Внешний рынок

Вчера на внешних площадках внимание инвесторов было направлено на статистику в США. На западе опубликованы результаты по потребительским расходам и доходам, которые вместе в данными по заявкам на пособие по безработице оказались относительно сильными. Однако, мы не заметили реакцию евро по отношению к доллару – инвесторы ожидают ключевых макроэкономических публикаций, намеченных на начало декабря. Кроме того, неясно о сроках дополнительных стимулирующих мер Европейским центральным банком, поэтому трейдеры глобальных рынков не стали оказывать давление на евро. Незначительную поддержку продавцам доллара оказали данные по запасам нефти в США - хуже ожиданий.

Фундаментально, мы придерживаемся мнения, что рыночных и макроэкономических катализаторов, способных стать драйверами роста сырьевых котировок практически нет. Позиция Саудовской Аравии неоднозначна, а заявления кабинета министров страны не подкрепляются практическими действиями.

Таким образом, мы не видим поводов по укреплению российской валюты, что является единственным (на данный момент) фактором движения отечественных еврооблигаций. При это мы отмечаем, что после событий, связанных с Турцией, валютные инструменты отыграли часть потерь, однако их дальнейший рост все еще ограничен.

Сегодня, по нашему мнению, активность торговых операций не будет высокой, так как американские площадки закрыты по случаю праздничного дня.

Внутренний рынок

Окончательные расчеты по НДС и НДПИ прошли для ставок денежного рынка незамеченными. В среду банки проводили основную массу налоговых платежей, однако реакции в межбанковских ставках не наблюдалось: значение MosPrime o/n даже сократилось на 3 б.п., составив 11,75% годовых. Помимо уплаты налоговых платежей банки также погасили часть задолженности по аукционному РЕПО (-26,1 млрд руб.) и РЕПО с фиксированной стоимостью (-45,0 млрд руб.). Впрочем, надо заметить, что все последнее время ставки МБК и без того находились на высоких уровнях, поэтому последние налоговые платежи уже не оказывают такого влияния на стоимость ликвидности, лишь поддерживая ее на текущих отметках.

На валютном рынке всю вторую половину дня доллар подбирался к отметке в 66 рублей, используя коррекцию цен на нефть в сторону 45 долл. за баррель. Однако укрепляться американской валюте удавалось с большим трудом, так как внешний фон в отличие от вторника оставался относительно спокойным, а на внутреннем рынке проходили крупные налоговые выплаты. Уже в ходе вечерней сессии американская валюта и вовсе растеряла все занятые позиции вслед за ростом нефтяных котировок после выхода данных по запасам энергоносителей в США.

Российский долговой рынок показал смешанные результаты, однако сегмент федерального займа пользовался незначительным спросом, что привело к снижению доходности на несколько базисных пунктов. Вместе с тем, на отдельных участках наблюдался ажиотаж, который связан с неудачными аукционами ОФЗ – игроки инвестировали в инструменты со значительной премией к кривой бескупонной доходности рублевого госдолга. Министерство финансов не стало предлагать хорошую премию за недавние внешние события. По всей видимости, инвесторы опасаются продолжения коррекции, учитывая скорое заседание ФРС и ОПЕК, так как ралли на рынке облигаций ограничено многочисленными фундаментальными факторами.

Новости эмитентов

Металлинвестбанк

Металлинвестбанк (B2/-/-) в пятницу откроет книгу заявок для инвесторов в рамках вторичного размещения биржевых облигаций серии 2. Ставка купона по выпуску составляет 13,5% годовых, что при оферте через 1 год предполагает доходность на уровне 13,96% годовых. Выпуск планируется разместить по 100% цене от номинала.

В преддверии возможного снижения ключевой ставки (если не на ближайшем заседании в декабре, то с высокой вероятностью в первом квартале, когда ЦБ ожидает наиболее заметные темпы сокращения годовой инфляции) выглядит весьма привлекательным получить доходность на уровне 14% годовых на ближайший год. Тем не менее, на рынке имеются и более доходные альтернативы с чуть меньшей дюрацией. В частности, размещенные в октябре текущего года биржевые выпуски Локо-Банка и Кредит Европа Банка, торгующиеся чуть выше 15% годовых, а также биржевой выпуск Татфондбанка серии 11 с доходностью 14,4% годовых.

Сбербанк

Несмотря на высокою стоимость риска, Сбербанк в части прибыли показал хорошие результаты, благодаря доходности волатильных статей и восстановлению базовых доходных метрик (комиссионного и процентного доходов) на фоне снижения стоимости фондирования. Качество активов продолжает ухудшаться, что связанно с тяжелой макроэкономической конъюнктурой. Вместе с тем, в течение полугода стоимость пассивов, мы считаем, постепенно сократится за счет закрытия годовых депозитов, открытых в начале декабря прошлого года. Мы полагаем, что отчетность не окажет влияния на котировки валютных облигаций, однако у нас вызывают опасения субординированные выпуски из-за их чувствительности к неплохой западной статистики.

Оценка облигаций. Еврооблигации Сбербанка обращаются справедливо с точки зрения относительной стоимости. Однако дальний инструмент SBERRU 21 (YTM 5,34%; дюрация 4,7 лет) торгуется с премией 20 б.п. к нашей модельной кривой доходности банка и 240 б.п. к суверенному выпуску RUSSIA 20. Средний исторический спред SBERRU 21 - RUSSIA 20 последних двух лет находится на уровне 200 б.п. Мы не думаем, что эта диспропорция будет устранена в ближайшее время, учитывая вероятность повышения базовой ставки ФРС.

Рентабельность восстанавливается. Чистая прибыль Сбербанка в 3кв15 составила 65 млрд руб. (+19,2% кв/кв – здесь и далее кв/кв, если иное не указано), что является одним из лучших результатов за несколько кварталов. Рентабельность среднего капитала выросла с 10,42 до 12,01%. Драйверами роста выступили сильные показатели по чистому процентному (+16%) и комиссионному (+6%) доходам. Кроме того, госбанк в очередной раз неплохо заработал на валютном рынке и операциях с деривативами: с 17,4 до 17,5 млрд руб.

Чистая процентная маржа, по нашим расчетам, повысилась до 4,77% (+51 б.п.). Основной движущей силой улучшения показателя стали рост средней доходности процентных активов с 10,22 до 10,44% и резкое падение средней стоимости фондирования с 6,12 до 5,73%. Позитивная динамика в части процентных активов была связано с улучшением средней доходности кредитного портфеля (40 б.п. до 11,43%). Вместе с тем, сокращение стоимости клиентского фондирования обусловлено притоком средств на текущие счета, так как без учета этой статьи средняя стоимость корпоративных и розничных займов выросла с 6,16 до 6,22%.

Качество активов продолжает ухудшаться. Доля неработающих кредитов (NPL от 90 дней) составила 5,43% (+53 б.п.) - результаты могли быть хуже, однако они завуалированы сильным ростом валового кредитного портфеля. В абсолютном выражении просрочка поднялась на 18% до 1,03 млрд руб. Коэффициент покрытия остается на относительно комфортном уровне – 110% против 117% ранее.