Rambler's Top100
 

»  ¬≈Ћ≈—  апитал: ћаксима“елеком - »нтересный дебют


[15.07.2020]  »  ¬≈Ћ≈—  апитал    pdf  ѕолна€ верси€

ћаксима“елеком: »нтересный дебют

јќ "ћаксима“елеком" (рейтинг BBB+ от ј –ј) проведет 17 июл€ сбор за€вок на размещение дебютного выпуска облигаций объемом 3 млрд руб.

 раткое описание де€тельности компании

ћаксима“елеком представл€ет собой технологическую компанию, котора€ создает, эксплуатирует и монетизирует инфраструктуру дл€ "цифровых городов".  омпани€ построила и запустила бесплатную сеть Wi-Fi в метро ћосквы и —анкт-ѕетербурга, а также управл€ет единой московской сетью Wi-Fi, сет€ми в городском транспорте и в р€де российских аэропортов, в том числе в ћоскве, —анкт-ѕетербурге и  азани.

–азвертывание бесплатной сети Wi-Fi в ћосковском метрополитене началось в 2013 г., а в текущем году произошла модернизаци€. ¬ 2015 г. компани€ подключила к Wi-Fi јэроэкспресс, а в 2016 г. ћосковское центральное кольцо. ¬ но€бре 2016 г. началось также развертывание единой сети в городском транспорте ћосквы. ¬ метро —анкт-ѕетербурга сеть была развернута в 2017 г., а в 2018 г. был подключен наземный транспорт города. ѕо итогам подключени€ ѕетербургского метрополитена было установлено 422 базовых станции и оборудовано приемными устройствами 1 895 вагонов, а компани€ получила доступ к 4,5 млн уникальных пользователей. ¬ данный момент MT_FREE, единое Wi-Fi пространство, имеет 43 млн зарегистрированных пользователей и 1,5 млрд подключений в год с номеров, зарегистрированных в 20 городах, что делает ее уникальным ресурсом дл€ рекламодателей.

ѕо итогам 2019 г. выручка ћаксима“елеком формировалась за счет двух основных направлений: инфраструктурный интегратор и оператор (55% выручки), а также AdTech-компани€ с собственной рекламной платформой (45% выручки). —тратеги€ компании построена на взаимодействии трех основных направлений: инфраструктурна€ интеграци€, AdTech, а также платформа городской цифровизации и цифровизации транспорта.

ѕомимо сетей Wi-Fi, ћаксима масштабирует бизнес интеграции еще по р€ду направлений. —овокупный объем рынка только инфраструктурной интеграции оцениваетс€ в более чем 530 млрд руб. до 2024 г., а потенциальна€ совокупна€ выручка компании в период 2020-2024 гг. оцениваетс€ в 112 млрд руб. –ешени€ ћаксима“елеком в области св€зи, видеонаблюдени€, биометрии и систем информировани€ были встроены в новые поезда "ћосква-2020" дл€ метрополитена и поезда "»волга" дл€ ћ÷ƒ. “олько поездов "ћосква" уже законтрактовано 180 шт. до 2022 г., а потенциальна€ выручка проекта оцениваетс€ в 8,3 млрд руб. до 2024 г.  омпани€ развивает единую платформу цифровизации наземного транспорта в ћоскве и –оссии в партнерстве с основными производител€ми, включа€ св€зь, мультимедиа в салоне, инструменты анализа вождени€ и пассажиропотока и пр. (потенциальна€ выручка платформы до 2024 г. составл€ет 22,5 млрд руб.).

ѕри технологической поддержке компании в ћоскве формируетс€ система контрол€ вывоза снега, которую можно масштабировать на другие отрасли. ƒо 2022 г. будет размещено 68 измерительных приборов (законтрактовано 2,2 млрд руб.), а выручка направлени€ может составить 6 млрд руб. до 2024 г.

¬ услови€х распространени€ коронавируса и ограничительных мер ћаксима“елеком предоставила р€д необходимых решений дл€ московского транспорта, включа€ автоматизированные санитайзеры (80% автоматизированных санитайзеров в московском метро предоставлены ћаксима“елеком), а также системы контрол€ температуры и наличи€ масок. ¬ рамках платформы "¬ысокоскоростна€ св€зь на транспорте" компани€ обеспечивает подключение подвижных составов, пассажиров, грузов, промышленных установок на железных дорогах и промышленных объектах (потенциальна€ выручка — 22,5 млрд руб. до 2024 г.).

Ќаличие собственной инфраструктуры и платформ позвол€ет получить доступ к базе из более чем 17 млн уникальных посетителей и большому количеству данных. ћаксима развивает AdTech-направление и €вл€етс€ одним из лидеров в –унете. ¬ 2019 г. ћаксима и √азпром ћедиа создали —ѕ в сфере AdTech и больших данных, получившее название  вант, где оператору досталось 49%.

ћаксима видит перспективные проекты и за пределами –оссии. ¬ частности, уже реализуетс€ проект по подключению к интернету метро ƒели с 4,5 млн ежедневных пассажиров. ѕотенциально компани€ видит перспективы развити€ своих платформ в ≈гипте, “урции, Ѕразилии и „или.

ќсновные финансовые результаты и прогнозы

CAGR выручки компании за 3 года составил 79%, а 2019 г. стал первым годом, когда выручка от направлени€ "инфраструктурный оператор и интегратор" превзошла выручку от рекламы.  омпани€ ожидает, что CAGR выручки до 2023 г. составит 29%, а рост будет также обеспечен по большей части проектами инфраструктурной интеграции. ¬ 2020 г. доходы рекламной платформы могут несколько просесть на фоне пандемии, но в дальнейшем компани€ ожидает продолжени€ положительного тренда. ѕо итогам 2020 г. рост выручки прогнозируетс€ на уровне 100% г/г, до 12,4 млрд руб.

–ентабельность EBITDA в последние 3 года находилась на уровне 18-19%, но компани€ ожидает падение маржинальности в 2020 г. и ее стабилизацию на уровне 14-15% в следующие 3 года. ¬ совокупном объеме EBITDA за 2020 г. должна быть не ниже показател€ 2019 г., несмотр€ на распространение пандемии. ¬прочем, в сравнении с публичными телекоммуникационными и IT-компани€ми в –оссии рентабельность ћаксима“елеком находитс€ на относительно низком уровне, хот€ в чистом виде их де€тельность ощутимо различаетс€ по характеру.

»з прогнозируемых 10,2 млрд руб. на этот год законтрактованы 5,2 млрд руб. (51%) и еще 4 млрд руб. наход€тс€ в стадии подготовки процедур контрактации (39,2%). —овокупный уровень законтрактованности в 2020 г. составл€ет 88,2%, в 2021 г. он падает до 25,2% и до 9,6% в 2022 г. ”ровень фактически заключенных контрактов на будущие годы пока выгл€дит невысоким относительно прогнозов компании. —реди уже заключенных контрактов на 10,2 млрд руб. 41% имеют срок 3-5 лет, но 45% — только до 1 года. ¬ структуре заключенных и готов€щихс€ контрактов 80% приходитс€ на проекты цифровизации городской инфраструктуры, метро и железных дорог.

—оотношение чистый долг/EBITDA в 2020 г. ожидаетс€ на уровне 4,9х, что говорит о высокой долговой нагрузке компании. ¬ 2019 г. компани€ впервые за несколько лет смогла выйти на прибыльность, накопив за прошлые годы значительный нераспределенный убыток на балансе. —делка с √ѕћ в прошлом году и увеличение долговой нагрузки позволили снизить нераспределенный убыток, а также получить положительный приток денежных средств. Ќа фоне высокой долговой нагрузки компани€ имеет и соответствующие финансовые расходы — более 522 млн руб. в 2019 г. при операционной прибыли в 588,6 млн руб. ¬ своем прогнозе компани€ отмечает снижение денежных потоков, направл€емых на инвестиционную де€тельность, что может говорить о планах сократить капитальные затраты. ¬ 2019 г. капитальные затраты ћаксима увеличились почти в 3 раза, что было св€зано в первую очередь с окончанием модернизации и развити€ сетей. —тоит отметить, что рост долговой нагрузки оператора, ровно как и снижение рентабельности, был заложен в рейтинговую модель ј –ј и потому в определЄнных пределах не представл€ет угрозу дл€ рейтинга, который подразумевает усреднение годовых показателей, а также принимает во внимание временный характер роста долговой нагрузки.

—реди основных рисков можно отметить высокую долговую нагрузку, низкий уровень законтрактованности на ближайшие годы и небольшой срок значительного числа имеющихс€ контрактов. ћногие контракты ориентированы на узкую сферу цифровизации транспорта, к тому же в небольшом количестве городов (в основном ћосква). –азвитие новых технологий у прочих игроков на телекоммуникационном рынке может привести в будущем к потере части доходов ћаксима.

ѕозиционирование займа

ќриентир ставки купона по дебютному выпуску ћаксима“елеком составл€ет 10,75-11,25% годовых, что предполагает доходность на уровне 11,04-11,57% к оферте через 3 года.

¬ насто€щее врем€ на рублевом долговом рынке в сегменте телекоммуникаций отсутствуют эмитенты сопоставимого кредитного рейтинга, основные представители данного сегмента обладают преимущественно более высоким кредитным рейтингом и бизнесмоделью, отличной от де€тельности ћаксима“елеком.

Ёмитенты с рейтингом BBB+ от ј –ј в основном представлены на российском рынке строительным сектором.  рива€ доходности наиболее ликвидных выпусков эмитентов с рейтингом BBB+, по нашим подсчетам, соответствует диапазону объ€вленных ориентиров ћаксима“елеком и лежит ближе к верхней границе ориентиров. “ем не менее мы полагаем, что справедливый уровень дл€ дебютного выпуска ћаксима должен находитьс€ ниже кривой доходности эмитентов BBB+, что предполагает купон ближе к нижней границе объ€вленных ориентиров ћаксима. ¬ пользу этого свидетельствуют сильные позиции компании в ћоскве и —анкт-ѕетербурге, а также планы по дальнейшему расширению географии присутстви€ и масштабировани€ бизнеса на другие направлени€.

¬ то же врем€ высока€ долгова€ нагрузка, низкий уровень законтрактованности и небольшой срок основного числа контрактов ограничивают потенциал роста облигаций эмитента на вторичном рынке. — другой стороны, текущий рост долговой нагрузки €вл€етс€ временным, тогда как модель развити€ инфраструктурных проектов не предполагает существенных вложений средств самой компании, а тесные св€зи ћаксима“елеком с городскими власт€ми на фоне обширных планов по цифровизации городов создают хороший плацдарм дл€ развити€ оператора в целом и в перспективе могут привести к росту стоимости облигаций в пределах 200 б.п.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
28 29 30 31 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: