ОТРАСЛЕВЫЕ ТОРГОВЫЕ ИДЕИ ПО РУБЛЕВЫМ ОБЛИГАЦИЯМ

«Облигации повышенного риска»

Банки:

- ТКС Банк (B2/-/B): мы отмечаем диверсификацию ресурсной базы Банка, высокую управляемость ликвидностью портфеля при низком уровне постоянных издержек. Вместе с тем, помимо кредитного риска в среднесрочной перспективе мы выделяем риск ужесточения законодательства, а также рост конкуренции со стороны Сбербанка, в связи с чем отдаем предпочтение короткому выпуску ТКС Банк, БО-03 (100,69/12,38%/0,39**). Также рекомендуем обратить внимание на первичное предложение Банка бумаг серии БО-04 при ориентире ставки купона на уровне 13,5–14,0% (YTP 13,96–14,49%) годовых к оферте через 1 год.

Суверенные облигации:

- Беларусь, 1 (B2/B/-) (98,44/11,46%/0,70): котировки по бумаге вошли в фазу консолидации; рекомендуем держать бумагу после частичной фиксации прибыли на уровне 98,5. Отметим, что погашение коротких бондов наступает до пиковых выплат по внешнему долгу в 2013 г. Кроме того получение кредита от РФ, а также продажа доли в Белтрансгазе Газпрому должно стабилизировать ситуацию в республике. Позитивное влияние на бумагу также должно оказывать вступление страны в Таможенный союз с РФ и Казахстаном.

Строительство:

- Сахатранснефтегаз, 02 (-/-/-) (100,15/12,4%/1,23): на фоне скорого погашения и снижении доходности до 9% годовых рекомендуемых ранее нами облигаций Стройтрансгаз, 02 рекомендуем обратить внимание на более длинный выпуск Сахатранснефтегаз, 02 с доходностью более 12% годовых. Сахатранснефтегаз на 100% принадлежит государству в лице Министерства имущественных отношений Республики Саха (Якутия). Основной вид деятельности – строительство и эксплуатация объектов газового хозяйства в Республике Саха (Якутия).

Лизинг (первичное предложение):

- Каркаде (—/—/B+): ориентир ставки купона – 12,0–13,0% годовых (YTM 12,55–13,65%) годовых при дюрации амортизационного бонда на уровне 1,47-1,48 года. Каркаде специализируется на лизинге автотранспорта и характеризуется относительно небольшими масштабами бизнеса. По МСФО-отчетности за 2011 г. компания обладала активами в 10,57 млрд. руб., собственным капиталом в 1,71млрд. руб., финансовым долгом в 7,6 млрд. руб. При этом поддержку кредитному профилю Каркаде оказывает наличие сильного акционера в лице польского холдинга Getin Holding, владеющего активами в финансовом секторе в Центральной и Восточной Европе: акционер оказывает поддержку на уровне капитала, контролирует кредитный риск и ликвидность дочерней компании.

Мировые рынки

ВЧЕРА

На фоне слабого роста заказов на промышленные товары в США и снижения вероятности введения нового QE от ФРС рисковые классы активов получили возможность скорректироваться после роста в начале недели. По итогам дня индекс широкого рынка США S&P500 снизился на 0,4%, европейские DAX и Eurostoxx потеряли 1,05-1,41% соответственно.

Согласно опубликованной стенограмме мартовского заседания Комиссии по открытым рынкам ФРС США, несмотря на то, что большинство членов комитета настороженно относятся к перспективам роста экономики, поддержка введения дополнительных мер экономического стимулирования в текущих обстоятельствах крайне мала. Согласно стенограмме, только несколько членов комиссии предполагают, что экономике может понадобиться дополнительная монетарная поддержка в ближайшее время. Сообщение спровоцировало распродажу treasuries, доходность UST-10 выросла на 12 б.п.

Рост индекса цен производителей (PPI) в ЕС оказался сильнее ожиданий и составил 3,6% в феврале. Добавляя к этому ожидания роста индекса потребительской инфляции (CPI) до 2,6%, что также оказалось выше консенсус-прогноза релиза данных на прошлой неделе, можно говорить о том, что в ближайшее время перед домохозяйствами ЕС встанет еще одна проблема, оказывающая негативное влияние на рост потребительских расходов, — ускорение инфляции.

На этом фоне евро упал до $1,323, а спрэды доходности гособлигаций стран ЕС заметно расширились. При неизменной доходности Bundes-10 на уровне 1,8%, доходности 10-летних гособлигации Италии и Испании выросли на 5-10 б.п.

В результате снижения аппетита к риску нефть скорректировалась после роста в понедельник. Цены на Brent/WTI снизились до уровня $124/$104.

СЕГОДНЯ

По мере снижения эйфории от двух LTRO мы вновь стали наблюдать падение индексов экономических ожиданий в регионе. Тем не менее мы не ожидаем изменений монетарной политики на сегодняшнем заседании, вероятно, что Марио Драги признает отсутствие сигналов восстановления роста европейской экономики и заявит о готовности принимать новые нестандартные меры для поддержки финансовой системы. Также глава ЕЦБ попытается надавить на национальные правительства с тем, чтобы ускорить применение экономических реформ.

В США ожидаем данные по индексу деловой активности в непроизводственной сфере. Консенсус-прогноз ожидает значение на уровне 56,8 пунктов, что подтвердит высокие ожидания роста сектора, которые укрепились за последние три месяца.

Аналогично в Европе выйдут данные по индексам деловой активности в сфере услуг (PMI) по итогам марта, ожидания негативные — 48,7 пунктов.

Евробонды развивающихся стран

СУВЕРЕННЫЙ СЕГМЕНТ

Продажи treasuries, спровоцированные неожиданно слабой поддержкой идеи введения мер дополнительного экономического стимулирования среди членов Комиссии по открытым рынкам США, привели к заметному сужению спрэдов по индексу EMBI+. По итогам понедельника спрэд по индексу сузился на 11 б.п. (рост доходности бенчмарка UST-10 cоставил 12б.п.). В лидерах роста суверенные евробонды Украины (-29 б.п.), РФ и Хорватии (-15 б.п.).

Индикативный выпуск RUS-30 (YTM-4%) вновь вернулся на уровни локальных максимумов, закрывшись на уровне 119,975-120,125, котировки нового выпуска RUS-42 (YTM-5,51%) продолжают расти, укрепившись до уровня 101,5-101,875. В соответствии с технической недооценкой RUS-30 и RUS-28 на новой суверенной кривой инвесторы усилили спрос на RUS-28 (YTM-5,28%), которая подросла на 60 б.п., закрывшись на уровне 180,125-180,9375.

Спрэд по 5-летнему контракту CDS на суверенные обязательства России несколько сузился — до 182 б.п.

КОРПОРАТИВНЫЙ СЕГМЕНТ

На вторичном рынке в корпоративном сегменте еврооблигаций вчера наблюдался рост котировок.

ВТБ (Baa/BBB/BBB) размещает 5-летний выпуск, предложенный ориентир доходности в 6-6,1% предполагает премию в 30-60 б.п. к текущему положению кривой доходности эмитента. Отметим, что более длинный выпуск VTB-18 (mdur 4.9/YTM 5.76%) торгуется ниже предложенного диапазона, а спрэд к полному аналогу — SBERRU-17 (mdur 4.3/YTM 4.6%) —составит 140 б.п., в то время как текущее положение кривых госбанков оценивает премию ВТБ к Сбербанку на уровне 80-90 б.п. На «сером» рынке новый выпуск котируется на 35-45 б.п. выше номинала.

На фоне размещения ВТБ наблюдалось увеличение спроса на выпуск VTB-18 (YTM-6,04%), ближайшего на кривой эмитента к новому VTB-17. VTB-18 за день вырос почти на фигуру.

Вновь обращаем внимание на спрэд EVRAZ-18—CHMFRU-17, который продолжил расширяться до 120 б.п., что соответствует 1,8 стандартным отклонениям от 52-недельной средней. На наш взгляд, потенциал сужения спрэда составляет порядка 50 б.п. по доходности или 2 п.п. по цене.

По сообщениям СМИ, Распадская (B1/B+/B+) и Промсвязьбанк (Ba2/—/BB-) готовятся выйти на рынок евробондов с размещением долларового займа объемом $500 млн.

Рублевые облигации

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Во вторник с утра на денежном рынке наблюдался ажиотажный спрос на рубли, однако к вечеру после аукционов РЕПО ЦБ ставки уверенно пошли вниз. Сохраняем наши ожидания по снижению ставок o/n до 4,25%-4,5% годовых в течение недели.

На аукционах РЕПО ЦБ вчера вновь был переспрос — при лимите в размере 220 млрд. руб. на 1 день и 310 млрд. руб. на 7 дней объем заявок оказался выше — 336,1 млрд. руб. по однодневному РЕПО и 338,8 млрд. руб. по 7-дневному.

На этом фоне ставки на МБК взлетели до 5,75%-6,0% годовых, однако уже к вечеру опустились ниже 5,0% годовых. Снижение ставок поддержал приход бюджетных денег на рынок в начале квартала, а также словесные интервенции Банка России.

Так, первый заместитель ЦБ РФ Алексей Улюкаев вчера заявил, что в России в 2012 году возможно возникновение ситуации, когда будет наблюдаться профицит и текущего, и капитального счета. А.Улюкаев подчеркнул, что в таком случае будет наблюдаться большой объем ликвидности на внутреннем рынке, что окажет значительное давление на инфляцию.

Отметим, что на текущий момент банковская система живет при нехватке ликвидности, и ее приток может быть крайне позитивным фактором для роста котировок рублевых активов. Пока дефицит по чистой ликвидной позиции банковской системы составляет порядка 200 млрд. руб.

В результате мы сохраняем свои ожидания, что в ближайшее время ситуация с ликвидностью должна улучшиться, и ставки o/n могут вновь вплотную подойти к депозитной ставке ЦБ, стабилизировавшись на уровне 4,25%-4,5% годовых.

ОБЛИГАЦИИ ФЕДЕРАЛЬНОГО ЗАЙМА

На рынке ОФЗ наблюдается затишье — котировки остаются в узком боковике, а обороты торгов после закрытия квартала резко пошли вниз. Сегодня ждем результатов размещения 15-летнего выпуска ОФЗ 26207 на 20 млрд. руб. — силами только локальных инвесторов разместить в рынок данный объем будет вряд ли возможно.

Дневные обороты торгов после завершения технических расчетов в рамках закрытия квартала вчера начали стабилизироваться — после 20-30 млрд. руб. в день во вторник объем торгов снизился до 14 млрд. руб., из которых к рыночным сделкам можно отнести не более 9 млрд. руб. Доходности бумаг при этом изменились незначительно и разнонаправленно в пределах 2-3 б.п.

Вчера Минфин опубликовал ориентиры по доходности к сегодняшнему размещению 15-летнего выпуска ОФЗ 26207 на 20 млрд. руб. на уровне 8,1%-8,2% годовых. Рынок вчера закрылся на уровне 8,14% годовых по доходности.

По нашим оценкам, по верхней границе ориентира премия к логарифмической кривой ОФЗ по данному выпуску будет составлять около 10-15 б.п.

Вместе с тем, несмотря на наличие премии, разместить заявленный объем длинной бумаги без спроса нерезидентов будет невозможно. Предыдущие аукционы продемонстрировали, что пока западные фонды не проявляют интереса к российским бумагам.

В то же время в среднесрочной перспективе мы сохраняем ожидания, что длинные ОФЗ обновят посткризисные минимумы по доходности после открытия торгов в Euroclear и Clearstream с 1 июля т.г. При текущем спрэде ОФЗ 26204-Russia-18R в размере 65 б.п. потенциал снижения доходности выпусков сохраняется на уровне 35-45 б.п.

КОРПОРАТИВНЫЕ ОБЛИГАЦИИ И ОБЛИГАЦИИ РиМОВ

В корпоративном сегменте рынка пока сохраняется боковое движение при умеренно-позитивных настроениях инвесторов на фоне все еще привлекательных спрэдов к кривой госбумаг. В среднесрочной перспективе мы не исключаем развития событий на рынке по сценарию 2011 года.

Вчера рынки получили достаточно оптимистичный посыл от Центрального Банка — «возможный профицит текущего и капитального счета в 2012 г. может привести к резкому увеличению ликвидности». По оценке А.Улюкаева, приток ликвидности может произойти уже в мае т.г.

На текущий момент российский долговой рынок испытывает явные трудности в связи с нехваткой рублевой ликвидности — приток свежих денег должен поддержать дальнейший рост котировок рублевых облигаций.

Другим крайне важным фактором является запуск торгов ОФЗ в Euroclear и ClearStream с 1 июля, а через некоторое время иностранным инвесторам станут доступны и сделки с корпоративными облигациями (целевая группа — бонды I – качественного II эшелона). Несмотря на то, что форвардные сделки с бумагами для нерезидентов фактически доступны уже сейчас, существенную переоценку котировок рублевых бумаг мы все же ожидаем после полноценного доступа к торгам после 1 июля.

Данные факторы существенно повышают вероятность повторения прошлогоднего сценария развития событий на рынке. Напомним, весенняя коррекция на рынке облигаций началась в первой половине апреля и длилась до второй половины июня, после чего весь июль оказался «бычьим» месяцем, и котировки смогли обновить свои посткризисные максимумы. Далее в первых числах августа развернулась полномасштабная коррекция, которая держала инвесторов в напряжении вплоть до конца года.

Сохраняющаяся непростая ситуация с ликвидностью и приближение традиционно-«медвежьего» мая также вполне могут обострить коррекционные настроения на рынке во второй половине апреля — начале мая. Кроме того, рынок показал за I квартал внушительный рост, и коррекция была бы весьма кстати. Вместе с тем мы не ожидаем, что данное снижение рынка будет глубоким и существенным — рублевые облигации все еще выглядят достаточно привлекательно и сохраняют потенциал роста.

В этом ключе уже к первой половине июня на рынке может сформироваться новая волна роста за счет притока ликвидности, которого ожидает ЦБ, и прихода новых инвесторов в преддверии либерализации торгов рублевыми облигациями.

В результате этой волны роста ожидаем, что посткризисные минимумы доходности ОФЗ (вблизи которых сейчас находятся длинные выпуски) будут обновлены при потенциале снижения кривой от 30-40 б.п.

Вслед за снижением кривой ОФЗ наблюдаются покупки корпоративных облигаций — ожидаем достаточно оперативное начало торгов корпоративными бумагами в EuroClear и Clearstream недели после открытия рынка ОФЗ с 1 июля.

При этом корпоративные бонды I-II эшелонов выглядят существенно привлекательней рынка ОФЗ — текущие спрэды к кривой госбумаг все еще на 50-80 б.п. шире значений лета 2011 г., а в абсолютном выражении в случае реализации потенциала роста рынка ОФЗ потенциал снижения доходностей бумаг I-II эшелонов составляет порядка 80-110 б.п.

Не исключаем, что основная фаза данной волны роста придется на июль, после чего в августе вполне возможно развитие более масштабной коррекции из-за обострения глобальных экономических проблем.