Rambler's Top100
 

‘»Ќјћ: ≈женедельный обзор: –оссийские евробонды продолжили отыгрывать снижение геополитических рисков


[04.05.2021]  ‘»Ќјћ    pdf  ѕолна€ верси€

ќбзор российского рынка

ƒоходность UST-10 вернулась к 1,65%, что оказало в целом негативное вли€ние на рынки долларовых долгов ≈ћ. ¬прочем, это, за исключением самых дальних выпусков, почти не коснулось российской кривой, котора€ продолжила отыгрывать некоторое снижение геополитических рисков.

ѕотоки средств в крупнейшие глобальные ETF, специализирующиес€ на облигаци€х ≈ћ в твердых валютах, остаютс€ разнонаправленными.

Ќедел€ обошлась без новых размещений. ¬ целом, корпоративный сегмент остаетс€ довольно малоактивным с точки зрени€ ценовых движений.

Ќа заседании на прошлой неделе ‘–— —Ўј ожидаемо сохранила ставку в диапазоне 0-0,25% и объемы покупки активов (не менее $120 млрд в мес€ц). –егул€тор ожидает инфл€цию PCE в апреле выше 2%, но считает это €вление временным и не требующим корректировки денежно-кредитной политики ("не соответствует услови€м дл€ повышени€ ставки"). ќтметим, что параметры и сигналы ‘–— практически не мен€ютс€ с декабр€ прошлого года – регул€тор по-прежнему полагает, что врем€ мен€ть политику еще не пришло.

Recommendation list (российский риск)

Ќиже приведены наиболее интересные, на наш взгл€д, текущие идеи в российском сегменте еврооблигаций с точки зрени€ сочетани€ риска и доходности.

RUSSIA 28

¬ отличие от корпоративных бумаг при продаже (погашении) суверенных еврооблигаций доход в виде курсовой разницы полностью освобожден от уплаты Ќƒ‘Ћ. »ными словами, с точки зрени€ налогообложени€ еврооблигации ћинфина –‘ вполне сопоставимы с пр€мым инвестированием в доллары или евро, при том, что держатель евробонда получает еще и купон. ¬ этой св€зи отметим уровень доходности данной бумаги (2,6%), что выгл€дит интересно в сравнении со ставками по долларовым депозитам в банках. »зза минимального уровн€ номинала среди еврооблигаций ћинфина ($10 тыс. против $200 тыс. у других бумаг), RUSSIA 28 €вл€етс€ самым ликвидным выпуском на ћосбирже в линейке евробондов ћинфина –‘. »з-за американских санкций ћинфин –‘ с 2020 г. не размещает новые долларовые евробонды, что создает дефицит бумаг с российским суверенным риском по мере погашени€ выпусков. ќтметим, что данный выпуск, благодар€ своей очень высокой ставке купона (12,75% годовых), предлагает интересный уровень текущей доходности - отношение купонных выплат, ожидающихс€ в течение ближайших 12 мес€цев, к текущей рыночной цене.

ALFARU 8.0% Perp

19 апрел€ 2021 г. јльфа-банк закрыл книгу за€вок на выпуск субординированных еврооблигаций, отвечающий требовани€м "Ѕазел€-III". —умма выпуска составила $350 млн.  олл-опцион предусмотрен через 5,5 лет, погашение через 10,5 лет. —тавка купона на первые 5,5 лет зафиксирована на уровне 5,5% годовых. –азмещение бумаги, на наш взгл€д, повышает шансы отзыва одного из "вечных" выпусков этого эмитента по первому же коллу в феврале следующего года. ќтметим, что его обслуживание обходитс€ эмитенту в 8% в год. ¬ случае нереализации колла держатель данной бумаги будет премирован высокой ставкой купона.

GMKNRM 25

ƒанный выпуск имеет листинг на ћосбирже, в то врем€ как обращение на организованном рынке дает возможность держател€м бумаги получить налоговый вычет (напомним, что кроме купона налогом по корпоративным и банковским еврооблигаци€м облагаетс€ и валютна€ переоценка). ѕри удержании ценной бумаги в портфеле более трех лет инвестор имеет право подать на налоговый вычет в размере до 3 млн руб. в год за каждый полный год по истечении трех лет. “ем не менее, льгота на долгосрочное владение не распростран€етс€ на купонный доход, поэтому стоит отдавать предпочтение выпускам со сравнительно невысоким купоном, к которым относитс€ и выпуск "Ќорникел€" с погашением в 2025 г. (он размещен под 2,55% годовых). ќтметим, что по данному выпуску предусмотрен makewhole колл-опцион. ƒанный тип колла позвол€ет заемщику отозвать выпуск раньше наступлени€ срока погашени€, выплатив за это держателю определенную компенсацию, котора€ выражаетс€ в виде заранее установленной премии в доходности к базовой бумаге (дл€ долларовых бумаг используетс€ сравнима€ по сроку погашени€ UST). ≈сли бы "Ќорникель" решил сейчас отозвать данный евробонд по makewhole колл-опциону, то он мог бы это сделать по цене 106,8% от номинала.

VTB perp

—ейчас у эмитентов открываютс€ широкие возможности дл€ рефинансировани€ своих долгов по более низким ставкам. Ќаивысшими уровн€ми купонов характеризуютс€ так называемые "бессрочные" бумаги российских банков. ¬ текущей реальности низких процентных ставок купоны по данным бумагам (8-9%) выгл€д€т насто€щим анахронизмом, и мы полагаем, что, как минимум, некоторые из эмитентов предпочтут заменить имеющиес€ евробонды на более дешевые дл€ обслуживани€ выпуски, отозвав их по первому же колл-опциону. ќтметим, что в случае неотзыва по коллу держатель бумаги премируетс€ высокой текущей доходностью (по этому показателю бессрочные бумаги €вл€ютс€ безусловными лидерами в евробондовом сегменте). ¬ частности, мы выдел€ем евробонд ¬“Ѕ, который активно торгуетс€ на ћосбирже с минимальным лотом в 1 тыс. долл. ќтметим, что данный евробонд €вл€етс€ маржинальным в »√ "‘инам", вследствие чего его доходность можно потенциально увеличить.

RUSSIA 27 (EUR)

¬ услови€х низких доходностей валютна€ переоценка весьма негативно сказываетс€ на уровне доходов инвесторов в российские еврооблигации. ≈стественной возможностью избежать этого €вл€етс€ выбор в качестве объектов дл€ инвестировани€ тех бумаг, в отношении которых примен€етс€ льготный режим налогообложени€ – еврооблигаций ћинфина –‘. ћы предлагаем обратить внимание на недавно размещенные евровые бумаги – в частности, на суверенный выпуск с погашением в 2027 г. ќтметим его сравнительно невысокий купон (1,125%) - что оп€ть-таки примечательно с точки зрени€ налогообложени€.

VEBBNK 23 (EUR)

¬ отличие от номинированных в долларах еврооблигаций, российский евровый сегмент пока не полностью оправилс€ от последствий текущего кризиса с точки зрени€ ценовых уровней. —реди сравнительно коротких бумаг нашим фаворитом в данном сегменте €вл€етс€ старший выпуск ¬ЁЅ.–‘ с погашением в феврале 2023 г. ќн имеет листинг на ћосбирже и минимальную лотность в размере 1 бумага (1 тыс. евро). 

RURAIL 27 (EUR)

 ак и другие евробонды в единой европейской валюте, выпуск "–∆ƒ" с погашением в 2027 г. пока не достиг своих ценовых уровней, отмечавшихс€ в канун пандемии. ћы св€зываем перспективы его восстановлени€ прежде всего с тем, что данный евробонд €вл€етс€ "зеленым" выпуском, спрос на который предъ€вл€ют так называемые ESGфонды. —обственно, он стал первой облигацией такого типа, размещенной российской компанией на внешнем рынке. ќтметим, что данный сегмент облигационного рынка €вл€етс€ одним из самых быстрорастущих в мире.

GAZPRU perp (EUR)

ѕосле того, как в окт€бре 2020 г. "√азпром" разместил дебютный "вечный" выпуск в единой европейской валюте, инвесторы получили номинированный в евро высокодоходный инструмент от надежного эмитента с российским риском. ќтметим, что текуща€ величина кредитной премии выпуска (370 б. п.), на наш взгл€д, вполне достаточна дл€ компенсации потенциального "рефл€ционного" роста доходности безрискового актива в евро – среднесрочных немецких гособлигаций (Bunds). ¬прочем, принима€ во внимание последние по времени сигналы ≈÷Ѕ, дл€ этого сейчас не видитс€ весомых оснований. ¬ажным моментом €вл€етс€ то, что в отличие от бессрочников от эмитентов из финансового сектора, которые могут быть списаны или конвертированы в акции в случае критического снижени€ достаточности капитала эмитента, вечный выпуск "√азпрома" не подвержен такому риску. ќтметим, что выпуск смотритс€ очень (3,897%) выплачиваетс€ раз в год.  упоны могут быть отложены по усмотрению эмитента (что не повлечЄт его техдефолта). ќтложенные купонные выплаты накапливаютс€ кумул€тивно. ¬ случае выплат дивидендов купоны также должны быть выплачены. ѕервый колл-опцион по выпуску предусмотрен 26 окт€бр€ 2025 г. по номиналу (100%)

ALFARU 25 (руб.)

—ектор номинированных в рубл€х евробондов находитс€ несколько в тени интересов инвесторов, что обусловлено внебиржевым характером торгов данными инструментами, а также сравнительно высоким минимальным лотом (10 млн руб.). ћежду тем, дюраци€ российского внутреннего рублевого корпоративного облигационного рынка невелика (менее 3 лет), в частности, из-за того, что по многим даже длинным бумагам предусмотрены пут-опционы. » это, не говор€ еще о том, что уровень биржевой ликвидности большинства рублевых долговых бондов, размещенных на локальном рынке, оставл€ет желать лучшего. ¬ этом контексте старший рублевый евробонд јльфаЅанка с погашением в €нваре 2025 г., по которому не предусмотрены опции досрочного отзыва и/или пересмотра уровн€ купона, на наш взгл€д, заслуживает внимани€. —ейчас по данной бумаге можно зафиксировать доходность 7%. »з-за того, что данный выпуск размещен относительно недавно – в €нваре этого года – купон по нему сравнительно невелик, что важно с точки зрени€ налогообложени€. ќтметим, что одним из факторов повышени€ сравнительной привлекательности рублевых евробондов €вл€етс€ отмена с 2021 г. налоговых льгот в отношении купонного дохода по ќ‘« и локальным рублевым корпоративным облигаци€м, выпущенным в 2017-2019 гг. “аким образом, соотношение "низкий купон/высока€ доходность" у рублевого евробонда јльфа-Ѕанка с погашением в 2025 г., на наш взгл€д, выгл€дит интересно. интересно на фоне глобальных аналогов – бессрочников компаний нефинансового сектора. Ѕессрочный характер бумаги довольно щедро премируетс€ и на российском рынке.  упон

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
26 27 28 29 30 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
31 1 2 3 4 5 6
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов:

  • нет св€занных эмитентов