Rambler's Top100
 

Банк ЗЕНИТ: Ежедневный обзор долговых рынков


[19.09.2007]  Банк ЗЕНИТ    pdf  Полная версия
Корпоративные новости
Нутритек получил рейтинг S&P

Standard & Poor’s присвоило Нутритеку долгосрочный корпоративный кредитный рейтинг «B» по международной шкале и «ruA» по национальной шкале с позитивным прогнозом. С одной стороны, рейтинг ограничен сильной конкуренций, ограниченным присутствием на наиболее прибыльных рынках Москвы и Санкт-Петербурга, агрессивной экспансией, в частности, на рынки Китая и Юго-восточной Азии, требующей значительных капитальных вложений, негативной величиной генерируемого денежного потока, зависимостью от внешнего финансирования, а также рисками, связанными с краткосрочной структурой кредитного портфеля.

С другой, негативные факторы отчасти компенсируются быстрым ростом рынка детского питания, позицией компании как крупнейшего производителя детского питания с собственной сырьевой молочной базой, сбалансированной финансовой политикой, а именно способностью обеспечивать баланс собственных и заемных средств, как показало проведенное IPO. Кроме того, отмечается улучшение уровня покрытия долга денежными потоками (OCF/Debt на уровне 0.22 имеет потенциал дальнейшего роста) и адекватный уровень ликвидности. Прогнозируемый рост рентабельности и денежных потоков на фоне увеличения доли высокомаржинального и быстрорастущего сегмента детского питания в структуре продаж, наряду с ожидаемым улучшением структуры кредитного портфеля после рефинансирования кредитных нот на сумму $100 млн., обуславливают позитивный прогноз по рейтингу.

Нутритек характеризуется достаточно стабильными финансовыми показателями и хорошей динамикой роста. На текущий год компания запланировала, как минимум 30% органический рост, что с учетом эффекта от приобретения завода по производству сухого молока в Новой Зеландии (по оценкам компании порядка $25 млн.) позволяет оценить выручку текущего года около $520 млн.. Финансовые результаты 2006 г. подтвердили прочные позиции компании на рынке, а также эффективный контроль  производственных затрат. На фоне 65% роста выручки EBITDA выросла в два, а чистая прибыль – в три раза. Долг/EBITDA итогам прошлого года составил 2.7х., что значительно ниже аналогичного показателя Юнимилка на уровне 7.6х. На текущий год мы оцениваем покрытие долга на уровне 2.4х. и отражение положительных свободных денежных потоков не только в результате проведенного IPO, но и генерирования положительного операционного потока. Присвоение кредитного рейтинга позволит  компании в будущем получить доступ к более дешевому внешнему финансированию, что позитивно скажется на уровне чистой рентабельности.

Вчера доходность облигаций Нутритека «подскочила» до 11.79%, при средневзвешенной цене 98.75% от номинала. На наш взгляд, расширившийся до 565 б.п. спрэд не отражает не только факт присвоения международного рейтинга, но и хорошего кредитного качества эмитента, а именно высоких темпов органического роста (53% в 2006 г.), высокого уровня рентабельности (18.3% по EBITDA), приемлемой долговой нагрузки, а также публичности компании. В связи с этим, мы не исключаем сужения спрэда, как минимум, до 500 б.п. в среднесрочной перспективе.

Российский долговой рынок

Во вторник в рублевых бондах можно было наблюдать очередную мощную волну продаж: участники рынка избавлялись от ОФЗ и голубых фишек, не остался в стороне и второй эшелон. Учитывая, что итоги решения ФРС по ставке стали известны только вечером, можно предположить, что столь существенное давление продавцов было вызвано желанием обезопасить себя от возможных последствий «негативных» исходов заседания – неизменный ориентир fedfunds rate или снижение только на 25 б.п., скорее всего, вызвало бы довольно нервную реакцию мировых финансовых рынков.

В длинных ОФЗ (46018, 46020, 46014) котировки снизились в пределах 45 -85 б.п., в голубых фишках (АИЖК-7, АИЖК-8, АИЖК-9, Газпром-8, Газпром-9) падение составило порядка 30 – 70 б.п. по последней сделке. Во втором эшелоне довольно заметно подешевела 6 серия Мособласти (-1,35%), Интегра-2 (бумага потеряла в цене больше 2%, доходность выросла до 11.83%). Кроме того, продолжились продажи в облигациях УРСА-5 (- 85 б.п., YTM 12.1%).

На практике опасениям относительно того, итоги заседания ФРС не добавят оптимизма, не суждено было сбыться: ориентир по ставке был снижен сразу на 0.5%. Финансовые рынки тем самым получили четкий сигнал того, что регулятор полон решимости в борьбе с кризисом: фондовые индексы США и Азии уже отреагировали на решение ФРС существенным ростом. На снижение ключевой ставки процента в США в ближайшее время должны отреагировать и ставки LIBOR, что безусловно позитивно для российского долгового рынка. В то же время, окончательное снятие напряженности на мировых финансовых рынках потребует времени, учитывая, что текущий кризис ликвидности, по всей видимости, во многом является «кризисом доверия» банков друг к другу (на фоне отсутствия четкой информации о потерях от инструментов subprime).

Выводы, которые в связи с этим можно сделать применительно к российскому долговому рынку – снижение ставки ФРС и в целом снижение стоимости денег на мировых рынках мире может стать первым шагом к развороту тренда. Однако до «полного исцеления», т.е. до возвращения спроса со стороны нерезидентов в том объеме, в котором он присутствовал до начала падения, может быть еще далеко. С точки зрения динамики котировок, в ближайшие дни можно ожидать коррекции цен в сторону роста после обвала последних двух торговых сессий. В то же время, в более долгосрочной перспективе рублевый рынок по-прежнему будет довольно чувствительно реагировать на динамику глобальных рынков, и не исключено, что первоначальный позитивный эффект в динамике цен будет краткосрочным.

В любом случае, мы рекомендуем инвесторам воспользоваться появившимися в результате последних продаж возможностями для покупки некоторых корпоративных серий по крайне привлекательным ценам, снижение которых выглядит необоснованным даже на фоне общего негативного тренда. В частности, наиболее интересно смотрятся выпуски УРСА Банка: УРСА-3, и УРСА-5, мы полагаем, что опасения относительно рисков ликвидности УРСА Банка являются необоснованными (см. вчерашний комментарий). Кроме того, мы отмечаем облигации Интегры-2, 7 Континента, ХКФБ-4, бумаги Русского Стандарта.

Торговые идеи

• Севкабель-Финанс-3 – выпуск сохраняет премию в доходности к отраслевым аналогам (порядка 50 б.п.), рекомендуем к ПОКУПКЕ в защитный портфель
• УМПО-2 - Рекомендуем сохранять позиции в бумаге. На фоне ближайшего выпусков аналога (НПО Сатурн), текущий купон УМПО остается наиболее высоким (на уровне 9.5% годовых).
• Л’этуаль – бумага торгуется с очень короткой дюрацией к оферте в конце текущего года. На наш взгляд, выпуск интересен с точки зрения соотношения «риск- доходность» ввиду достаточно высокого купона в 10.75% и неплохих финансовых характеристик. Мы рекомендуем ДЕРЖАТЬ бумагу до оферты.
• Инком-Авто-2 – Мы считаем данный выпуск достаточно интересным, чтобы ДЕРЖАТЬ его в портфеле до оферты, учитывая высокую ставку купона на уровне 12%, а также короткую дюрацию.
• НИТОЛ-2 - несмотря на то, что эффект от инвестиционной проявится только в среднесрочной перспективе, тот факт, что в настоящее время компания придерживается намеченного плана мероприятий и достигает при этом запланированных результатов, поддерживает нашу позитивную оценку кредитного качества эмитента. Исходя из этого, мы рекомендуем сохранять позиции в бумаге, которая выглядит довольно привлекательно на фоне других выпусков третьего эшелона с точки зрения соотношения риск/доходность".
• Карусель – Реализация опциона на покупку Карусели по-прежнему весьма вероятна, в связи с чем существующая значительная разница в текущих доходностях выпусков Х5 и Карусели не оправдана. Рекомендуем бумаги Карусели к ПОКУПКЕ.
• Завершение консолидации активов увеличивает вероятность продажи контрольного пакета Трансмашхолдинга ОАО «РЖД», в связи с чем текущая премия бумаг Трансмашхолдинг-2 к сопоставимым по дюрации бумагам будущей материнской компании выглядит завышенной. Рекомендуем бумаги Трансмашхолдинг-2 к ПОКУПКЕ.
• Техносила – после продаж а августе бумаги выглядят интересно для покупки. Хотя нельзя утверждать, что текущий спрэд к ОФЗ в 600 б.п. сузится до исторически справедливого уровня в 500 б.п. в ближайшей перспективе, потенциал отыграть часть падения несомненно есть. С фундаментальной точки зрения, компания выглядит вполне стабильно, что подтверждают данные последней управленческой отчетности за 1пг.2007.
• Седьмой Континент-2 – рекомендуем к ПОКУПКЕ. Бумага недооценена относительно выпусков других крупных ритейлеров, ИКС-5 и Магнита, которым Седьмой Континент уступает только с точки зрения масштабов бизнеса. Премию за «размер» можно оценить на уровне 30-50 б.п. максимум. При этом, фактор сделки с фондом TPG Capital, который уже озвучил планы вложить в развитие сети до 7 млрд. долл., может сократить эту премию до нуля.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: