Спред TMENRU 20 (BB+/Bа1/-) - GAZPRU 20 (BB+/Ba1/BBB-): ожидаем расширения на 40-50 б.п.

Текущий спред в 37 б.п. может расшириться на 40–50 б.п. после того, как он сузился на ~85 б.п., начиная с середины сентября. Наш целевой уровень остается в диапазоне 75–85 б.п., который в целом соответствует среднему за период между серединой июля и серединой декабря 2014 г. значению в 85 б.п.

Ранее мы писали, что наш целевой уровень основан на: а) кредитной премии Роснефти по отношению к Газпрому (~50 б.п.) и б) дополнительной премии для TMENRU 20 в связи с тем, что этот выпуск не включен в список ЦБ РФ ценных бумаг, принимаемых в обеспечение по операциям РЕПО, что ограничивает спрос со стороны российских инвесторов (премия составляет порядка 25–50 б.п. в зависимости от рыночного цикла).

Кредитная премия Роснефти к Газпрому оправдана ее более высокой долговой нагрузкой и более слабой ликвидностью: компании предстоит погасить треть своей финансовой задолженности в течение последующих 12 месяцев (по состоянию на 1 июля 2015 г.). По нашим оценкам, размер премии составляет около 50 б.п. и определяется по уровню спредов ROSNRM 22 – GAZPRU 6,51 22 (45 б.п.) и TMENRU 18 – GAZPRU 18 (53 б.п.). Отметим, что и ROSNRM 22, и TMENRU 18 находятся в списке РЕПО ЦБ и не имеют премий за более низкий спрос со стороны российских инвесторов.