Рыночная конъюнктура

Внешние рынки

Неоправдывающиеся ожидания являются причиной укрепления негативных настроений. Вчерашние аукционы в Европе прошли довольно успешно, но перспективы сегодняшних не ясны. FOMC предпочел воздержаться пока от каких-либо стимулирующих мер, тем самым только усилив общие опасения относительно рисков глобального замедления экономического роста и усиления напряженности на финансовых рынках.

Внешние рынки продолжает лихорадить. Причем неоднородность новостного потока является причиной усиления внутридневной волатильности и общерыночной нервозности.

В целом, вопреки довольно напряженной ситуации в Европе (индекс настроений в деловых кругах Германии оказался существенно ниже прогноза 26,8х против 31,0х вчерашние аукционы по бумагам EFSF, Греции и Испании можно считать достаточно успешными с небольшими «поправками». В частности, на то, что порядка 30% предложения EFSF, как уточняют СМИ, было приобретено одним покупателем – Банком Японии. В отношении перспектив преодоления финансовых проблем Греции все еще мало понимания: переговоры с частными инвесторами о реструктуризации госдолга не отразили консенсуса, прогнозы по ВВП Греции пересматриваются в худшую сторону, дефицит бюджета остается критически высоким. Все больше заявлений о том, что ЕЦБ стоило бы увеличить объемы выкупа с рынка госбумаг Испании и Италии, но регулятор пока не торопится этого делать.

В очередной раз госпожа Меркель озвучила позицию Германии против увеличения верхней границы Европейского стабилизационного механизма, и это усилило панические настроения в отношении европейских рисков.

В целом, сегмент европейского госдолга не отразил существенного перераспределения интересов – доходности госбондов, несмотря на активные движения внутри дня, закрывались на уровнях, близких значениям понедельника.

Статистика розничных продаж в США оказалась слабее ожиданий, и это стало еще одним поводом для разочарований. Финальным аккордом вторника, резюмирующим преобладающий негативный настрой в отношении рисковых активов, стали заявления Б.Бернанке, акцентирующего внимание на финансовой напряженности и весьма ограниченных возможностях для ускорения темпов роста экономики США на фоне глобального замедления экономического роста. Инвесторы не получили даже каких-либо намеков на возможные стимулирующие меры, хотя были ожидания услышать какие-либо детали если и не QE3, то механизма, призванного поддерживать ликвидность участников.

В результате, по итогам вчерашних торгов UST оказались объектом спроса – доходность 10-летних бумаг снизилась до 1,96% годовых («-4» б.п.)

Начало дня во вторник на глобальном валютном рынке выглядело довольно спокойным. Участники торгов понемногу приходили в себя после сильных распродаж европейской валюты в понедельник. На этом фоне пара EUR/USD находилась в довольно узком, для последнего времени, диапазоне - 1,3164-1,323х. Следует отметить, что рынок довольно скупо реагировал на проходящие размещения государственных обязательств стран ЕС, ранее являвшихся ориентиром доверия инвесторов к евро. Основные движения пришли на валютные площадки уже в рамках американской сессии после заявлений А.Меркель. Отреагировав на это, инвесторы начали активно продавать европейскую валюту, понизив соотношение EUR/USD c 1,32х до 1,306х. Вместе с тем, это был не последний «удар» по евро. Несмотря на то, что от вечернего заседания ФРС США участники рынка не ждали существенных заявлений, все же немного разочаровались бездействием комитета при текущей конъюнктуре, что стало еще одним поводом для бегства инвесторов от риска. По итогам дня пара снизилась до уровня 1,302х, приблизившись к значениям на начало текущего года.

Российские еврооблигации

В ходе вчерашнего дня отдельные выпуски евробондов смогли отчасти восстановить котировки, однако приток внешнего негатива в значительной мере «нейтрализовал» большую часть положительных переоценок. Общий сентимент сохраняется весьма негативным.

Во вторник наблюдались попытки отдельных участников увеличить позиции при текущих локальных минимумах. Так, в суверенных Russia-30 котировки в первой половине дня выросли со 115,25% до 115,875%. При этом новости о планах Минфина по размещению нового выпуска госбумаг не имели какого-то заметного резонанса ни в валютных выпусках, ни в рублевом Russia-18, когда прозвучало, что не исключается возможность нового рублевого евробонда. Что касается Russia-18, то и он, несмотря на продолжающееся ослабление рубля, рос в цене.

В негосударственном секторе интересы инвесторов были весьма избирательны, но для тех выпусков, которые оказались объектом спроса, день сложился весьма комфортно – рост котировок составлял в среднем порядка 50 б.п. Покупателям были интересны бумаги Газпрома, Лукойла (по большей части длинный конец кривой), Сбербанк-21, МТС-20. Кроме того, рост котировок в пределах 1% был зафиксирован и по ВымпелКом-22, однако по мере того, как с внешних площадок поступали новые негативные новости, в частности, о неоправдавшихся ожиданиях американской статистики, а также из Европы, вновь активизировались продажи. Так, котировки ВымпелКом-22 откатились на уровень открытия (84% от номинала), суверенные Russia-30 подешевели к закрытию до 115,5%.

Рублевые облигации

Всплеск торговой активности в ОФЗ. Судя по всему, участники стараются укрепить свою «залоговую базу» перед предстоящими расчетами с фондами и бюджетом. В корпоративном секторе торговая активность сохраняется низкой.

Вчерашние торги характеризовались заметным ростом оборотов в сегменте ОФЗ, в частности, на общем фоне выделяется выпуск 25071, где только в сегменте РПС прошло сделок на сумму более 10 млрд руб., а также бумаги серий 25076 и 26203, где обороты были более 2 млрд руб. При этом единого ценового тренда по сегменту не наблюдалось – длинный конец кривой продолжал терять в цене при относительной стабильности котировок по среднесрочным выпускам. Не исключаем, что подобная активность была во многом обусловлена желанием отдельных игроков укрепить свою «залоговую базу» в преддверии грядущих расчетов с фондами по страховым взносам и бюджетом по налогам. К тому же, не исключено, что вчерашняя активность в сегменте ОФЗ обусловлена отсутствием традиционного для среды притока нового предложения.

В корпоративном секторе активность игроков сохранялась низкой. Из наиболее заметных ценовых движений выделим выпуски ВымпелКома, где вчера возросла активность после новостей о планируемых новых кредитах, а также бумагах НЛМК-7 после анонса планов по новым займам. Что касается бумаг ВТБ, то в них какой-либо заметной реакции не было.

Forex/Rates

Рубль продолжает сдавать позиции против мировых валют на фоне неблагоприятной конъюнктуры. ЦБ меняет стратегию предоставления ликвидности - с короткой на более длинную.

При открытии торгов на локальном валютном рынке участники начали активно скупать валюту, делая ставку на дальнейший рост ее стоимости. Вместе с тем, сказать, что в течение торгов можно было наблюдать существенные изменения курса рубля, нельзя. На наш взгляд, поддержку национальной валюте оказывают приближающиеся выплаты страховых взносов, способные создать на рынке недостаток рублевой ликвидности, что вынудит банки активно трансформировать валюту. В то же время, ЦБ продолжил ослаблять «закрученные ранее гайки», повысив лимиты на аукционах прямого РЕПО не только сроком на один день, но и на семь дней. Увеличение предложения на семидневные средства, прежде всего, обусловлено с изменением концепции регулятора. Если раньше основным инструментом предоставления ликвидности для банков были срочные ресурсы (однодневные), то теперь, в пример международной практике, ставка сделана на более длинные деньги. По всей видимости, монетарным властям не удалось локализовать проблему с ликвидностью до конца года, как это было запланировано, вследствие чего Минфину пришлось оставить бюджетные средства на депозитах кредитных организаций до следующего года, а ЦБ, в свою очередь, предпринял попытку не допустить сжатие банковской системы и перешел на более длинные ресурсы.

На вчерашнем аукционе прямого РЕПО лимит на ресурсы сроком 7 дней составил 830 млрд руб., что является максимальным значением с момента существования данного инструмента, при этом невостребованным остались немногим меньше одной четверти, всего же было размещено 623 млрд руб.

Вместе с тем, спрос на ресурсы был довольно высокий, что отразилось и на аукционе Минфина, где ставка отсечения составила 7,53%, что на 123 б.п. выше минимально обозначенной в условиях министерства.

При сильнейшей поддержке со стороны ЦБ сумма остатков на корсчетах и депозитах увеличилась на 96,7 млрд руб. и составила 967,4 млрд руб. Однако ставка MosPrime o/n, рассчитанная еще в первой половине дня, не успела отразить изменение объемов ликвидности и составила 5,97%.

Наши ожидания

Не получив каких-то дополнительных позитивных стимулов от американского регулятора, инвесторы, судя по всему, сконцентрируются на текущих европейских проблемах. В свете этого особых надежд на преобладание позитивного настроя нет.

Для российских еврооблигаций преобладающих на внешних площадках пессимизм может выразиться в дальнейшем расширении спрэдов. Вместе с тем, на наш взгляд, текущие уровни выглядят привлекательно для осторожных покупок в наиболее качественных рисках (например, Газпрома, ВЭБа).

Внутренний рынок также испытывает серьезное давление извне, при этом приток дополнительной ликвидности участникам после вчерашних аукционов может стать мотивом для продолжения покупок в ОФЗ, а также для проявления спроса на первичное предложение при наличии премии ко вторичному рынку.

На наш взгляд, сегодня на фоне пополнения банками запасов ликвидности, следует рассчитывать на небольшое снижение ставок денежного рынка. Вместе с тем, следует иметь в виду, что банкам еще предстоит вернуть Минфину порядка 80 млрд руб., что в случае снижения лимитов ЦБ может создать дополнительно неудобство на рынке.

Позиции рубля по-прежнему выглядят неутешительно, следует рассчитывать на еще один день плавного ослабления.

Новости коротко

АиФ–МедиаПресс повышает купон – попытка удержать инвесторов?

Новое предложение выглядит интересней предыдущего, но на рынке есть неплохие альтернативы.

АиФ – МедиаПресса – финанс установила ставку 5-6 купонов по облигациям серии 02 на уровне 12,75% годовых, что соответствует доходности 13,16% годовых к погашению через 1 год. Напомним, предыдущая ставка купона составляла 11,25% годовых.

Предложив накануне оферты (29 декабря) ставку купона выше предыдущей, эмитент, вероятно, пытается удержать владельцев бумаг в выпуске. Учитывая текущую нестабильность и риски кредитного профиля заемщика, а также отсутствие рейтинга у эмитента и невозможность включения его бумаг в Ломбард ЦБ, повышение ставки вполне оправдано. Вместе с тем, на рынке имеется неплохая альтернатива, например, в виде биржевых облигаций СИТРОНИКСа серий БО-1 (YTP 15,7%/0,49 года) и БО-2 (YTP 14,93%/0,80 года), которые предлагают большую доходность, пусть и при слабых кредитных метриках, тем не менее, подкрепленных рейтингами («В-»/Негативный от Fitch и «В3»/Негативный от Moody’s ), что дало возможность серии БО-1 попасть в Ломбард ЦБ и список прямого РЕПО (дисконт 25%). Немаловажным фактом является и более высокая транспарентность бизнеса СИТРОНИКС. В свою очередь, низкая ликвидность облигаций последнего может затруднить какие-либо действия с ними.

Главные новости

Кредитный бум на потребительском рынке продолжается

Рост банковского сектора в минувшем месяце вновь ускорился. Ситуацию в сегменте потребительского кредитования можно охарактеризовать как перегрев. Наблюдающийся в последние месяцы рост ставок пока не может охладить рынок.

Событие. Банк России опубликовал данные по динамике банковского сектора в ноябре. В минувшем месяце активы банков выросли на 3.7 %, кредитный портфель увеличился на 3.3 %, просроченная задолженность сократилась на 0.4 %, вклады населения выросли на 1.7 %, вклады юридических лиц – на 3.9 %, вложении в облигации – на 1.1 %. Прибыль банков в ноябре составила 82 млрд. рублей, а по итогам 11 месяцев – 758 млрд. Это соответствует ROAE на уровне 17.3 %.

Комментарий. Динамика основных банковских показателей остается впечатляющей – глядя на цифры, никак не скажешь, что кризис стучится в дверь. Напротив, в ряде сегментов ситуация свидетельствует, скорее, о перегреве. В первую очередь это касается потребительского кредитования. По итогам года кредиты населению вырастут примерно на 35 %, притом что в начале года прогнозы находились в диапазоне 20-25 %. Одним из факторов, приведших к столь резкому всплеску потребительского кредитования, явилось снижение склонности населения к сбережениям. Перелом наметился весной этого года, а в 3-м квартале стал очевидным – именно в это время динамика кредитов стала существенно обгонять динамику депозитов. Основную роль сыграли низкие ставки, которые к лету достигли своего минимума. Наблюдающийся с сентября достаточно устойчивый рост ставок как по депозитам, так и по кредитам, пока не смог переломить тренд – спрос населения на кредиты остается высоким. Банки, похоже, также не спешат снижать темпы кредитования, т.к. качество кредитных портфелей формально улучшается (в октябре и ноябре просрочка по потребительским кредитам снизилась на 0.7 и 0.8 % соответственно).

На наш взгляд, наблюдаемая динамика кредитования становится уже нездоровой для экономики, которая по итогам года вырастет лишь на 18-19 % в номинальном выражении. Мы ожидаем, что в ближайшие месяцы темпы кредитования как в корпоративном, так и в розничном сегменте должны замедлиться. В следующем году рост корпоративных кредитных портфелей мы видим в пределах 20 %, розничных – в пределах 25 %.

Банк России: в перспективе недельное РЕПО может стать базовым инструментом

Зампред Банка России оценивает недельное РЕПО в перспективе как базовый рыночный инструмент, не видит дефицита обеспечения у банков на 2012 год, а также считает ставки денежного рынка приемлемыми.

Событие. Выступая на РЕПО-Форуме «Финансовый рынок 2012: новая модель регулирования», зампред Банка России Сергей Швецов сделал ряд важных заявлений.

Ниже мы приводим данные заявления и наши комментарии к ним.

Комментарий. Выступая перед участниками РЕПО-Форума, С.Швецов отметил следующее:

- В перспективе недельное РЕПО может стать базовым рыночным инструментом в системе рефинансирования Банка России.

Мы разделяем данное утверждение, с поправкой на то, что для перехода к такой практике потребуется какое-то время. Вместе с тем, уже по итогам аукциона вторника, где лимит на 7-дневное РЕПО был увеличен с 400 до 830 млрд руб., тогда как по 1-дневным сделкам лимит повышен всего до 320 с 260 млрд руб. основная часть задолженности перед ЦБ приходится именно на недельные операции и составляет 623,62 млрд руб. из 1063,74 млрд руб. Отметим, что 7-дневное РЕПО сейчас является базовым инструментом для европейских банков и постепенно набирает популярность у российских, хотя бы по причине того, что ставки на 7 дней в последнее время ниже, чем на 1 день (на аукционе во вторник 5,55% против 5,8%). Банк России ожидает, что в среднесрочной перспективе недельное РЕПО станет основным инструментом, а однодневными участники будут «сглаживать шероховатости».

- Центральный Банк считает приемлемыми текущие ставки денежного рынка.

Подобное заявление отражает, что регулятор не видит каких-то дополнительных рисков в том, что за последнюю неделю ставки на МБК демонстрировали активный рост и достигали максимумов за период конца декабря 2009 года (Mosprimeo/n достигала 6,06% годовых). Вместе с тем, достижение максимумов было причиной проявления панических настроений участников рынка, выражающихся в том числе и в более активных продажах рублевых долговых бумаг.

- ЦБ дает банкам ровно столько ликвидности, сколько нужно для функционирования системы, отклонения от этого объясняются только особенностями ситуации.

Риторической в данном случае является оценка «столько, сколько нужно». Очевидно, что, дозируя приток дополнительной ликвидности в систему, регулятор старается лимитировать спекулятивные действия игроков, как в части валютного, так и рублевого долгового рынка.

- Банк России не видит дефицита обеспечения у банков в 2012 году, но будет стимулировать банки кредитовать компании через выпуск облигаций.

Банк России оценивает собственный запас по обеспечению ликвидности участников рынка как приемлемый для того, чтобы удовлетворять растущие потребности. Существующий набор различных операций отражает справедливость данного утверждения. Как, впрочем, и ряд действий регулятора, в частности, снижение требований к бумагам из Ломбардного списка, а также повышение поправочных коэффициентов при расчете обеспечения по кредитам в ЦБ и установление нулевого дисконта по ОФЗ при операциях РЕПО. Пока не ясно, какие именно стимулы будет использовать ЦБ для активизации процесса выпуска облигаций корпоративным сектором, однако это очевидно снизит кредитную нагрузку на банковский сектор, поскольку обязанности кредиторов будут диверсифицированы не только с другими институциональными инвесторами, но и частными инвесторами.

- ЦБ продает валюту в декабре «примерно такими же темпами, как и в ноябре».

С. Швецов не уточнил объема проводимых валютных интервенций, однако текущая динамика национальной валюты, характеризующаяся снижением относительно доллара на фоне негативных новостей из Европы, отражает отсутствие серьезных объемов продаж, направленных на поддержание стабильности курса. Напомним, что ноябрьские продажи долларов ЦБ на внутреннем рынке составили 1,4 млрд долл.

ВТБ и Связь-Банк – новые предложения

ВТБ, скорее всего, окажется перед выбором – «объем или доходность»: сейчас начинается размещение по займу серии БО-06 на 10 млрд руб. с YTP 8,24-8,77% к годовой оферте, однако в запасе у эмитента еще три выпуска на 20 млрд руб. Интересно от 8,4%. Связь-Банк 03- YTP 8,68-8,94% к годовой оферте – рекомендуем участвовать не ниже верхней границы.

Событие. Сегодня открывают книги сразу два госбанка – ВТБ и Связь-Банк. ВТБ предложит рынку 4 займа серий БО-03, БО-04, БО-06 и БО-07 на общую сумму 30 млрд руб. (сбор заявок стартует с БО-06 – 10 млрд руб.). Связь-Банк выходит на рынок с займом серии 03 объемом 5 млрд руб. с YTP 8,68-8,94% к годовой оферте.

Комментарий. Госбанки продолжают активно выходить на рынок, решая свои задачи по пополнению фондирования. Напомним, что рублевый рынок «протестировали» с октября месяца ВЭБ (15 млрд руб.), ВЭБ-лизинг (10 млрд руб.), Россельхозбанк (10 млрд руб.). На международном рынке «выступили» ВТБ (300 швейцарских франков), Газпромбанк (375 швейцарских франков + 20 млрд руб.), Сбербанк (1,2 млрд долл.). Сейчас открыты книги ГПБ на 10 млрд руб. и МСП Банка («дочка» ВЭБа). Теперь еще добавились ВТБ и Связь-Банк.

Появление первого вполне предсказуемо, учитывая его задолженность перед ЦБ и Минфином – 58,5 млрд руб. и 384,1 млрд руб. соответственно по состоянию на 1 декабря или более 11% пассивов. Попытка диверсификации своих обязательств со стороны ВТБ понятна. Напомним, что при этом у Банка еще сохраняются планы по пополнению капитала Банка Москвы (более 100 млрд руб.) и ТрансКредитБанка (порядка 7,6 млрд руб.), а также прогнозы по Группе по 20% росту в 2012 году.

Сейчас ВТБ начинает собирать заявки на заем серии БО-06 объемом 10 млрд руб. Инвесторам предложен купон 8-8,5% годовых, что соответствует доходности к годовой оферте на уровне 8,24-8,77% годовых (купон ежеквартальный). Предложенный заем, на наш взгляд, составит хорошую конкуренцию ГПБ, и если последний, вероятно, разместится ближе к верхней границе (см.наш вчерашний обзор), то ВТБ вполне может претендовать на YTP от 8,4%. Отметим, что у банка на размещение подготовлено еще три выпуска: БО-03 и БО-04 по 5 млрд руб. и БО-07 – на 10 млрд руб. Вероятно, книги по остальным выпускам будут открываться в зависимости от обозначившегося спроса. Поэтому не исключено, что в своем желании привлечь больше средств, Банк пойдет на уступку по ставке.

Что касается Связь-Банка, то ситуация складывается неоднозначная. Еще раз обращаем внимание, что в настоящий момент открыта книга другой «дочки» ВЭБа – МСП Банка (Ваа2/ВВВ/-) - см.наш обзор. При этом ориентиры предложены достаточно привлекательные – YTP 9,2-9,99% к 2-летней оферте. Мы видим справедливый уровень ближе к нижней границе. Таким образом, Связь-Банку (-/ВВ/ВВ), который почти в 2 раза крупнее МСП Банк и стоит на 25 месте в рэнкинге российских банков по величине активов, с рейтингами на три ступени ниже, логично было бы предложить премию к уже размещающемуся банку. Связь-Банк достаточно удобно сравнивать с другой дочкой ВЭБа – Глобэксбанком, который также был санирован, схож по размеру активов (стоит на 29 месте) и обладает теми же рейтингами – «-/ВВ/ВВ». Отметим, что облигации Глобэксбанка торгуются с премией 100 б.п. к бондам ВЭБа. С учетом текущих размещений, мы видим премию к кривой Глобэксбанка (см.график) от 60 б.п. Соответственно, в предложенном выпуске интересно участвовать не ниже верхней границы представленного диапазона.

Отчетность Татнефти за 9 мес. 2011 года - слабые квартальные показатели прибыли, но снижение уровня долга

Отчетность компании носит довольно неоднозначный характер: Татнефть показала слабый третий квартал с сокращением выручки, EBITDA, чистой прибыли. Позитивными моментами стали сохранение положительной динамики операционного денежного потока и снижение уровня долговой нагрузки.

Событие. Вчера вечером Татнефть представила финансовую отчетность за 3 кв. 2011 года по US GAAP.

Комментарий. В отчетном периоде если годовая динамика год к году показывает положительные значения, то в квартальном сопоставлении ситуация у компании была обратной. Прежде всего, отметим снижение выручки в третьем квартале ко во второму («- 5,2%» в рублевом выражении и «-8,6%» в долларовом), что было выше падения цен на нефть в третьем квартале («-2%»). Ключевыми факторами для Татнефти стали рост доли нефтепродуктов вследствие запуска НПЗ Танеко, а также квеличение запасов. Отметим, что остальные показатели упали более существенно. Так, EBITDA - «-39%», чистая прибыль - «-70%». Столь негативное снижение чистой прибыли обусловлено, в том числе высоким уровнем эффективной ставки по налогу на прибыль (44%). Как положительный момент стоит подчеркнуть, что денежный поток все же остался в плюсе - «+13%». Свободный денежный поток также сохраняется положительным, что обусловлено снижением капзатрат вследствие ввода в эксплуатацию Танеко. Вследствие этого, компания избегала привлечение нового долга и по итогам сентября сократила размер обязательств до 102 млрд руб. (109 млрд руб. на начало года). Метрика Debt/EBITDA приблизилась к единице и составила 1,05х против 1,5х на начало года. Структура долга не самая комфортная – до конца года предстоит погасить около 40% обязательств (42,4 млрд руб.), однако сумма полностью покрывается операционным денежным потоком (67,6 млрд руб. за 9 мес.) и запасом ликвидности (16,2 млрд руб.), что снижает риски рефинансирования.

Отчетность вряд ли отразится на бумагах Татнефти, особенно учитывая, что бонды компании одни из наиболее неликвидных инструментов среди нефтегазовых бумаг.