Rambler's Top100
 

Ѕанк «≈Ќ»“: —нижение выручки ћћ  может составить по итогам 1 14 пор€дка 12-15% г/г


[30.04.2014]  Ѕанк «≈Ќ»“    pdf  ѕолна€ верси€

Ќоватэк (BBB-/Baa3/BBB-): неплохой финансовый отчет за 1 14, спреды дальних евробондов наход€тс€ в районе максимальных значений

¬чера крупнейший независимый производитель газа Ќоватэк опубликовал операционные и финансовые показатели за 1 14. ѕредставленные данные в целом выгл€д€т неплохо.  омпани€ продемонстрировала умеренный рост выручки и укрепила маржу, снизила размер чистого долга и улучшила его структуру, практически полностью исключив риски рефинансировани€.

–ост выручки Ќќ¬ј“Ё а составил 10% г/г и был в основном обеспечен фактором удачной ценовой конъюнктуры на фоне нейтральных показателей добычи и умеренного снижени€ натуральных объемов продаж. “ак, снижение добычи газа компании в пределах 2-3% г/г было компенсировано ростом добычи жидких углеводородов, при этом натуральные показатели продаж в обоих сегментах снизились на 4-5% г/г в основном за счет снижени€ закупок сырь€ и фактора балансировки запасов. ¬ то же врем€, рост средних отпускных рублевых цен газового конденсата составил 4% г/г, а нефти, природного газа и —ѕ√ – 15-25% г/г.

EBITDA компании увеличилась на 19% г/г, рентабельность по EBITDA, таким образом, составила 44%, что на 3 п.п. больше уровн€ 1 13 и всего 2013г. ѕоложительное вли€ние на маржу компании дали 2 фактора: во-первых, снижение транспортных расходов, во-вторых – умеренный рост цен и снижение объемов приобретенных углеводородов.

Ќќ¬ј“Ё  завершил квартал в области положительного свободного денежного потока, который составил пор€дка 10 млрд. руб. (12.8 млрд. в 1 13) «десь небольшой рост чистых операционных поступлений был нивелирован увеличением капвложений (+3.1 млрд до 14.1 млрд руб.), которые, впрочем, в относительном выражении снизились до 0.4х —ј–≈’/EBITDA. ¬ отсутствии дивидендных изъ€тий небольша€ часть свободного денежного потока была использована на выкуп казначейских акций (1.7 млрд руб.), а остаток пополнил счета компании.  роме того, ощутимый приток ликвидности (18.5 млрд руб.) Ќќ¬ј“Ё  получил от CNPC за ранее проданную 20%-ную долю в ямал —ѕ√. ”же после отчетной даты Ќќ¬ј“Ё  получил средства от реализации 20% пакета в компании Artic Russia (один из акционеров —еверЁнергии) в размере 35 млрд руб. — учетом этих поступлений наличность на счетах компании составила уже более 75 млрд руб., а объем чистого долга приблизилс€ к отметке 90 млрд. руб. ќтношение „истый долг/EBITDA с учетом поступлений за долю в Artic Russia составило пор€дка 0.7х. ¬ 1 14 компани€ погасила почти весь объем краткосрочного долга, после чего относительно крупные погашени€ предсто€т ей не ранее 2ѕ15, при этом текущий запас ликвидности покрывает погашение долга компании на горизонте до 2017г.

ѕредставленные данные в целом выгл€д€т нейтрально с точки зрени€ рейтингов компании. ¬ текущих услови€х основные угрозы негативных рейтинговых действий в отношении Ќќ¬ј“Ё а исход€т со стороны снижени€ суверенных рейтингов (текущий рейтинг компании от S&P совпадает с суверенным), а также со стороны рисков введени€ новых санкций.

≈вробонды Ќќ¬ј“Ё а NVTKRM-21 и NVTKRM-22 оказались в числе наиболее пострадавших в ходе весенних распродаж. —преды выпусков к кривой UST расширились с февральских 300 бп до текущих 460 бп. ѕри этом их текущий уровень находитс€ лишь немногим ниже максимальных 470-480 бп, достигнутых в ходе selloff прошедшей п€тницы.

ЌорЌикель (BBB-/Baa2/BB+): нейтральный операционный отчет за 1 14, евробонды компании в числе наименее пострадавших в ходе весенних распродаж

¬чера крупнейший производитель цветных металлов ЌорЌикель опубликовал предварительные операционные результаты за 1 14, которые мы оцениваем нейтрально. ¬ 1 14 компани€ нарастила производство платиноидов: объем выпуска платины вырос на 7.1% г/г (до 150 тыс. oz), паллади€ – на 3.7% г/г (до 610 тыс. oz). ¬ то же врем€, производство никел€ снизилось на 5.2% г/г (до 67.8 тыс. т), тогда как объем производства меди сохранилс€ на уровне прошлого года, составив 90.4 тыс. т (-0.7% г/г). —нижение производства никел€ в прошлом квартале было обусловлено р€дом факторов, включа€ консервацию австралийских мощностей (Lake Johnston), а также сокращение объемов выпуска на  ольской √ћ  и Tati Nickel в јфрике. ¬ сравнении с 4 13 динамика производства выгл€дит слабее: сокращение выпуска никел€ составл€ет уже 7.7% кв/кв, меди – 2.8% кв/кв. ¬ то же врем€, платиноиды демонстрируют, скорее, нейтральную динамику: производство платины выросло на 2% кв/кв, паллади€ – осталось на уровне 4 13 (-0.7% кв/кв). —нижение было обусловлено, главным образом, сокращением выпуска в –оссии, где производство никел€ сократилось на 9.3% кв/кв, а меди – на 1.6% кв/кв.

÷ены на металлы ЌорЌикел€ также оставались под давлением в рамках 1 14. “ак, средние цены на никель снизились на 16.7% г/г, а дл€ меди падение составило 10.7% г/г. ѕадали и цены на платину (на 13% г/г), тогда как средней цене паллади€ удалось удержатьс€ на уровне прошлого года (рост на 1.4% г/г). — учетом такой негативной динамики по ценам, а также по объему производства никел€ в 1 14, мы полагаем, что выручка ЌорЌикел€ по итогам прошлого квартала может снизитьс€ на 10-13% г/г, тогда как снижение EBITDA может составить пор€дка 15-17% г/г.

≈вробонды ЌорЌикел€ GMKNRM’18 и GMKNRM’20 наход€тс€ в числе наименее постадавших в ходе весенних распродаж, в течение которых показали умеренную (в сравнении с рынков в целом) волатильность. “екущие спрэды бумаг ЌорЌикел€ к кривой UST расширились всего на 40-50 бп к уровню конца феврал€ и достигли сейчас 360-390 бп. Ёто на 25-50 бп ниже, чем, например, спрэды сравнимых по дюрации бумаг –оснефти (BBB-/Baa1/-) или √азпром Ќефти (BBB-/Baa2/BBB), и, в целом, сопоставимо с уровн€ми близких по дюрации бумаг –∆ƒ (BBB/Baa1/BBB) и Ћукойла (BBB-/Baa2/BBB). ƒвухлетние рублевые выпуски ЌорЌикел€ имеют низкие показатели ликвидности: биды в этих бумагах индикативно наход€тс€ на уровне +120-130 бп к ќ‘«, а последние заметные сделки в этих выпусках проходили чуть выше – на уровне 130-140 бп к кривой ќ‘«.

ћћ  (-/Ba3/BB+): нейтральные операционные результаты в 1 14, бумаги компании индикативно торгуютс€ на уровне выпусков ЌЋћ 

¬чера ћћ  опубликовал операционные результаты за 1 14. ћы нейтрально оцениваем раскрытые показатели. ѕо итогам прошлого квартала ћћ  нарастил выпуск стали на 3.7% г/г (до 3.2 млн. т), а производство железорудного сырь€ (∆–—) выросло на 6.4% г/г (до 712 тыс. т), тогда как производство коксующегос€ концентрата, наоборот, снизилось на 7.6% г/г (до 805 тыс. т). ќбщее производство товарной металлопродукции выросло в 1 14 на 1.7% г/г (почти до 3 млн. т), главным образом, за счет увеличени€ выпуска гор€чекатаного проката на 8.4% г/г (до 1.35 млн. т) и оцинкованного проката – на 13.4% г/г (до 331 тыс. т). ¬ то же врем€, ћћ  в 1 14 заметно снизил производство толстого листа (на 19.6% г/г – до 197 тыс. тонн), что отражает более низкий спрос со стороны производителей труб по сравнению с 1 13. “акже снизилось производство проката с полимерным покрытием, причем в основном в “урции, в результате общий выпуск сократилс€ в 1 14 на 23% г/г (до 141 тыс. т).

≈сли же посмотреть на динамику производства в сравнении с 4 13, результаты ћћ  выгл€д€т сильнее. “ак, выплавка стали выросла на 9.4% кв/кв, а производство коксующегос€ концентрата – на 18.9% кв/кв. ѕравда, и производство ∆–— упало куда заметнее – на 26.3% кв/кв. ќбщее производство товарной металлопродукции выросло на 7.1% кв/кв, в основном за счет увеличени€ выпуска менее дорогих видов проката. “ак, производство гор€чекатаного проката вырос на 18.9% кв/кв, сортового – на 4.9% кв/кв (до 449 тыс. т), тогда как выпуск холоднокатаного листа снизилс€ на 10.9% кв/кв (до 366 тыс. т). ќтметим и рост отгрузок толстого листа на 7.7% кв/кв (до 197 тыс. т), который произошел, несмотр€ на то, что производители труб отгружали покупател€м основные объемы еще во 2ѕ13.

÷енова€ конъюнктура в течение 1 14 оставалась достаточно безрадостной. “ак, средн€€ цена отгрузок с магнитогорской площадки снизилась дл€ гор€чекатаного проката на 9.3% г/г (до 499 долл./т), дл€ сортового проката – на 17.3% г/г (до 508 долл./т), дл€ холоднокатаного листа – на 11.4% г/г (до 545 долл./т), тогда как дл€ оцинкованного проката снижение составило 13.4% г/г (до 741 долл./т). Ќа динамику финансовых результатов ћћ  по итогам 1 14, помимо изменений объемов продаж и цен, также оказывали вли€ни€ изменение структуры отгрузок (как с точки зрени€ ассортимента, так и географии) и заметное ослабление рубл€. Ќа наш взгл€д, два последних фактора имели наибольшее вли€ние: с учетом того, что на экспорт в 1 14 было направлено немногим более 20% общего производства, а отчетность компани€ представл€ет в долларах, то девальваци€ рубл€ ударит по выручке ћћ . — другой стороны, уже рентабельность по EBITDA будет находитьс€ под давлением неблагопри€тных изменений в продуктовом миксе: отгрузки высокомаржинальной продукции снизились в 1 14 на 4.8% г/г (до 1.16 млн. т), а ее дол€ в производстве – до 39.1% (против 41.8% в 1 13). ¬ целом, мы полагаем, что снижение выручки ћћ  составит по итогам 1 14 пор€дка 12-15% г/г, тогда как рентабельность по EBITDA скорректируетс€ до уровн€ прошлого года и составит 11-12%.

¬ бумагах ћћ  сейчас практически отсутствует ликвидность, а средний спрэд к кривой ќ‘« по последним крупным сделкам в апреле составл€л 70-90 бп, что не повышает привлекательность выпусков ћћ , поскольку такой спрэд соответствует спрэду бумаг ЌЋћ  (BB+/Baa3/BBB-), которые также малоликвидны на текущем рынке.

ќ’ ей (Fitch: B+/Positive): слабый операционный отчет по итогам 1 14, бумаги компании малоликвидны

¬чера последним из крупнейших игроков продуктового ритейла с публичными долгами операционный отчет за 1 14 опубликовала ќ’ ей. –аскрытые цифры, на наш взгл€д, совсем не впечатл€ют, скорее наоборот. ¬ыручка компании выросла по итогам 1 14 на 12.7% г/г (до 35.1 млрд. руб.), а EBITDA – на 13.5% г/г (до 1.67 млрд. руб.), тогда как рентабельность по EBITDA сохранилась на невысоком (даже по меркам продуктового ритейла) уровне в 4.8%, мало изменившись по сравнению с 1 13. ќтметим, что рентабельность по EBITDA сохранилась на уровне прошлого года, несмотр€ на рост валовой маржи на 1.3 пп г/г – до 23.5%. Ёто объ€сн€етс€ тем, что увеличение валовой маржи было полностью «съедено» быстрым ростом операционных расходов, обусловленных, в том числе, ростом номинированных в долларах арендных платежей (в 1 14 курс рубл€ к доллару ослаб на 12.7% г/г) и увеличением расходов на ‘ќ“ (компани€ увеличила количество персонала на 15%, а также индексировала зарплату). –ост финансовых результатов ќ’ ей в 1 14 был обусловлен расширением торговых площадей на 15.2% к 1 13 (до 501 тыс. кв.м), а также умеренным ростом сопоставимых продаж – на 4.1%. ¬месте с тем, уже рост сопоставимых продаж произошел благодар€ увеличению среднего чека на 6.3% г/г, которое подстегнула в 1 14 потребительска€ инфл€ци€ (средний чек у крупнейших продавцов вырос на 4-7% г/г), тогда как количество покупок снизилось на 2% г/г.  омпани€ по€снила, снижение трафика было обусловлено усилением конкуренции, причем как внешней, так и внутренней – новые магазины «каннибализировали» часть покупателей у открытых ранее объектов.

ќтметим, что комментарии ќ’ ей относительно динамики показателей по итогам 1 14 звучат достаточно логично. ¬месте с тем, результаты компании выгл€д€т весьма контрастно на фоне аналогичных показателей наиболее сопоставимого по масштабам и формату бизнеса конкурента – сети «Ћента», котора€ тоже развивает преимущественно гипермаркеты. “ак, Ћента показала, пожалуй, лучший результат среди крупных публичных продовольственных ритейлеров, увеличив в 1 14 объем рублевой выручки на 37.5% г/г (до 39.6 млрд. руб.), тогда как рост сопоставимых продаж составил рекордные 13.6% г/г. ѕо темпам роста торговой выручки в 1 14 ќ’ ей также уступила ћагниту (рост выручки гипермаркетов в сети составил 30.5% г/г), обогнав только X5 (выручка гипермаркетов выросла на 8.7% г/г). » если дл€ X5 така€ картина, в общем-то, привычна (компани€ находитс€ в процессе реновации торговых площадей, кроме того, гипермаркеты были, причем не так давно, весьма проблемным дл€ ’5 форматом), то дл€ сети ќ’ ей год началс€ очевидно неудачно. ¬ прошлом году, например, показатели ќ’ ей выгл€дели достаточно неплохо не только на фоне умеренных темпов роста X5, но и лидера рынка ћагнита, которого ќ’ ей в течение года стабильно обгон€ла по темпам роста сопоставимых продаж.

ѕо итогам слабых результатов 1 14 ќ’ ей была вынуждена снизить прогноз по темпам роста финансовых результатов на 2014 г. “еперь компани€ ожидает, что ее выручка по итогам года вырастет на 12-16% г/г (предыдущий прогноз предполагал рост на 15-19% г/г, по итогам 2013 г. рост составил 18.9% г/г), тогда как показатель рентабельности по EBITDA должен сохранитьс€ на уровне 2013 г. (7.9%), равно как и темп прироста торговых площадей (+14.3% г/г). ¬ то же врем€, снижение также коснулось прогноза по росту сопоставимых продаж, который теперь ожидаетс€ на уровне 5-6% г/г (предыдущий ориентир составл€л 5.5-6.5% г/г). Ќа наш взгл€д, пересмотр прогнозов вполне обоснован, а этот год станет, веро€тно, не самым позитивным дл€ экономики в целом, включа€ и потребительскую розницу.

ќблигационные выпуски компании малоликвидны на текущем рынке: в длинной бумаге ќ’ ей Ѕќ-04 практически отсутствует жизнь, а в более коротком ќ’ ей 02 (с дюрацией около 1.5 лет) последние крупные сделки проходили со спрэдом 270-280 бп к кривой ќ‘«, то есть с премией 30-40 бп к выпускам X5 (B+/B2/-), что выгл€дит привлекательно теоретически, но сводитс€ на нет ограниченной ликвидностью.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: