Северсталь (BB+/Ba1/BB): неплохие показатели в операционном отчете за 9М13, у евробондов компании есть более привлекательные альтернативы

Вчера Северсталь опубликовала операционный отчет за 3К13 и 9М13. В целом, мы позитивно оцениваем раскрытые показатели. Так, по итогам 3К13 компания сохранила объемы выплавки стали на уровне 2К13 (около 4 044 тыс. тонн), при этом отгрузка проката сократилась на 2.8% кв/кв (до 3 181 тыс. тонн), а продукции конечного передела – на 2.6% кв/кв (до 478 тыс. тонн). В рамках горнорудного дивизиона объемы продаж железорудного сырья сократились на 11.3% кв/кв (до 1 418 тыс. тонн), а совокупные отгрузки угля продемонстрировали небольшой рост (на 1.9% кв/кв) и составили 1 575 тыс. тонн. Отметим, что рост поставок энергетического угля (на 19.1% кв/кв – до 616 тыс. тонн) и сырого коксующегося угля (на 7.3% кв/кв – до 192 тыс. тонн) компенсировали сокращение объемов реализации коксующегося концентрата (на 9.5% кв/кв – до 768 тыс. тонн).

Несмотря на более слабые результаты 3К13 по сравнению с первыми 2-мя кварталами 2013 г., результаты 1П13 создали достаточный запас прочности, а итоги 9М13 в целом выглядят достаточно неплохо. Так, производство стали выросло на 3.1% г/г (до 11 911 тыс. тонн), а продажи проката росли чуть более быстрыми темпами – на 3.9% г/г (до 9 569 тыс. тонн), при этом увеличение отгрузок произошло практически по всей ассортиментной линейке (кроме толстолистового проката, продажи которого снизились на 7.2% г/г). Реализация продукции конечного передела по итогам 9М13 выросла на 4.5% г/г (до 1 414 тыс. тонн) – здесь выросли общие продажи труб (за исключением ТБД) на 16.5% г/г (до 550 тыс. тонн), в то же время отгрузки труб большого диаметра снизились на 8.3% г/г (до 222 тыс. тонн). В рамках горнорудного сегмента реализации железорудного сырья по итогам 9М13 снизилась на 3.2% г/г (до 4 429 тыс. тонн), в то время как отгрузки угля сократились на 3.4% г/г (до 4 951 тыс. тонн). По итогам 9М13 рост продаж сырого коксующегося угля (на 8.4% г/г – до 516 тыс. тонн) и энергетического угля (на 9.8% г/г – до 1 779 тыс. тонн) уже не смог компенсировать сокращение отгрузок коксующегося концентрата (на 12.3% г/г – до 2 656 тыс. тонн).

Вместе с тем, несмотря на сохранение неплохой динамики продаж по итогам 9М13, ценовая конъюнктура на рынках металлургического сырья и конечной продукции по-прежнему остается слабой. Так, средние цены реализации на различные виды проката и продукцию конечного передела российского дивизиона снизились по итогам 9М13 на 10-15% г/г. В то же время, снижение цен на прокат американских предприятий по итогам 9М13 было более умеренным и составило, в среднем, всего 6% г/г. В рамках горнорудного сегмента сокращение цен на железорудные окатыши составило 8% г/г, на коксующийся концентрат – на 22% г/г. С учетом операционных показателей за 3К13 и финансовых результатов 1П13, мы ожидаем, что по итогам 9М13 сокращение выручки Северстали составит 10-12% г/г, тогда как тогда темпы сокращения EBITDA г/г, вероятно, не превысят 30%.

Длинный евробонд CHMFRU’22 (YTM 6.16/D 7.07) торгуется со спрэдом около 220 бп к суверенной кривой, тогда как средний спрэд по более коротким бумагам компании (в пределах 4-хлетнего отрезка дюрации) составляет чуть более 180 бп. Отметим, что премия CHMFRU’22 к выпускам НЛМК (BB+/Baa3/BBB-) с 4-5-летней дюрацией составляет 40-50 бп, которыми, на наш взгляд, и исчерпывается потенциал дальнейшего сужения спрэдов по бумагам компаний. В качестве более интересной альтернативы выпускам Северстали мы по-прежнему выделяем бумаги Евраза (B+/Ba3/BB-). Так, средний спрэд по выпускам Евраза с дюрацией свыше 3-х лет составляет 400-430 бп к суверенной кривой, что, на наш взгляд, обеспечивает этим бумагам достаточно высокую привлекательность, на текущий момент, и лучший (по сравнению с Северсталью) потенциал дальнейшего роста котировок, в том числе благодаря реализации позитивной синергии от интеграция бизнеса Распадской.