции может занять до 1,5 лет. Скорее всего, именно поэтому директор департамента денежно-кредитной политики ЦБ И. Дмитриев не стал упоминать улучшение инфляционных ожиданий как определяющий фактор для более существенного снижения ставки на заседании в июне (например, на 50 б.п.). В то же время подобный консерватизм не стоит воспринимать буквально: скорее всего, это сигнал о том, что динамика инфляционных ожиданий не позволяет снизить ключевую ставку в ближайшей перспективе до "долгосрочного уровня" в 6-7% (уровень, который озвучила глава ЦБ Э. Набиуллина). В то же время, большинство факторов, влияющих на монетарную политику, указывает на возможность продолжения цикла смягчения политики регулятора, как минимум, на 25 б.п.

Рынок корпоративных облигаций

ФСК: ставка на долг с привязкой к инфляции сработала

ФСК (BB+/Ba1/BBB-) опубликовала результаты за 1 кв. 2017 г. по МСФО. EBITDA, скорректированная на неденежные статьи, а также на выручку от технологического присоединения (на наш взгляд, данный показатель максимально близок к операционному денежному потоку до изменения в оборотном капитале), выросла на 21%. Ключевыми причинами, по нашему мнению, стали повышение тарифов и соответствующий рост выручки от передачи э/э, а также контроль над расходами (например, расходы на персонал снизились на 4,8% г./г.). Капвложения сократились на 13% г./г. по итогам 1 кв., но за 2017 г. компания по-прежнему ожидает более высокий уровень инвестиций г./г. Сокращение инвестиций стало основной причиной роста свободного денежного потока г./г. Также на него позитивно повлияло существенное снижение стоимости обслуживания долга (мы включаем в расчет свободного потока платежи по обслуживанию долга). Этому могла поспособствовать привязка значительной части долга ФСК (57%) к инфляции. Таким образом, ставка менеджмента на ее снижение и существенное наращивание доли долгового портфеля с плавающей ставкой, привязанной к ИПЦ, оправдала себя. Вчера также состоялось заседание совета директоров ФСК, где была утверждена рекомендация ГОСА в части дивидендов за 2016 и 1 кв. 2017 г. Общая сумма дивидендов должна составить порядка 18,3 млрд руб., что существенно выше изначальных планов и выше выплат в 2016 г. Тем не менее, это, на наш взгляд, не создает угрозы текущему кредитному профилю ФСК. Однако, в более долгосрочной перспективе, если компания продолжит ориентироваться на высокие дивиденды при отрицательном денежном потоке (положительный свободный денежный поток за 1 к. будет более чем компенсирован ростом дивидендов г./г.), долговая нагрузка может возрасти. Облигации ФСК имеют низкую ликвидность, котируются со спредом к кривой ОФЗ 60 б.п. (рублевый евробонд FEESRM 19 c YTM 8,7%). Лучшей альтернативой являются ОФЗ 29011 с текущим купоном 11,18% год. (= высокая текущая доходность, 10,7% год.).