Корпоративные события

Роснефть (BBB-/Baa1/-): сильная финансовая отчетность и хорошие операционные данные за 9М14, евробонды компании демонстрируют хорошую восстановительную динамику

Вчера Роснефть опубликовала финансовые результаты и операционные итоги 3К14 и 9М14. Мы позитивно оцениваем раскрытые показатели. По итогам 9М14 Роснефть нарастила общую добычу углеводородов на 5% г/г (до 5.1 млн. барр. нэ в сутки). В то же время, весь прирост был обеспечен за счет увеличения газодобычи, которая выросла на 41.5% г/г (до 911 тыс. барр. нэ в сутки), тогда как нефтедобыча чуть снизилась (-0.6% г/г) к уровню прошлого года (до 4.16 млн. барр. нэ в сутки). Выпуск нефтепродуктов за 9М14 показал неплохой рост и увеличился на 12.8% г/г и достиг 71.4 млн. тонн.

Выручка Роснефти по итогам 9М14 выросла на 25.4% г/г (до 4 192 млрд. руб.), EBITDA – на 28.9% г/г (до 869 млрд. руб.), в результате рентабельность по EBITDA немного выросла и составила 20.7% (+0.6 пп г/г). Увеличение рублевой выручки по итогам 9М14 было обеспечено благодаря росту объемов продаж (нефти на 14% г/г, нефтепродуктов – на 10.3% г/г), ослаблению рубля в течение 9М14 (средний курс к доллару снизился на 12% г/г), а также росту цен на внутреннем рынке. Так, средняя цена реализации для нефти и нефтепродуктов на внутреннем рынке выросла за 9М14 на 10-15% г/г, тогда как цены поставок на внешние рынки в долларах скорее несколько снизились относительно прошлого года, что в пересчете на рубли было компенсировано ослаблением национальной валюты. В то же время, поддержку рентабельности компании оказали меры по сдерживанию операционных расходов, которые росли более медленными в сравнении с выручкой темпами (на 24.3% г/г).

Свободный денежный поток Роснефти по итогам 9М14 вырос в 2 раза к уровню прошлого года и достиг 808 млрд. руб. благодаря увеличению более чем в 1.5 раза г/г (до 1 202 млрд. руб.) чистого операционного потока за вычетом выплаченных процентов. Столь впечатляющий рост операционных поступлений стал, во многом, результатом получения предоплаты в счет будущих поставок от китайской CNPC на 497 млрд. руб. Вклад в рост свободного денежного потока внесло и сохранение капитальных расходов на уровне прошлого года (394 млрд. руб. или 0.5x EBITDA). Cвободный денежный поток Роснефти за 9М14 был направлен на сокращение долга (чистое погашение за этот период составило около 211 млрд. в пересчете на рубли), а также на финансирование выплат акционерам (в том числе, выкуп долей миноритариев ТНК-ВР и дивиденды) на 305 млрд. руб. Вместе с тем, большая часть свободных средств (около 57%) была помещена на депозиты или использована для приобретения депозитных сертификатов, в результате объем ликвидных активов на балансе Роснефти к концу 3К14 вырос в 1.6 раза к уровню начала года и составил 741 млрд. руб. Благодаря увеличению ликвидности на балансе сумма чистого долга Роснефти на конец 9М14 снизился на 6.6% относительно начала года и составила 1 782 млрд. руб., при этом сокращение чистого долга существенно тормозилось из-за валютной переоценки долгового портфеля Роснефти (около 84% обязательств компании номинировано в валюте). Тем не менее, рост EBITDA за 9М14 и снижение долга позволили компании снизить долговую нагрузку до 1.6x в терминах чистый долг / EBITDA LTM к концу 3К14, тогда как на начало года показатель составлял 2x.

Отметим, что короткий долг Роснефти к концу 3К14 вырос до 41.7% от общей суммы обязательств против 29% на начало года. Вместе с тем, на наш взгляд, это не несет каких-либо значимых рисков рефинансирования для Роснефти, несмотря на введенные ЕС и США санкции против компании, предусматривающие полный запрет на предоставлении долгового финансирования на срок более 30 дней. Во-первых, даже без учета генерируемого денежного потока, “подушка ликвидности” Роснефти достаточна для погашения более 70% краткосрочных обязательств и с запасом покрывает погашения до конца 2014 г. Во-вторых, компания по-прежнему сохраняет возможности привлечения долговых средств на публичных рынках за пределами ЕС и США, при этом, насколько мы понимаем, введенные ограничения не запрещают инвесторам этих стран приобретать акции Роснефти. Кроме того, компания может расширить сотрудничество с азиатскими инвесторами. Подводя итог, отметим, что санкции, введенные против Роснефти, пока не наносят ей критического урона, скорее негативно сказываются на перспективах увеличения шельфовой добычи в связи с запретом на поставку необходимых технологий и оборудования. Кроме того, в настоящее время в Правительстве идет обсуждение заявки Роснефти на средства из ФНБ (напомним, компания запросила порядка 2.4 трлн. руб.)

Рублевые облигации Роснефти малоликвидны и торгуются с премией около 50-70 бп к кривой ОФЗ, что, в основном, связано с опережающими темпами снижения цен суверенных бумаг, которые вчера преодолели планку двузначной доходности. В то же время, в рамках начавшегося в конце первой недели октября разворота на рынке евробондов выпуски Роснефти демонстрируют весьма неплохую динамику восстановления. Так за прошедшие 3 недели спрэд выпусков компании к кривой UST сузился на 10-20 бп и составляет сейчас около 460 бп, что чуть выше, чем у длинных бумаг Газпром Нефти (BBB-/Baa2/BBB). На наш взгляд, текущих уровнях доходностей бумаги Роснефти выглядят достаточно привлекательно, но, вместе с тем, существующая неопределенность относительно перспектив введения нового раунда санкций в случае ухудшения ситуации на Украине и дальнейшего снижения цен на нефть ограничивает интерес покупателей к бумагам Роснефти.