Внешний рынок

Ситуация на рынке. Настроения на глобальных финансовых рынках вчера продолжили улучшаться. Под влиянием роста аппетита к риску российские евробонды постепенно отыгрывали потери недавних распродаж. В суверенном секторе сужение доходностей составило 2-3 бп. Вместе с тем в корпоративных выпусках продолжило наблюдаться давление продавцов.

Среди значимых событий вторника можно выделить публикацию сильной инфляционной статистики в США. Так годовой индекс роста цен достиг 1.5%, что стало максимальным скачком с октября 2014 года. Данные способствовали продолжению роста цен Treasures, отступающих от недавних локальных минимумов (UST 10Y 1,75%, - 2 бп).

Из новостей первичного рынка Газпром объявил о начале road show евробондов, номинированных в евро, на неделе после 7 ноября. Также на конец ноября запланирован выпуск в швейцарских франках. О планах выпустить долларовые еврооблигации сказал и Лукойл.

Прогноз. Всплеск аппетита к риску, усилившийся вместе с ростом нефтяных котировок, позволит сегодня российским еврооблигациям продолжить ценовой рост. В дальнейшем настроения инвесторов будут формироваться по мере прояснения ситуации с сохранением монетарных стимулов крупнейшими мировыми ЦБ. Завтра пройдет заседание ЕЦБ, от которого ждут сохранения базовых параметров денежной политики (ежемесячный объем QE на уровне 80 млрд евро). Также сегодня вечером в Лас-Вегасе состоятся заключительные третьи дебаты кандидатов на президентский пост США. Еще одна победа Хиллари Клинтон поможет придать уверенности сторонникам длительной эры низких процентных ставок. Традиционно за две недели до начала заседания Комитета по открытым рынкам (FOMS) будет опубликована Бежевая книга.

Внутренний рынок

Ситуация на рынке. Вчера сектор рублевых гособлигаций приостановил падения после ощутимого давления продавцов в понедельник. Тем не менее в отдельных выпусках мы наблюдали снижение цен (26207, 26215, 26210), однако большинство бумаг все же отыграло треть потерь начала недели в отсутствие поддержки со стороны основных факторов спроса (рубль и нефть). Динамика российской валюты остается относительно слабой на фоне высокой волатильности нефтяных котировок, чувствительно реагирующих на внешние события и предстоящее заседание ФРС. По итогам дня стоимость федеральных займов подорожала в среднем на 0,25%. В корпоративном сегменте основные новости связаны с Банком Пересвет. Информация об ограничении выдачи депозитов обрушила цены обращающихся выпусков примерно на 20% до 50-60% от номинала.

Прогноз. Министерство финансов проведет традиционный аукцион по размещению ОФЗ. Предполагается занять деньги путем предложения серии 29006 на 10 млрд руб. В период коррекции кривой ОФЗ подобные выпуски с переменным купоном выглядят предпочтительно, поэтому спрос может оказаться неплохим. Однако прошлый аукцион показал отсутствие значительного интереса к рублевым обязательствам, подобному месяцем раннее. Вследствие этого покупателем, возможно, станет один крупный игрок, обладающий избыточной ликвидностью.

Для всего сегмента суверенного долга день, на наш взгляд, завершится позитивно главным образом за счет аппетита к нефтяному рынку на фоне падения запасов, по мнению Американского института нефти. Данный фактор уже благоприятно влияет на стоимость рубля к доллару в первые часы торгов, и в отдельных федеральных займах (преимущественно длинных) мы видим хороший "напор" покупателей.

Новости эмитентов: ТМК

В понедельник ТМК представила операционные результаты за 3К16: НЕЙТРАЛЬНО для котировок рублевых и валютных облигаций

Коротко о результатах. ТМК представила операционные результаты за 3К16, которые мы оцениваем относительно слабыми. Отгрузка стальных труб сократилась на 7,7% до 822 тыс. тонн (здесь и далее кв/кв, если иное не указано) после роста в предыдущем квартале (+5,5%) вследствие падения отгрузок российским (-14,3%) и европейским (-17,8%) дивизионами. Слабые результаты в отечественном секторе частично обусловлены сезонными факторами, поскольку сократился спрос со стороны российских нефтегазовых компаний и проведением капитальных работ на предприятиях Группы. В европейском дивизионе продолжается падение спроса на бесшовые трубы промышленного назначения на фоне высокой конкуренции и сезонного фактора. Позитивным моментом является восстановление спроса в Америке, так как данное направление бизнеса остается высокомаржинальным. Увеличение активности буровых установок и пополнение складских запасов западными компаниями привело к закупкам бесшовых (+105%) и OCTG (+100%) труб.

Согласно прогнозам компании, до конца 2016 г., основные отгрузки пройдут в американском и российском дивизионах. Кроме того, ожидается значительные закупки трубной продукции со стороны нефтегазовых игроков. Менеджмент также огласил некоторые планы по уменьшению долговой нагрузки до уровня ниже 3х. (4,7х – 1П16). Цель может быть достигнута благодаря консервативному объему капитальных затрат (>200 млн долл.), оптимизации оборотного капитала, выходу из непрофильных активов и проведению SPO.

На ближайшие года Группа оптимизировала временную структуру долга, рефинансировав 400 млн долл., перенеся погашение с середины 2017 на 2021 гг. В ноябре планируется рефинансировать еще 237 млн долл. Таким образом, с учетом погашения в третьем квартале 2016 г. (138 млн долл.). объем возврата финансовых обязательств составит примерно 280 млн долл. до конца 2017 г.

Оценка облигаций. Еврооблигации компании, как и весь сегмент валютного долга России в последнее время находился под давлением внешней среды. Высокая вероятность ужесточения монетарной политики ФРС на декабрьском заседании и относительно жесткая риторика денежных властей привела к удешевлению большинства фиксированных инструментов развивающихся стран. Тем не менее бумаги ТМК в металлургической отрасли смотрятся довольно стабильно, поскольку кривая игрока ограничена дюрацией 3 года. Неопределенность действий американского регулятора создает некоторые риски для долгосрочных корпоративных займов. Вследствие этого мы рекомендуем обратить внимание на короткий выпуск ТМК (YTM 3,58%) с погашением в 2018 г. Однако лучшей альтернативой ему является открытие длинных позиций в EVRAZ 18 (YTM 3,84%), так как по кредитным метрикам Группа "ЕВРАЗ" не уступает своему конкуренту.

На локальном рынке ситуация противоположная, так как кривая ТМК расположена над рублевой кривой Евраза. Доходность единственного выпуска ТМК БО-05 с погашением в апреле 2026 г. (опцион-пут в апреле 2019 г.) равняется 11,2-11,5% годовых и предполагает премию ~30 бп. к конкуренту. Ставка купона 13% годовых зафиксирована до конца оферты. Бумага выглядит привлекательно для инвесторов с высоким аппетитом к риску, поэтому является хорошим дополнением к формированию агрессивного инвестиционного портфеля.

Новости эмитентов: СУЭК

Компания откроет 20 октября книгу на размещение рублевых облигаций: рекомендуем ориентироваться на верхнюю границу предложения (10,6% годовых)

Рекомендации. В четверг откроет книгу заявок компания "СУЭК" (Ва3/-/-) на размещение 3-летних рублевых облигаций объемом 5 млрд руб. Ориентир по ставке купона варьируется в диапазоне 10,3-10,6% годовых, что соответствует эффективной доходности к погашению 10,5-10,8% годовых. Изначальный индикатив не выглядит привлекательно, поскольку он предполагает дисконт около 100-130 бп. к кривой вторичного долга. Однако ликвидность существующих выпусков очень низкая по причине дефицита бумаг в обращении, так как игрок неоднократно выкупал с рынка значительный объем эмиссии. В этой связи говорить о корректности отображаемой доходности мы бы не стали. В то же время предложение игрока не является щедрым для компании рейтинговой группы нижней границы double-B. Конкуренты со схожими рейтингами по отрасли металлургия и добыча на данном горизонте дают доходность чуть выше 11% годовых. Мы думаем, что это связано с кредитными метриками СУЭК, которые значительно лучше Евраза, ТМК и Русала. Соотношение чистый долг/EBITDA за 1П16 составило 3,23х при рентабельности по EBITDA в 22%, которая более стабильна, чем у конкурентов. В этом случае мы оправдываем первоначальный индикатив, но по уровню верхней границы купонного предложения (10,6% годовых). Дополнительный интерес в ходе сбора заявок может быть вызван хорошими финансовыми перспективами по итогам 2П16, чему способствует ралли цен энергетического угля. По состоянию на вчерашний день стоимость месячного и годового контракта (Index API 2) составляет примерно 70 и 80 долл. за тонну, что соответствует двукратному росту с минимального уровня текущего года. Сильный рост пришелся на первую половину октября, так как средняя цена за третий квартал составила около 58 долл. за тонну.

Принимая во внимание совокупность всех факторов, мы оцениваем относительно справедливый уровень купона в 10,6% годовых. Однако, мы не исключаем в ходе сбора заявок хорошего "bid to cover", что станет драйвером сужения начального ориентира с верхней границы.