ТКС Банк – итоги 1 полугодия, привлекательность сохраняется?

По сравнению с другими игроками розничного сектора, ТКС Банк отчитался довольно успешно. Тем не менее, возможности самостоятельного апсайда в бумагах Банка слабые. Обязательства могут быть интересны в рамках стратегии buy&hold. При этом в среднесрочном периоде жесткая позиция ЦБ в отношении высокорисковых сегментов розничного кредитования может привести к самостоятельному росту доходностей.

Отчитавшийся на днях ТКС Банк позволил дополнить общую картину в розничном секторе. Мы посмотрим на Банк в сравнении с ранее отчитавшимися ХКФ-Банком, Русским Стандартом и КБ Восточный.

Традиционно Эмитент воспринимается как игрок в довольно рисковом сегменте рыночного кредитования. При этом его бумаги торгуются с высокой доходностью, поэтому бумаги привлекают к себе интерес инвесторов. Особенно существенные «всплески» мы видели на новостях о поднятии рейтинга и включения в Ломбардный список. За последний год доходности облигаций ТКС Банка серьезно снизились, однако локальные идеи могли в них сохраниться, поэтому мы решили присмотреться к результатам Кредитной организации за последнее полугодие более пристально.

Поскольку, как мы уже отметили, Банк работает в высокорисковом сегменте, то вполне логично, что текущее ухудшение конъюнктуры должно было отразиться на Банке в большей степени. При первом приближении можно отметить следующее:

- Во-первых, Банк показал наибольшую динамику роста отчислений в резервы по сравнению с а.п.п.г. – в 3,6 раза. Для сравнения – КБ Восточный – 3,4 раза, ХКФ Банк – в 2,9 раза, Русский Стандарт – в 3,2 раза.

- Во-вторых, по итогам 6 месяцев коэффициент покрытия резервами незначительно, но все же снизился – с 1,7х до 1,6х. Снижение также показал из рассматриваемых банков КБ Восточный – с 0,9х до 0,8х.

- В-третьих, Банк очень серьезно снизил темпы роста – за январь-июнь кредитный портфель (gross) Банка вырос всего на 17% против «+48%» за 1 полугодие 2012 года. Соответственно, это приводит к тому, что NPL (90+), который у ТКС Банка был в последние несколько лет стабильно ниже рынка в предыдущие периоды (и сейчас остается тоже ниже – 6% против 8,5% у ХКФ Банка и 10% у КБ Восточный) начал расти помимо всего прочего и за счет вызревания кредитного портфеля.

- В-четвертых, Банк активно «чистил» свой баланс, продав кредитов на 49 млн долл. (6,8 млн долл. за аналогичный период прошлого года) или 2,2% своего портфеля. По последнему показателю ТКС Банк почти догнал КБ Восточный (2,4%), оставив позади ХКФ-Банк (1,1%), а также Банк Русский Стандарт, почти не продававший задолженность.

Интересно, что при этом всем Банк смог продемонстрировать заметно более высокий рост прибыли по сравнению с 1 полугодием 2012 года, чем его коллеги по рынку – «+49%» до 2,6 млрд руб. Причина – предыдущие высокие темпы роста: за последние 12 месяцев кредитный портфель Банка вырос в 2 раза, несмотря на замедление в последние месяцы. Кроме того, «помогает» Эмитенту и высокая маржинальность деятельности. КБ Восточный, показавший схожие темпы роста резервов (в 3,4 раза) закончил полугодие с убытком. ТКС-Банк – с растущей прибылью (NIM у ТКС Банка составила за отчетный период 37,3% против 18,2% у Восточного Экспресса). Тем не менее, существенное ужесточение законодательства со стороны ЦБ в отношении высокорискового розничного бизнеса может привести к тому, что Банк лишится своего преимущества, вынужденный сбавлять темпы роста.

Понятно, что растущие риски начинают оказывать давление на капитал, однако стоит обратить внимание, что Банк по показателю достаточности (Н1 по РСБУ) на 1 июля 2013 года чувствовал себя довольно комфортно, хотя и присутствовало некоторое снижение за отчетный период – с 17,4% до 17,1% Тем не менее, последние меры ЦБ по выставлению повышенных коэффициентов в зависимости от ставки кредитования (следующая «волна» повышения пройдет с 1 января 2014 года), на наш взгляд, окажут непосредственное влияние на метрики Эмитента. На этом фоне мы позитивно оцениваем запланированную допэмиссию акций на 7 млрд руб.

В 1 полугодии 2013 года Банк был активен на долговом рынке, в результате чего коэффициент Кредиты / Средства клиентов вырос с 1,8х до 2,0х. Напомним, за указанный период ТКС Банк разместил еврооблигации на 75 млн долл., облигации на 3 млрд руб. и начал программу ECP, разместив их на 145 млн долл. Таким образом, Эмитент предлагает инвесторам широкую линейку долговых продуктов.

С учетом того, что Банк традиционно предлагает высокие доходности, посмотрим на текущие спрэды более внимательно. На российском рынке интерес могут представлять займы серии БО-04, БО-06 и БО-12, торгующиеся с доходностью 10,0-10,2%. На наш взгляд, на российском рынке Банк во многом исчерпал свой потенциал. Дальнейшее сужение потребует еще одного «скачка» в качестве Банка, которое при текущей конъюнктуре в рознице в краткосрочном периоде затруднительно.

Что касается еврооблигаций, то по доходности наиболее привлекательно выглядит субординированный заем Банка с погашением в 2018 году. Однако отметим, что спрэды (Z-spread и премия к субординированному выпуску Русского Стандарта) находится на минимумах. На наш взгляд, дальнейшее движение в краткосрочном периоде возможно только с рынком. Таким образом, вхождение в субординированный выпуск возможно только со стратегией buy&hold. При этом стоит иметь ввиду, что позиция ЦБ в отношении ключевого сегмента бизнеса ТКС-Банка увеличивает риски самостоятельного роста доходности в среднесрочном периоде.