Rambler's Top100
 

МДМ-Банк: "За пределами 1-го эшелона интересны, пожалуй, лишь банковские выпуски"


[06.02.2009]  МДМ-Банк    pdf  Полная версия

За пределами 1-го эшелона интересны, пожалуй, лишь банковские выпуски

Тезис, который мы попытаемся обосновать в рамках данного комментария, звучит примерно так: «Если Вы хотите попытать счастья в облигациях за пределами 1-го эшелона (бумаг эмитентов с рейтингами в категориях ‘ВВВ’/’ВВ’), то в настоящее время с точки зрения риск/доходность чуть ли не единственным интересным сегментом являются банковские облигации. Мы имеем в виду выпуски банков, которые располагаются между 10-м и 80-м местами в рэнкинге крупнейших по величине активов и имеют кредитные рейтинги в категории “B” (B+; B; B-). Их выбор особенно широк среди еврооблигаций. Доходность – от 30% и выше.

На наш взгляд, инвестиции в корпоративные облигации 2-го и 3-го эшелонов сейчас чрезвычайно рискованны. В моду входит «реструктуризация», и даже платежеспособные компании норовят пойти по этому пути. Репутация на рынках капитала их сейчас не очень заботит («кризис», «все реструктурируют», «выжить бы», «все равно размещаться в ближайшие год-два невозможно»). С другой стороны, держатели облигаций довольно сговорчивы, т.к. их совсем не вдохновляют перспективы судебных разбирательств и банкротств.

Итак, банки. Кто-то может сказать, что они сейчас являются наиболее «слабым звеном». У банков проблемы по обе стороны баланса. Источники фондирования свелись к депозитам и госсредствам, а качество активов стремительно ухудшается, «съедая» капитал. И тем не менее, вот несколько аргументов в пользу банковских облигаций с точки зрения «риск/доходность»:

-Высокая мотивация заплатить. В отличие от корпораций, которые могут себе позволить допустить дефолт и, тем не менее, благополучно продолжать операционную деятельность, платежеспособность и репутация для банка являются необходимыми условиями существования. Занимать и платить вовремя – основа банковского бизнеса, а репутация – чуть ли не основной «операционный актив». Дефолт фактически означает мгновенную «смерть» банка, по меньшей мере – как самостоятельного финансового института.

-Беспрецедентная поддержка регуляторов. Об этом уже сказано достаточно. Список мер, которые правительство и Центробанк приняли для помощи банкам, впечатляет. Это и расширение инструментов рефинансирования, и предоставление гигантских субординированных кредитов госбанкам, и «спасение» 5-ти крупных банков, фактически потерявших самостоятельную платежеспособность, и ослабление пруденциальных нормативов... Обсуждаются все новые меры. Буквально на днях газета Коммерсантъ сообщила о подготовленном первым вице-премьером И.Шуваловым списке из 81-го системообразующего банка. Мотивация регуляторов понятна: банкротство крупного банка способно парализовать финансовую систему, а значит – и всю экономику. Примеры других стран подтверждают тезис об относительно низком кредитном риске любого крупного банка. Правда, здесь следует сделать несколько оговорок. Во-первых, уже есть исключения: Lehman Brothers (банкротство) и Washington Mutual («спасены» только владельцы депозитов; держатели облигаций пострадали вместе с акционерами). Во-вторых, со временем ресурсы регуляторов становятся все более ограниченными, и они вынуждены проявлять все бóльшую избирательность. И.Шувалов недавно говорил, что отнюдь не все банки получат помощь. И тем не менее, мы полагаем, что регуляторы продолжат активно поддерживать топ 50-80 крупнейших российских банков.

-Статистика дефолтов. Число дефолтов в российских облигациях уже давно перевалило за 50. Среди них – всего один банковский дефолт. Речь идет о небольшом выпуске (500 млн. руб.) маленького банка под названием «Электроника» (был где-то 120-м по величине активов).

-Технические факторы. Насколько мы понимаем, российские банки исторически не очень любят покупать бумаги своих «коллег». Причины различны: это и нежелание фондировать конкурентов, и отсутствие свободных лимитов (заняты операциями на МБК и т.д.). По этой причине у иностранцев наших банковских бумаг пропорционально больше, чем корпоративных. Именно нерезиденты сейчас активно избавляются от российских бумаг. «Избыток» предложения в сочетании с относительно слабым локальным «бидом» отчасти может объяснять относительно более высокую доходность банковских бондов по сравнению с корпоративными выпусками с аналогичным кредитным риском (рейтингом).

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: