Внешний рынок долга

Инвесторы предпочли скорректировать прибыль

Глобальные рынки в начале новой недели были безыдейны, что заставило инвесторов воспользоваться этой передышкой для коррекции прибыли, полученной от роста котировок прошлой недели. Слабые статданные из Китая были дополнены вчера тревожными цифрами по росту ВВП Японии в прошлом квартале лишь на 1.4% против ожиданий роста на 2.3%. Наряду с Китаем, замедление экономического роста в Японии в очередной раз свидетельствует о замедлении прироста мирового ВВП. В Европе инвесторы негативным образом среагировали на заявления немецких чиновников о том, что если Греция не в полном объеме будет выполнять требования бюджетной программы, финансирование Афин с немецкой стороны может быть прекращено. Судя по экономическим индикатором, ситуация в Греции остается сложной – ВВП страны в прошлом квартале снизился на 6.2% после снижения на 6.5% в январе-марте, что вряд ли можно назвать заметным улучшением ситуации.

Денежно-кредитный рынок

Ставки повышаются в преддверии старта налогового периода

Начало новой недели для локального денежно-кредитного рынка выдалось напряженным из-за сохранения невысоких лимитов ЦБ РФ по предоставлению банкам краткосрочной ликвидности. На аукционах прямого репо банкам удалось привлечь лишь 11 млрд руб. при спросе 51 млрд руб. Как итог, ставки рынка МБК поднялись, стоимость кредита овернайт сравнялась со ставкой 1-дневного междилерского репо и составила 6.0 годовых, что в среднем на 50 бп больше значений пятницы. Сегодня утром сумма средств банков на корсчетах и депозитах в ЦБ РФ сократилась на 2.3 млрд руб., составив 858.9 млрд руб.

В настоящий момент, при наличии высокой задолженности банков по операциям репо и сохранению относительно высокого роста кредитования, регулятор может ограничивать монетарные факторы инфляции до тех пор, пока продуктовая инфляция не замедлит свои темпы роста. В то же время, старт налогового периода августа на текущей неделе грозит обернуться для локального рынка более существенным ухудшением условий, если ограничительная политика ЦБ РФ не станет более мягкой.

Рубль нейтрален, баланс сил сохраняется

Торги на валютном рынке вчера завершились слабыми изменениями курса бивалютной корзины, рубль подешевел на 7 коп. до отметки 35.21 руб. Отсутствие идей на внешних площадках и инерционных рост нефти выше уровня в 115 долл. за барр. не смог оказать какую-либо поддержку российской валюте, при этом факторы для усиления продаж рубля также не было. Таким образом, на рынке пока сохраняется равновесие, которое в перспективе ближайших двух недель может сместиться в пользу рубля ввиду начала налогового периода августа.

Российский долговой рынок

Евробонды следуют за нефтью

В отсутствии существенного новостного потока котировки в российском сегменте копировали движение нефтяных цен. К середине дня котировки наиболее ликвидных бумаг отыграли более половины просадки, произошедшей на слабой июльской статистике Китая в конце прошлой недели. Так, цены «тридцатки» достигали отметки 125.25%, дальний выпуск Россия’42 – уровня 119%, но к концу дня котировки припали, и средний рост на суверенной кривой составил скромные 25 бп. Корпоративный сегмент показал более скромную динамику и был скорее настроен на снижение, темпы которого в среднем не превышали 25 бп.

Локальный рынок неактивен

Локальный рынок начал неделю низкой активностью и минимальными изменениями цен. Котировки на дальнем конце кривой ОФЗ колебались диапазоне 20 бп на минимальных торговых оборотах, а доходности сохраняются в районе годовых минимумов. Корпоративный сектор также остался без единого тренда, но активность несколько сместилась в сторону дальней дюрации: спрос наблюдался на дальнем конце кривой АИЖК, на среднем участке кривой неплохую динамику показали бумаги РСХБ 16, МТС 2 и Вымпелком 4.

Корпоративные события

Газпром Нефть: умеренно позитивные результаты за 1П12, короткие выпуски интересны в рамках стратегии buy&hold

Вчера Газпром Нефть (BBB-/Baa3/-) опубликовала финансовые и операционные результаты за 1П12. Мы оцениваем раскрытые показатели как умеренно позитивные. На фоне сохраняющейся благоприятной ценовой конъюнктуры на углеводороды, компания отразила в отчетности умеренный рост выручки, что, вместе с тем, сопровождалось снижением операционной рентабельности.

- В 1П12 совокупная добыча углеводородов компании выросла на 5.1% г/г и составила 217 млн. барр. н.э., вклад в рост общей добычи внесло как увеличение добычи нефти (рост на 2.1% г/г – до 184.8 млн. барр.), так и увеличение газодобычи (рост на 26.9% г/г – до 193.2 млрд. куб. футов), которая продолжает расти достаточно активными темпами. Производство нефтепродуктов на НПЗ Газпром Нефти в отчетном периоде выросло до 20.2 млн. тонн (рост на 8% г/г).

- В 1П12 выручка Газпром Нефти увеличилась до 579 182 млн. руб. (рост на 18.8% г/г), рост был обусловлен как увеличением общего объема реализации, так и повышением цен на углеводороды. Общий объем реализованной компанией сырой нефти вырос в 1П12 до 8.7 млн. тонн (+6.5% к 1П11), причиной чего стало увеличение поставок нефти на внутренний рынок до 0.62 млн. тонн (против 0.01 млн. тонн в 1П11), тогда как поставки в страны СНГ снизились до 1.37 млн. тонн (- 3.5% к 1П11), а поставки на международный рынок сохранились на уровне прошлого года (6.71 млн. тонн, -0.4% к 1П11). Средняя цена реализации нефти в отчетном периоде увеличилась для экспортных поставок на международные рынки на 8.3% г/г (до 24.2 тыс. руб. за тонну), а для поставок в страны СНГ – снизилась на 1.1% г/г (до 11.9 тыс. руб. за тонну).

- По итогам 1П12 общий объем реализации нефтепродуктов достиг 21.7 млн. тонн (+7.7% к 1П11), при этом продажа на экспорт выросла на 7.1% г/г (до 6.91 млн. тонн), поставки на международный рынок снизились на 6.1% г/г (до 1.07 млн. тонн), при этом реализация в страны СНГ увеличилась на 26.5% г/г (до 1.29 млн. тонн), а реализация на внутреннем рынке – на 7.7% (до 12.4 млн. тонн). Вместе с тем, средняя цена реализации нефтепродуктов в отчетном периоде увеличилась для экспортных поставок на 10.5% г/г (до 24.6 тыс. руб. за тонну), для поставок на международные рынки – на 2.3% г/г (до 37.3 тыс. руб. за тонну), для поставок в страны СНГ – на 9.9% г/г (до 23.4 тыс. руб. за тонну), для поставок на внутренний рынок – на 19% г/г (до 22 тыс. руб. за тонну).

- В отчетном периоде операционная прибыль Газпром Нефти составила 95 426 млн. руб. (-0.9% г/г), а показатель EBITDA увеличился до 149 297 млн. руб. (+6.6% г/г). Вследствие опережающих темпов роста операционных расходов (+23.4% г/г), операционная рентабельность снизилась до 16.5% (-3.3 пп г/г), рентабельность по EBITDA – до 25.8% (-2.9 пп к г/г). Опережающий рост операционных расходов в 1П12 был обусловлен, главным образом, высокими ценами на нефть из-за которых расходы на закупку углеводородов для перепродажи выросли почти на треть (+30.6% г/г, до 197 524 млн. руб.), а расходы по уплате НДПИ увеличились на 28.6% к 1К11 (до 127 839 млн. руб.).

- В 1П12 операционный денежный поток до изменений в оборотном капитале Газпром Нефти сохранился на уровне предыдущего года и составил 123 122 млн. руб. (-0.1% г/г), при этом чистый операционный денежный поток вырос на 49.4% г/г и составил 115 734 млн. руб. чему способствовало высвобождение средств из оборотного капитала (уменьшился в 1П12 на 6 997 млн. руб., тогда как в 1П11 инвестиции в оборотку составили 25 300 млн. руб.), а также уменьшение уплаченного в отчетном периоде налога на прибыль почти в 2 раза (до 11 946 млн. руб.). Сильный операционный денежный поток позволил компании полностью профинансировать отток по инвестиционной (70 302 млн. руб.) и финансовой (6 099 млн. руб.) деятельности, а также нарастить запас наличности на балансе на 39 333 млн. руб.

- По итогам 1П12 капвложения Газпром Нефти составили 62 277 млн. руб., сохранившись на целевом уровне 0.4x EBITDA, который можно назвать достаточно умеренным. Напомним, что ранее менеджмент компании обозначил ориентир по объему ежегодных инвестиций в размере 4 млрд. долл. в течение ближайших 4-5 лет (соответствует 0.4х EBITDA LTM). Вместе с тем, расходы на финансирование инвестпрограммы 2012 г. могут составить до 5.5 млрд. долл. (0.6х EBITDA LTM). Исходя из этих цифр, среднесрочную инвестпрограмму Газпром Нефти можно оценить как достаточно консервативную и отметить, что компания не только может финансировать весь объем заявленных инвестиций за счет собственных источников, но и обладает возможностями для расширения инвестиций без привлечения заемного финансирования.

- На конец 1П12 величина долга Газпром Нефти мало изменилась по сравнению с началом года и составила 217 899 млн. руб. (-1.5% к 2011 г.), при этом доля краткосрочных обязательств в структуре долга заметно выросла – до 35.2% (+15.2 пп к 2011 г.). Чистый долг на конец 1П12 снизился до 148 580 млн. руб. (-22.6% к 2011 г.), в основном, благодаря увеличению объема денежных средств на балансе компании. В результате, долговая нагрузка на конец периода снизилась до 0.5x Чистый долг/EBITDA LTM, тогда как на конец 2011 г. показатель составлял 0.6x. Помимо невысокой долговой нагрузки, отметим и минимальные риски рефинансирования компании: на конец 1П12 объем накопленной на балансе ликвидности был достаточен для погашения более 90% краткосрочного долга.

На текущий момент, среди бумаг нефтегазового сектора достаточно привлекательно выглядят короткие выпуски компании: Газпром Нефть БО-05 (YTM 7.39/D 0.64) и БО-06 (YTM 7.50/D 0.64), – торгующиеся со спрэдом 140-150 бп к ОФЗ, что соответствует спрэду более длинного выпуска Башнефть БО-01 (YTP 8.03/D 1.25) и предлагает премию в размере 40-50 бп к близкому по дюрации выпуску Новатэк БО-01 (YTM 7.25/D 0.85).