Акрон (-/Bа3/BВ-): нейтральные финансовые результаты за 1П16

Вчера один из крупнейших производителей удобрений, Акрон, опубликовал финансовые результаты за 1П16, которые мы оцениваем как нейтральные. В 1П16 рублевая выручка компании уменьшилась на 1.7% г/г до 51.2 млрд руб., EBITDA margin также немного снизилась по сравнению с 1П15, однако осталась на высоком уровне 36%. Долговая нагрузка Акрона в терминах net debt/EBITDA LTM увеличилась на конец 1П16 до 1.5х против 1.2х на начало 2016 г.

Уменьшение выручки в 1П16 г/г стало следствием снижения мировых цен на удобрения, негативный эффект от которого был в значительной степени сглажен девальвацией рубля к доллару, а также увеличением объема реализации основной продукции на 9% г/г до 3.4 млн тонн. В 1П16 EBITDA Акрона уменьшилась на 9.1% г/г до 18.4 млрд руб., EBITDA margin – на 3 пп г/г до 36%.

В 1П16 чистый операционный денежный поток Акрона сократился на 65.6% г/г до 3.8 млрд руб., что обусловлено уменьшением операционного денежного потока до изменений в оборотном капитале, более существенным пополнением оборотного капитала и увеличением расходов по налогу на прибыль по сравнению с 1П15. В 1П16 расходы на CAPEX выросли на 8.8% г/г до 6.7 млрд руб. Отчетный период Акрон завершил с отрицательным свободным денежным потоком в размере -2.9 млрд руб., в то время в 1П15 его значение было положительным, в размере 4.9 млрд руб. В 1П16 компания направила на приобретение долей неконтролирующих акционеров и на выплату дивидендов 9.0 млрд руб. и 7.3 млрд руб. соответственно. Дефицит средств Акрон финансировал за счет использования денежных средств на счетах, привлечения нового долга и продажи оставшегося пакета акций Уралкалия в размере 0.93% (общие поступления от реализации инвестиции для продажи в 1П16 составили 6.6 млрд руб.).

На конец 1П16 совокупный долг компании увеличился к началу года на 1.3% до 82.7 млрд руб. в результате привлечения нового долга, что в значительной степени было нивелировано положительным эффектом от укрепления рубля на 30.06.2016 к 01.01.2016 (около 63% кредитного портфеля на 30.06.2016 номинировано в долларах и евро). На 30.06.2016 чистый долг Акрона вырос к началу 2015 г. на 16% до 59.5 млрд руб., долговая нагрузка в терминах net debt/EBITDA LTM – с 1.2х до 1.5х. На 30.06.2016 доля краткосрочных кредитов и займов в структуре кредитного портфеля выросла до 48.7% против 15.9% на начало года. Несмотря на заметный рост краткосрочного долга, риски его рефинансирования мы оцениваем как невысокие, поскольку остаток денежных средств на счетах в размере 23.2 млрд руб. и неиспользованные кредитные линии на сумму 28.9 млрд руб. на конец 1П16 превышали весь объем краткосрочного долга.

По нашим оценкам, опубликованные финансовые результаты Акрона за 1П16 являются нейтральными для кредитных рейтингов компании от Moody’s и Fitch.

Облигации Акрона выглядят переоцененными с доходностями в диапазоне 9.9- 10% годовых, что в целом соответствует незначительной премии к бумагам компаний первого эшелона. В этой связи, можно выделить текущие и недавние размещения более качественных заемщиков, которые при небольшом дисконте к выпускам Акрона предлагают долг с существенно более низким кредитным риском.