Корпоративные события

МегаФон (BBB-/Baa3/BB+): сильный финансовый отчет за 9М13, но планы новых заимствований ограничивают потенциал роста цен дальних бумаг

Вчера МегаФон опубликовал операционные результаты и финансовый отчет за 9М13, которые мы оцениваем как весьма сильные. Компания отразила в отчетности рост операционных показателей, включая опережающий рост в сегменте мобильной передачи данных, а также хорошие темпы роста финансовых результатов – выручки и OIBDA.

Так, выручка компании по итогам 9М13 выросла на 8.3% г/г (до 217.5 млрд. руб.), а показатель OIBDA увеличился на 19.1% г/г (до 102.1 млрд. руб.), что привело к заметному повышению г/г показателя рентабельности по OIBDA, который чуть скорректировался с рекордного уровня 1П13 (47.6%) и составил 46.9% (+4.2 пп г/г). Отметим, что динамика результатов МегаФона выглядит еще более контрастно на фоне показателей отчитавшегося ранее ВымпелКома, который по итогам 9М13 сохранил выручку и рентабельность по OIBDA на уровне прошлого года. Основным драйвером роста выручки МегаФона, как и прочих операторов «большой тройки», по-прежнему выступают растущие опережающими темпами доходы от мобильной передачи данных. Так, если общее число активных абонентов компании на конец 9М13 выросло на 5.6% г/г (до 66.3 млн.), показатель ARPU за 9М13 увеличился на 4.4% г/г (до 330 руб.), MOU – на 2.4% г/г (до 301 мин.), то число пользователей мобильного интернета за тот же период увеличилось на 15.9% г/г (до 23.2 млн.), а показатели ARPDU и DSU также демонстрировали опережающий рост – на 9.3% г/г (до 176 руб.) и на 31.6% г/г (до 1 324 Мбайт) соответственно.

Рост рентабельности по OIBDA по итогам 9М13, помимо фактора роста выручки, включая позитивный эффект от увеличения доли более маржинальных доходов от мобильной передачи данных (выросла до 16.2% от общей выручки против 14.1% за 9М12), был обусловлен тем, что компании удалось сохранить операционные расходы на уровне прошлого года, прежде всего за счет сдерживания роста себестоимости услуг, тогда как увеличение расходов на закупку оборудования и аксессуаров (рост на 31.5% г/г – до 11.3 млрд. руб.) было компенсировано, в основном, за счет сокращения SG&A-расходов (снизились на 4.3% г/г – до 62.2 млрд. руб.). Отметим, что одновременно с публикацией отчетности компания подтвердила прогноз по темпам роста выручки на 2013 г. (на 7-9% г/г), а также повысила прогноз по уровню рентабельности по OIBDA до «44% или чуть более» (прежний прогноз находился в диапазоне 42.5%-44.0%). Скорректированный прогноз учитывает ожидания менеджмента, что рентабельность МегаФона в 4К13 будет «ниже обычной», поскольку дополнительное давление на маржу компании окажут консолидация с 1 октября операционно-убыточного Скартела, а также активный рост коммерческих расходов в связи с подготовкой к Олимпийским играм.

Отметим, что по итогам 9М13 МегаФон показал достаточно сильный прирост денежного потока: поступления до изменений в оборотном капитале увеличились на 20.5% г/г и составил 104.7 млрд. руб., однако этот рост был большей частью нивелирован изменениями в оборотном каптале, а также увеличением процентных платежей – в результате, чистый операционный денежный поток вырос лишь на 9% г/г (до 89.6 млрд. руб.). Вместе с тем, по итогам 9М13 МегаФон заметно сократил инвестиционную активность: расходы на капвложения (включая затраты на НМА) снизились на 29% г/г (до 23.8 млрд. руб.) и составили лишь 11% от выручки за период (или 23.4% от OIBDA), – тогда как, например, в 2012 г. компания потратила куда больше (капвложения составили 19.2% от выручки или 46.3% от OIBDA). Скромный уровень капвложений по итогам 9М13 позволил МегаФону нарастить свободный денежный поток более чем на треть по сравнению с прошлым годом (до 65.7 млрд. руб.). Компания направила свободные средства, главным образом, на выплату дивидендов в размере около 37 млрд. руб. и на пополнение «подушки ликвидности» на балансе – объем денежных средств и депозитов на конец 3К13 вырос в 2.4 раза по сравнению с началом года и составил 58.9 млрд. руб. Отметим, что накопленный компанией объем ликвидности позволит без проблем оплатить затраты на CAPEX (без учета расходов на НМА) в 4К13, которые должны составить порядка 26-31 млрд. руб. исходя из актуального плана по капвложениям на 2013 г. в размере 50-55 млрд. руб. (прежний прогноз составлял 55-60 млрд. руб.). В этой связи отметим, что сделка по покупке Скартела, закрытая в начале 4К13, не окажет немедленного давления на ликвидность компании, поскольку выплата денежной составляющей (около 1.3 млрд. долл.) разбита на 2 примерно равные части, при этом первый платеж будет осуществлен только через год после закрытия сделки.

Заметный рост ликвидных активов на балансе ожидаемо привел к снижению долговой нагрузки МегаФона. Так, чистый долг на конец 3К13 снизился более чем на четверть по сравнению с началом года и составил 90.8 млрд. руб., а отношение чистый долг/OIBDA LTM опустилось до 0.7x (против 1x на конец 2012 г.). Отметим, что даже если компания начнет активно тратить накопленные деньги в 4К13, в том числе на CAPEX и финансирование маркетинговых расходов, мы ожидаем, что долговая нагрузка компании по итогам года сохранится на невысоком уровне и не превысит 1x в терминах чистый долг/OIBDA. Тем не менее, мы не исключаем, что для поддержания ликвидности компания может выйти на публичный рынок, разместив рублевые облигации (у МегаФона зарегистрирована программа на 60 млрд. руб.).

В обращении на рынке находятся три достаточно ликвидных выпуска МегаФона: средний спрэд к ОФЗ как по более короткому МегаФон Финанс 05 (YTP 6.41/D 0.88), так и по более длинным МегаФон Финанс 06 (YTP 8.16/D 3.68) и МегаФон Финанс 07 (YTP 8.08/D 3.68) находится на уровне около 110-120 бп. На наш взгляд, дальние бумаги компании имеют достаточно ограниченный потенциал дальнейшего сужения спрэдов, поскольку и так торгуются с дисконтом к близким по дюрации выпускам Ростелекома (BB+/-/BBB-) и МТС (BB+/Ba2/BB+), и здесь вряд ли стоит ожидать заметного увеличения дисконта. К этому стоит добавить, определенное давление на перспективы дальнейшего роста цен по длинным бумагам МегаФона оказывает и ожидания относительно выхода компании на рублевый рынок с новыми выпусками и соответствующего увеличения предложения на дальнем
участке кривой.

Теле2 (Fitch: BB+/Watch): неплохая динамика основных финансовых показателей по итогам 9М13, рост котировок бумаг возможен в среднесрочной перспективе

На этой неделе Теле2 опубликовала отдельные финансовые и операционные показатели за 9М13. Мы позитивно оцениваем раскрытые показатели. Выручка компании по итогам 9М13 выросла на 11.7% г/г (до 48.8 млрд. руб.), показатель EBITDA – на 13.2% г/г (до 18 млрд. руб.). Более быстрые темпы роста EBITDA позволили немного увеличить рентабельность по EBITDA, которая по итогам 9М13 составила 36.9% (+0.5 пп г/г). Объем капвложений Теле2 за 9М13 составил около 4.2 млрд. руб. (8.6% от выручки за период или 23.3% от EBITDA), снизившись на 19.2% по сравнению с 9М12, что внесло свой вклад в рост свободного денежного потока, который увеличился более чем на треть по сравнению с прошлым годом и составил 12.1 млрд. руб. (+36% г/г).

Рост финансовых результатов Теле2 был обеспечен как за счет расширения абонентской базы (выросла на 4.9% г/г – до 23.7 млн. чел.), так и за счет роста удельных операционных показателей. Так, ARPU компании за 9М13 вырос на 3.5% г/г (до 234 руб.), а MoU – на 3.9% г/г (до 264 мин.). В целом, можно отметить, что, темпы роста Tele2 сейчас приближаются, хотя все еще несколько выше, к показателям операторов «большой тройки» и Ростелекома (BB+/-/BBB-). Вместе с тем, необходимо принимать во внимание, что компания находится сейчас в некоем периоде «безвременья», снижая инвестиции на фоне разработки новой стратегии развития в свете грядущего объединения с мобильным бизнесом Ростелекома, по завершению которого мы надеемся увидеть совсем другую динамику. Отметим, что по итогам 2013 г. Теле2 планирует увеличить выручку примерно на 8% г/г (до 64.5- 65 млрд. руб.), EBITDA – на 5-6% г/г (до 22.6-22.9 млрд. руб.), при этом рост абонентской базы ожидается на уровне 3.5-4.5% г/г (до 23.5-23.7 млн. абонентов), а общий объем CAPEX составит 6.5-7 млрд. руб. (на 5-11% меньше объема капвложений в 2012 г.).

Облигационные выпуски Tele2 торгуются сейчас со средним спрэдом около 180 бп к ОФЗ – примерно на уровне чуть более коротких бумаг Вымпелкома (BB/Ba3/-). На наш взгляд, бумаги Tele2 выглядят достаточно интересной покупкой в свете широко обсуждаемого объединения компании с мобильным бизнесом Ростелекома, что, как мы считаем, может обеспечить потенциал сужения спрэдов по бумагам Tele2 до 50 бп от текущих значений в случае закрытия сделки. В пользу этого сценария говорит то, что Tele2 в этом году уже получила лицензию виртуального оператора связи и ведет переговоры о работе по модели MVNO, в том числе, на сетях Ростелекома.