Rambler's Top100
 

‘»Ќјћ: ÷Ѕ –‘ снизит завтра ставку на 25 б.п. и еще один раз до конца года


[13.06.2019]  ‘»Ќјћ    pdf  ѕолна€ верси€

 лючева€ ставка и рынок ќ‘«: в преддверии заседани€ совета директоров ÷Ѕ –‘

ќсобенностью текущего этапа денежно-кредитной политики (ƒ ѕ) Ѕанка –оссии €вл€етс€ то, что впервые за последние 12 мес€цев, по-видимому, созрели весомые предпосылки дл€ снижени€ ключевой ставки. ƒействительно, инфл€ци€, достигнув в марте 2019 г. пика в годовом выражении (5,3%, по данным –осстата), на фоне слабого потребительского спроса и стабильного курса рубл€ достаточно уверенно возвращаетс€ к таргету ÷Ѕ –‘ (4%), проинфл€ционные риски наход€тс€ под контролем, внешний фон выгл€дит спокойным. ќсновной вопрос, на наш взгл€д, состоит в размере завтрашнего снижени€ ставки и ее дальнейшей траектории.

ѕо оценке ÷Ѕ, мес€чные темпы прироста потребительских цен уже возвратились к уровн€м вблизи 4% в годовом выражении. — учетом того, что в июне прошлого года потребительские цены в –оссии выросли на 0,5%, инфл€ци€ уже по итогам текущего мес€ца может опуститьс€ ниже отметки 5% в годовом выражении. ¬ июле-августе темп дезинфл€ции имеет все шансы несколько притормозить: так, нас ожидают индексаци€ тарифов на ∆ ’, окончание действи€ соглашени€ об ограничении роста розничных цен на бензин и дизельное топливо между правительством и компани€ми нефтепереработки, а также "возвращение" низкой базы прошлого года: например, в августе 2018 г. инфл€ци€ оказалась нулевой. ¬прочем, ожидаетс€ хороший урожай, что может стать мощным дезинфл€ционным фактором, учитыва€ ту роль, которую играют плодоовощна€ продукци€ в вопросе текущей ценовой динамики.

ѕредставители регул€тора не устают напоминать, что инфл€ционные ожидани€ населени€ остаютс€ повышенными. ƒействительно, после достижени€ исторического минимума весной прошлого года инфл€ционные ожидани€ стали увеличиватьс€ на фоне роста инфл€ционного давлени€ в экономике. Ќасколько мы понимаем, на текущем этапе — когда фактическа€ инфл€ци€ выше таргета — дл€ регул€тора важно, чтобы инфл€ционные ожидани€ перестали расти. ƒл€ их снижени€ к 4% и "за€коривани€" около этой отметки объективно требуетс€ врем€ (не менее полутора-двух лет, по оценке ÷Ѕ, в течение периода, когда фактическа€ инфл€ци€ будет находитьс€ около цели). Ќа наш взгл€д (см. график ниже), инфл€ционные ожидани€ населени€ не показывают €вных признаков ускорени€, скорее, можно говорить об их стабилизации на уровне чуть ниже локальных максимумов.  ак показывает практика (март и окт€брь 2017 г., февраль 2018 г.), отсутствие прогресса в снижении инфл€ционных ожиданий не €вл€лось преп€тствием дл€ ÷ентробанка дл€ понижени€ уровн€ ключевой ставки. ѕравда, во всех этих случа€х регул€тор ограничивалс€ размером снижени€ в 25 б. п.

„то касаетс€ геополитических рисков, то здесь стоит остановитьс€ на следующих моментах. ¬о-первых, администраци€ президента —Ўј, по-видимому, не слишком настроена вводить новые санкции против –оссии, в частности, примен€ть второй пакет ограничительных мер по "делу —крипалей". ѕовышение градуса "санкционной" тематики возможно, по всей видимости, только в случае нового сильного обострени€ отношений —Ўј и –оссии, например, в случае вмешательства в следующие президентские выборы. Ёти соображени€, а также растуща€ уверенность в том, что –осси€ сможет сохранить макроэкономическую устойчивость даже в случае реализации внешних рисков, привели к активным покупкам нерезидентами российского госдолга в последние мес€цы. — одной стороны, трудно не согласитьс€ с мнением главы долгового департамента ћинфина –‘  онстантина ¬ышковского, согласно которому значительное присутствие западных инвесторов на рынке российского госдолга €вл€етс€ своеобразной защитой от будущих санкций. — другой — трудно рассчитывать на продолжение нормализации ƒ ѕ отечественным ÷Ѕ в случае, если нерезиденты вдруг массово направ€тс€ "на выход" и доходности на рынке ќ‘« взлет€т. Ќапомним, что по данным на конец ма€, нерезиденты контролировали гособлигаций на 2,48 трлн руб., тогда как продажа ими бумаг в апреле-декабре прошлого года на 560 млрд руб. спровоцировала сдвиг кривой ќ‘« по доходности вверх на 1,5 п. п.

¬ общем, как представл€етс€, понижательный ценовой тренд в экономике вполне сформировалс€, кроме того, риски роста финансовой волатильности несколько снизились.  ак показывает практика, действи€ Ѕанка –оссии по ключевой ставке довольно жестко прив€заны к динамике текущей инфл€ции: как правило, когда инфл€ци€ в годовом выражении устойчиво сокращаетс€, регул€тор понижает ставку. Ќасколько мы понимаем, в случае устойчивого нахождени€ инфл€ции около таргета (4%) регул€тор намерен понизить ключевую ставку до "нейтрального" уровн€ (6-7%). ќчевидно, что хот€ инфл€ци€ и снижаетс€, данное условие пока не выполнено. ¬месте с тем, до верхней границы "нейтрального" диапазона (7%) остаетс€ совсем немного — всего три понижени€ ставки при условии, что ÷Ѕ будет придерживатьс€ шага изменени€ в размере 25 б. п. ƒл€ достижени€ таргета и тем более закреплени€ около этого значени€ объективно требуетс€ врем€, поэтому мы считаем, что регул€тор не будет торопитьс€ с активным снижением ставки. ƒа и в целом, сохран€юща€с€ высока€ неопределенность в отношении изменени€, прежде всего, внешних условий (направлени€ глобальных потоков капитала, цен на нефть, геополитических факторов) добавл€ет аргументов в пользу более консервативного подхода. Ќаш базовый сценарий предполагает, что после завтрашнего снижени€ на 25 б. п. до 7,5% уровень ключевой ставки будет понижен ÷ентробанком еще один раз до конца текущего года.

¬ мае неослабевающий спрос нерезидентов смог наконец "продавить" кривую ќ‘« по доходности вниз: так, доходность индекса российских гособлигаций RGBI снизилась с 8,2% в конце апрел€ до 7,6% на текущий момент. ѕо-видимому, в первую очередь, это стало следствием изменени€ стратегии ћинфина –‘ на еженедельных аукционах по размещению ќ‘«, из-за чего неудовлетворенный спрос стал полнее транслироватьс€ на вторичный рынок. “ак, 21 ма€ глава долгового департамента ћинфина  онстантин ¬ышковский за€вил, что на фоне ускоренного выполнени€ плана по размещению ќ‘« объем предложени€ до конца 2019 г. может быть снижен, кроме того, ведомство может вернутьс€ к практике проведени€ аукционов с установлением лимитов по объему предложени€. “акже был обозначен более жесткий подход к предоставлению премий. Ќар€ду со сменой стратегии ћинфина на аукционах повышательной ценовой переоценке сектора ќ‘« способствовали спокойный "санкционный" фон, крепкий рубль и станов€ща€с€ все более "м€гкой" риторика ÷Ѕ –‘ относительно перспектив ƒ ѕ.

¬ результате, как видно на графике выше, на текущий момент практически вс€ крива€ ќ‘« по доходности находитс€ ниже ключевой ставки ÷Ѕ –‘. ѕо-видимому, учитыва€ возросшую роль нерезидентов с начала этого года, так и должно было быть: например, в 2016-2017 гг. — еще до выхода на передний план фактора санкций и при довольно высоком аппетите к риску на глобальных рынках — средний спред доходности индекса RGBI к ключевой ставке оставл€л минус 135 б. п. ¬ насто€щий момент он также впервые за последние 12 мес€цев сместилс€ в отрицательную область (-11 б.п.), однако, и уровень ключевой ставки с большой долей веро€тности будет понижатьс€ регул€тором. ѕоэтому не исключено дальнейшее снижение доходностей в секторе, особенно если ћинфин –‘ действительно будет консервативнее подходить к размещению нового госдолга. ¬ пользу этого свидетельствует и все еще довольно конкурентоспособный в сегменте крупных развивающихс€ рынков реальный уровень доходности отечественных бумаг. ¬прочем, определ€ющее значение здесь будет иметь общий уровень спроса на риск EM, который в первые мес€цы 2019 г. был повышенным.

јктивные покупки со стороны нерезидентов способны не только и дальше сдвигать кривую ќ‘« по доходности вниз, но и изменить форму кривой, придав ей снова (как и в 2015-2017 гг.) инвертированный вид. Ёто будет происходить из-за того, что доходности коротких бумаг, как правило, наход€тс€ в области ожидаемой рынком ключевой ставки, тогда как ценообразование длинного участка кривой ќ‘«, где наиболее активны глобальные инвесторы, будет зависеть от долгосрочных ожиданий по инфл€ции.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
27 28 29 30 31 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов:

  • нет св€занных эмитентов