Черкизово (Moody’s: B2/Stable): нейтральный операционный отчет за 1К15, бумаги компании выглядят привлекательно

Вчера Группа «Черкизово» раскрыла операционные результаты по итогам 1К15, которые мы оцениваем, в целом, нейтрально. В 1К15 объем продаж в ключевом для компании сегменте птицеводства вырос на 19.8% г/г (до 108.2 тыс. тонн), тогда как продажи в сегменте свиноводства, наоборот, оказались слабыми и упали на 10.5% г/г (до 36.1 тыс. тонн), то есть даже на фоне невысокой базы 1К14. В то же время, сегмент мясопереработки показал весьма неплохие результаты, увеличив продажи за 1К15 на 27.6% г/г (до 37.8 тыс. тонн) и даже превысив отгрузки в свиноводстве. Что касается динамики цен, то средние рублёвые цены реализации выросли г/г во всех сегментах: в птицеводстве рост составил 23.8% г/г, в сегменте свиноводства – 33.6% г/г, в мясопереработке – 10.7% г/г. Рост цен на свинину в 1К15 относительно прошлого года был обусловлен их еще относительно невысоким уровнем в 1К14 – напомним, что в течение 1П14 наблюдался восстановительный рост после падения цен в 2013 г, а во 2П14 добавился эффект от ограничений Роспотребнадзора, а затем и эмбарго на импортное сырье и продукцию. Быстрое восстановление цен на свинину в течение 2014 г “потянул” за собой и цены на продукцию птицеводства, так как часть потребителей была вынуждена переключиться на более доступную альтернативу. В результате, средние цены на продукцию сегментов птицеводства и свиноводства, достигнув пика в 4К14, практически сравнялись в 1К15.

Если говорить о квартальной динамике, то в 1К15 наблюдалась коррекция как по объемам продаж, так и по ценам, после весьма успешного для Черкизова 4К14, несмотря на разразившийся кризис, удравший по доходам населения. Так, объем продаж в сегменте птицеводства за 1К15 показал символический прирост на 2.1% кв/кв, тогда средняя цена реализации снизилась на 4.3% кв/кв. В свиноводстве же произошло заметное сокращение отгрузок: продажи снизились на 29.2% кв/кв от рекордного уровня 4К14, тогда как рост цен составил 1.4% кв/кв. В то же время, в сегменте мясопереработки кв/кв сократились и продажи (на 10.1%) и цены (на 3%).

Что касается динамики финансовых показателей Черкизово, мы ожидаем роста выручки в рублях в 1К15 более чем на 40% кв/кв, однако финансовая отчетность компании составляется в долларах и существенное ослабление рубля, начавшееся прошлой осенью, приведет к сокращению долларовой выручки на 15% г/г в 1К15. В то же время, мы ожидаем, что, даже в условиях падения курса рубля, показатель EBITDA компании за 1К15 увеличится примерно на треть к уровню прошлого года.

Единственный облигационный выпуск компании Черкизово БО-04 торгуется со спрэдом около 300 бп к ОФЗ. Бумаги компании выглядит достаточно интересно, на наш взгляд, с учетом заметного усиления кредитного профиля Черкизово по итогам 2014 г, когда компания отразила в отчетности кратный рост уровня операционной рентабельности, а также зафиксировала минимальный уровень долговой нагрузки за последние несколько лет (1.1x чистый долг / EBITDA).

О’Кей (Fitch: B+/Stable): слабый операционный отчет за 1К15, бумаги компании малопривлекательны

Вчера Группа О’Кей последним из публичных ритейлеров представила отчет по операционным показателям за 1К15. Мы вновь оцениваем раскрытые показатели как слабые, что особенно явно в равнении с результатами остальных игроков, уже опубликовавших аналогичные отчеты. Так, рост выручки компании в 1К15 составил лишь 7.4% г/г (до 37.7 млрд. руб.), показатель EBITDA рос сопоставимыми темпами (+7.3% г/г) и составил 1.76 млрд. руб. В результате, рентабельность по EBITDA не изменилась по сравнению с прошлым годом, составив 4.7%. Отметим, что рост финансовых результатов О’Кей в прошлом квартале был обеспечен, в основном, за счет увеличения торговой площади на 13.4% г/г (до 568 тыс. кв. м), тогда как рост сопоставимых продаж составил всего лишь 1.1% г/г. Сопоставимые продажи росли за счет увеличения среднего чека, который вырос всего лишь на 3% г/г, тогда как количество покупок снизилось на 1.9% г/г. То есть компания столкнулась не только с оттоком покупателей в своих магазинах, но и с тем, что покупатели существенно сократили объем потребительской корзины, что объясняет весьма умеренный рост среднего чека в условиях высокой потребительской инфляции. В целом, данные за 1К15 выглядят достаточно плачевно по сравнению с ключевыми конкурентами. Так, близкая по операционному профилю Лента (B+/B1/-) в 1К15 нарастила выручку на 37.7% г/г, при этом рост сопоставимых продаж у компании составил 15% г/г (рост трафика составил 7.8% г/г). Также хорошо отчитались и крупнейшие игроки X5 (BB-/B2/-) и Магнит (S&P: BB+/Neg). Магнит увеличил выручку в 1К15 на 33.4% г/г, а сопоставимые продажи выросли на 14.5% г/г, тогда как для Х5 аналогичный рост составил соответственно 26.5% г/г и 17.1% г/г. Отметим, что на протяжении всего прошлого года О’Кей демонстрировала слабые результаты, по итогам 2014 г рост выручки составил лишь 9% г/г, а сопоставимые продажи компании вовсе остались на уровне 2013 г.

Объясняя слабые итоги прошлого года, менеджмент О’Кей ссылался на общее усиление конкуренции, а также замедление экономики. Кроме того, эмбарго на импорт европейских товаров, к которому компания не смогла достаточно быстро адаптироваться, также внесло свою лепту в снижение количества покупок. Однако качественно лучшие результаты конкурентов заставляют задуматься о том, что эти результаты О’Кей являются, вероятно, следствием управленческих просчетов. Так, в 3К14 компания сменила ряд ключевых менеджеров, в том числе коммерческого директора. Можно также вспомнить и недавнюю историю Х5 RG, которая довольно долго испытывала кадровые проблемы на фоне реорганизации бизнеса, что самым прямым и негативным образом отражалось на темпах роста компании.

Более ликвидный выпуск О’Кей БО-04 (с дюрацией около 1.2 г) торгуется сейчас со спрэдом 270-290 бп к кривой ОФЗ, что означает премию около 50-70 бп к более короткой Ленте 03, что, на наш взгляд, слишком узко, принимая во внимания куда более сильный операционный и кредитный профили Ленты. На наш взгляд, выпуск Лента 03 по-прежнему предлагает лучшее соотношение доходность/риск в рамках сектора.