СПРЕД RSHB 21 SUB – SBERRU 21: РЕКОМЕНДУЕМ ПОКУПАТЬ ВЫПУСК РОССЕЛЬХОЗБАНКА

Потенциал сужения спреда - 134 б.п. Мы ожидаем сужения спреда по доходности RSHB 21 sub – SBERRU 21 с текущих 354 б.п. до нашего целевого уровня 220 б.п. Наш целевой спред отражает более высокое кредитное качество Сбербанка:~120 б.п. (средний спред кривой доходности старших евробондов РСХБ к Сбербанку: 80-100 бп в дюрации 1,5-3,0 года). Он также отражает субординированную структуру долга РСХБ старого образца: ~100 б.п. (средний спред GZPBRU 19 sub к старшему выпуску GZPBRU 19). Несмотря на высокую системную значимость Сбербанка, оба банка, на наш взгляд, в равной степени могут рассчитывать на поддержку государства.

RSHB 21 sub – наиболее доходная бумага на рынке в своей категории. Выпуск имеет сложную купонную структуру: фиксированный купон 6% вплоть до колл-опциона в июне 2016 г., затем привязываемый к доходности 5-летних UST с премией 5,817 п.п. Исходя из текущей ставки UST5 (1,4%), доходность к погашению RSHB 21 sub составляет 9,1%, что делает ее наиболее доходной бумагой в сегменте государственных банков на сегодняшний день. Используя 8-месячный форвард на UST5 (1,7%), доходность к погашению, по нашим расчетам, вырастает до 9,5%.

Исторический спред от 180 б.п. до 290 б.п. С апреля по октябрь 2015 г. средний спред RSHB 21 sub – SBERRU 21 составлял 290 б.п. В то же время за 11М14 спред был существенно ниже – 180 б.п.