Rambler's Top100
 

Промсвязьбанк: Долг/EBITDA Башнефти может подрасти до 1,2-1,25х, что некритично для кредитного профиля


[30.10.2013]  Промсвязьбанк    pdf  Полная версия

Башнефть (Ва2/-/ВВ): неожиданно щедрые промежуточные дивиденды

Башнефть выплатит неожиданно высокие промежуточные дивиденды за 9 мес. 2013 г. на 45,25 млрд руб. С учетом инвестиционных планов и предстоящих выплат по короткому долгу, уровень долговой нагрузки компании может подрасти, но не критически – метрики скорее всего останутся в комфортном диапазоне. Реакция в большей степени ожидаема в евробонде АФК Система, нежели в котировках облигаций самой Башнефти, которые остаются низколиквидными.

Комментарий. Совет директоров Башнефти рекомендовал акционерам дивиденды за 9 мес. 2013 г. в размере 199 руб. на акцию, в общей сложности – 45,25 млрд руб. Напомним, что за 2012 г. размер дивидендных выплат составил 5,32 млрд руб. (24 руб. на акцию), таким образом промежуточные дивиденды 8,5 раз выше прошлогодних, что, безусловно, является щедрым вознаграждением для акционеров, в первую очередь для АФК «Система» (контролирует 75% акций нефтяной компании), которая, похоже, сможет рассчитывать практически на 34 млрд руб.

В целом, данное решение стало сюрпризом для рынка. Риторика менеджмента, звучавшая накануне совета директоров, скорее наводила на мысль, что Башнефть будет придерживаться дивидендной политики прошлого года, то есть низких выплат.

В свою очередь, Башнефть планирует, что 8,3 млрд руб. дивидендов будет выплачено до конца года из чистой прибыли компании за первые 3 квартала, остальное – из нераспределенной прибыли прошлых лет. В то же время по итогам 1 пол. 2013 г. на счетах и в депозитах у компании было только 19,6 млрд руб., еще 6,2 млрд руб. Башнефть должна получить от продажи ОНК «материнской» Системе, при этом короткий долг составлял 14,9 млрд руб., а программа capex во 2 пол. ожидалась в размере 26-31 млрд руб. Вместе с тем, операционный денежный поток за 6 мес. 2013 г. составил 23 млрд руб.

Не исключено, что все выше обозначенные планы могут привести к росту уровня долга Башнефти, который был на комфортном уровне на конец июня 2013 г.: Долг/EBITDA – 1,1х, Чистый долг/EBITDA – 0,9х. В итоге, Долг/EBITDA компании может подрасти до 1,2-1,25х, что, впрочем, некритично для кредитного профиля Башнефти.

Новость может оказать небольшое давление на котировки облигаций Башнефти, но, скорее всего, реакция будет ограниченной. Кроме того, бонды компании по-прежнему остаются низколиквидными. В то же время событие, безусловно, позитивное для облигаций АФК Система, но они также не отличаются торговой активностью и на текущих уровнях не несут возможности для апсайда. В большей степени роста котировок можно ждать в евробонде Sistema-19 /Ва3/ВВ/ВВ-/ (YTM 5,47%/4,52 г.), которые предлагают премию до 70 б.п. к выпуску дочерней MTS-20 /Ва2/ВВ+/ВВ+/ (YTM 4,91%/5,16 г.).

ВЭБ-Лизинг (-/ВВВ/ВВВ): первичное предложение

На наш взгляд, стоит ждать основного спроса ближе к нижней границе диапазона, то есть на уровне 8,42-8,5% по доходности.

Комментарий. ВЭБ-Лизинг 12 ноября разместит выпуски облигаций серий 12 и 13 по 5 млрд руб. каждый. Книга заявок будет открыта на один день - 6 ноября. Ориентир по ставке купона находится на уровне 8,25-8,5%, доходность – 8,42-8,68%. Срок обращения выпусков – 5,5 лет. Предусмотрены амортизационные выплаты в даты окончания 3-10купонных периодов (по 12,5%). Дюрация – около 2,9 лет.

Спрэд к ОФЗ составляет 180-208 б.п., что, на наш взгляд, отвечает рейтингу и статусу Эмитента. В настоящее время у Компании уже торгуются выпуски серии 10 и 11 со схожей структурой займа и дюрацией. Однако их отличает, как и остальные займы ВЭБ-Лизинга, слабая ликвидность. Напомним, что к бумагам ВЭБа выпуски Эмитент а традиционно торгуются с премией 30-40 б.п.

По текущему займы, на наш взгляд, стоит ждать основного спроса ближе к нижней границе диапазона, то есть на уровне 8,42-8,5% по доходности.

Агентство Moody’s подтвердило рейтинг Азиатско-Тихоокенского Банка на уровне «В2»

На фоне череды пересмотра рейтингов розничных банков со стороны агентства, сохранение не только оценок АТБ, но и прогноза на прежнем уровне можно рассматривать как положительный фактор для бумаг Банка.

Комментарий. Агентство Moody’s подтвердило рейтинг Азиатско-Тихоокенского Банка на уровне «В2», прогноз «Стабильный».

В своем отчете агентство отмечает, что рейтинг Банка отражает:

  1. здоровый буфер капитала, который вкупе с прибыльностью до начисления резервов свидетельствует о хорошей способности Банка абсорбировать убытки;
  2. адекватное качество активов.

В то же время, Агентство говорит, что уровень рейтингов по-прежнему сдерживается относительно высоким аппетитом к кредитному риску, о чем свидетельствует стремительно растущий в последние годы розничный кредитный портфель.

Moody's отмечает, что, несмотря на быстрый рост активов в 2012-2013, достаточность капитала оставалась стабильной, при поддержке внутренних факторов (Банк генерирует стабильный положительный финансовый результат) и поддержке акционеров. По состоянию на конец июня 2013 Банк продемонстрировал Tier 1 и TCAR (по Базелю I) 12,75% и 15.07%, соответственно. По РСБУ Н1 составил 11,84% по состоянию на 1 октября 2013 года. По мнению Агентства, этого достаточно покрытия ожидаемых потерь по кредитам в ближайшие 12-18 месяцев.

Что касается качества, в портфеле мы видим ослабление качества потребительских кредитов, на которые приходится 60% кредитов. Уровень NPL (90+) вырос до 6,7% на 30 июня 2013 года с 5,8% на начало года. В целом качество активов остается выше, чем у аналогичных кредитных организаций. Положительное влияние в том числе оказывает и диверсификация кредитного портфеля.

Растущий объем проблемных кредитов привел к росту стоимости риска до 5,2% (в годовом исчислении) в 1 полугодии 2013 года (по состоянию на конец 2012 г.: 3,4% и на конец 2011 года: 1,8%), который остается ниже, чем у сектора потребительского кредитования в среднем - 12-13%.

На наш взгляд, на фоне череды пересмотра рейтингов розничных банков со стороны агентства, сохранение не только оценок АТБ, но и прогноза на прежнем уровне можно рассматривать как положительный фактор для бумаг Банка. Напомним, в конце августа текущего года Банку был присвоен рейтинг от Fitch на уровне «В+».

Сейчас у Банка в обращении два выпуска облигаций на общую сумму 4,5 млрд руб. В целом, мы не видим возможностей для существенного апсайда бумаг, поскольку облигации и сейчас уже торгуются ниже выпусков схожих по рейтингу банков (Восточный Экспресс, ТКС и др.). Наиболее интересно смотрится заем серии БО-01.

Роснефть (Ваа1/ВВВ/ВВВ-): отчетность за 3 кв. и 9 мес. 2013 г.

Госкомпания отчиталась вчера за 3 кв. и 9 мес. 2013 г. Результаты, конечно, впечатляют, причем не только в годовом сопоставлении, но даже в квартальном. По некоторым статьям мы видим трехзначные цифры прироста: в случае чистой прибыли, свободного денежного потока, что может только радовать глаз. А вот чистый долг уже вызывает беспокойство. Впрочем, долговая нагрузка компании не критична, хотя и высоковата для нефтяного сектора. Тем не менее, отличная рентабельность и по чистой прибыли, и по EBITDA. А капитальные затраты даже сократились на 15% за квартал.

Комментарий. Госкомпания отчиталась вчера за 3 кв. и 9 мес. 2013 г. Результаты, конечно, впечатляют, причем не только в годовом сопоставлении, но даже в квартальном. В основном сказываются переоценка чистых активов приобретенной в марте этого года ТНК-ВР (на сумму 167 млрд руб.), приобретения Роснефти, курсовые разницы, а также контроль над расходами. Операционные результаты компании тоже не остались в стороне. Но обо всем по порядку.

По некоторым статьям мы видим трехзначные цифры прироста: в случае чистой прибыли (700% 3 кв./2 кв. 13 г.), свободного денежного потока (140% 3 кв./2 кв. 13 г.) это может только радовать глаз. А вот в случае чистого долга (205% 3 кв.13 г./3 кв. 2012 г. до 1,9 трлн руб. и «+3%» кв./кв.) – уже вызывает беспокойство. Впрочем, долговая нагрузка компании не критична, хотя и высоковата для нефтяного сектора: 2.12х. Тем не менее, отличная рентабельность и по чистой прибыли, и по EBITDA. А капитальные затраты даже сократились на 15% за квартал.

В 3 кв. выручка выросла на 15,3% (кв./кв.), достигнув 1 356 млрд руб. В плюс сыграло наращивание объемов реализации нефтепродуктов и газа вкупе с благоприятной ценовой конъюнктурой на рынках (средние цены на нефть за квартал выросли на 6%). В отчетном квартале Роснефти удалось взять под контроль производственные и операционные расходы, уменьшив их с 109 млрд руб. во 2 кв. до 99 млрд. Также за счет синергии с новыми активами компания показала прирост EBITDA на 41% кв./кв. – до рекордных 303 млрд руб.!

Кроме того, Роснефть получила наконец-то прибыль от курсовых разниц в размере 9 млрд руб. (против убытка в 55 млрд во 2 кв.), обеспечив внушительный прирост чистой прибыли. Впрочем, за 9 мес. 2013 г. убыток от курсовых разниц остается значительным (57 млрд руб.).

Мы не можем не отметить и квартальный рост операционных показателей: добыча углеводородов выросла на 2% в 3 кв. 2013 г., добыча газа – на 15%, производство нефтепродуктов в России – на 11%. Рост добычи нефти во многом обусловлен успешной реализацией программы бурения на месторождениях Уватской группы и Ванкора. Рост добычи газа - в основном обеспечен консолидацией ООО «НГК «Итера». Органический рост объемов газа был обеспечен за счет вывода на проектный режим вновь введенных компрессорных станций на Приобском и Правдинском месторождениях Юганскнефтегаза.

Помимо того, что Роснефть переоценила стоимость чистых активов купленной в марте ТНК-ВР в сторону увеличения (+167 млрд руб.), она также сделала ряд покупок, что нашло положительное отражение в консолидированных финрезультатах. Так, в особенности можно выделить покупку 49% в ООО «НГК «ИТЕРА», в результате чего доля Роснефти в ней составила 100%. Финансовые результаты ООО «НГК «ИТЕРА» включены в полном объеме в состав консолидированной отчетности с даты приобретения контроля. Таким образом, можно констатировать, что результаты Роснефти впечатляющие.

Публикация данных может отразиться на бондах Роснефти, но вряд ли можно ждать сколь значимых движений котировок. В большей степени влияние возможно со стороны рейтингового действия от Fitch.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 1 2 3 4 5
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: