Денежный рынок

Ликвидная подушка к Новому году

Вчера объем средств на корреспондентских счетах банков в ЦБ увеличились на 114 млрд руб., депозиты сократились на 23 млрд руб. и нетто-изменение показателей ликвидности составило 92 млрд руб. Налоговые выплаты закончились, и бюджетные расходы стали «оседать» на счетах. Отметим, что вчера уровень ликвидности перешел отметку в 1 трлн. руб. впервые с 20 октября, когда началось его снижение до минимума в 627 млрд руб. 30 ноября.

Ставка Mosprime выросла на 13 б.п., а ставка по депозитам МБК overnight bid сократилась до 2 %. Доходности NDF остаются на довольно высоком уровне – 3.8-4 % на неделю. Мы полагаем, что к концу декабря все ставки сократятся и останутся низкими в январе при условии отсутствия внешних негативных факторов. Бивалютная корзина в 18.00 торговалась на уровне 34.79 что на 20 копеек выше уровней вторника. Синхронное ослабление рубля к доллару и евро мы связываем с окончанием налоговых выплат и сокращением спроса на рубль со стороны налогоплательщиков. При движении спота на 20 копеек, форвардные курсы отреагировали параллельным сдвигом вверх на 13-14 копеек на всех сроках.

Как правило, в декабре наблюдается резкий рост среднемесячного уровня ликвидности по сравнению со среднегодовыми показателями. За два дня прирост ликвидности составил 300 млрд руб.

Тем не менее, в целом глобальный пик рублевой ликвидности уже пройден. Мы считаем, что в следующем году избыточность ликвидности будут ограничивать следующие факторы: значительный объём привлечения средств со стороны госсектора, большой объем потенциального предложения нового корпоративного долга. Поддержку ликвидности в 2011 г. может оказать приток капитала и положительное сальдо торгового баланса.

Внутренний рынок

Госсектор дорожает, корпоративный – дешевеет

Госсектор продолжает переоцениваться в сторону повышения. За неделю кривая ОФЗ сместилась вниз на 5-15 б.п. в ликвидных выпусках. В корпоративном сегменте сильные продажи были зафиксированы в ВЭБ-8 при покупках в более длинном ВЭБ-6 (+0.6 п.п. в цене). В последнее время эта пара выпусков демонстрирует противоположную динамику. Мы полагаем, что инвесторы все еще решают, оставаться ли на новогодние праздники в длинной или короткой бумаге банка.

Мечел, МОЭСК, Аэрофлот – «форс-мажорные» бонды

В последнее время мы стали свидетелями череды техногенных и погодных коллапсов, которые вылились в проблемы отдельных компаний.

Мечел: техногенная авария

Что касается Мечела, то начались конъюнктурные продажи на фоне аварии на обогатительной фабрике «Нерюнгринская». Из-за обрушения трех из тридцати сгустителей было прекращено обогащение коксующегося угля, при этом технологическая цепочка по переработке энергетических углей работает в штатном режиме.

Выпуск Мечет-3 подешевел на 73 б.п. Но о массовом «сбросе» бумаг эмитента речи пока не идет – Мечел БО-1 подорожал на 74 б.п., а БО-2 –на 34 б.п. В то же время оценить влияние аварии пока невозможно, и мы считаем, что потенциал снижения котировок облигаций еще не исчерпан.

МОЭСК: снег и электроснабжение

Вчера проходили сделки с выпуском МОЭСК-1 с доходностью примерно на 40 б.п. выше уровня начала недели. Мы полагаем, что спекулянты прощупывают возможность сыграть на проблемах с электроснабжением в Московской области вызванными сложными погодными условиями.

Аэрофлот: задержка вылетов

Аэрофлот постепенно реагирует на проблемы с отправкой пассажиров: Аэрофлот БО-1 просел на 13 б.п. в цене.

Что касается двух последних эмитентов, то мы считаем временную просадку хорошим поводом для покупки, так как большого кредитного компонента в росте доходности мы не видим.

Корпоративные новости

МОЭСК: рекомендация «покупать»

В последние дни уходящего 2010 года погода преподнесла неприятный сюрприз жителям московского региона, оставив без света аэропорт Домодедово и обесточив несколько сотен населенных пунктов в Московской области. Очевидно, что необходимость восстановления инфраструктуры потребует от МОЭСКа существенных финансовых трат, что негативно отразится на финансовых результатах компании по итогам 2010 года. Точно оценить объем потерь компании не представляется возможным до тех пор, пока ситуация в регионе не нормализуется. Тем не менее, по нашим предварительным оценкам существенного ухудшения кредитных метрик эмитента произойди не должно. Вероятно, что на фоне нестабильности облигации МОЭСКа могут подвергнуться излишнему давлению со стороны продавцов. В этом случае мы рекомендуем наращивать объем вложений в этот выпуск облигаций.

На прошлой неделе МОЭСК опубликовал отчетность за 1-е полугодие 2010 года, продемонстрировав улучшение финансовых показателей:

- существенный рост доходов (на 26 % год-к-году), умеренное увеличение операционной и чистой прибыли (на 3 и 4 % соответственно);

- успешное рефинансирование снижает стоимость обслуживания долга, увеличивает дюрацию долгового портфеля. В течение 1-го полугодия 2010 г. МОЭСК погашала дорогостоящие кредиты, полученные в кризисный период (в т.ч. от Альфа-банка на 8.7 млрд руб. со ставкой 18.7 %, Барклайс банка на 10.7 млрд руб., Сбербанка – на 9.6 млрд руб.). Компания привлекла в этот период кредиты Альфа-банка на 13.8 млрд руб. под 7.76-7.87 % с погашением в 2015 и 2017 гг., а также Сбербанка на 9 млрд руб. под 7.82-8.08 % с погашением в середине 2013 г.

- Долговая нагрузка МОЭСК снижается. Уровень совокупного долга компании снизился на 19 % год-к-году и составил 41.7 млрд руб., чистый долг – 39 млрд руб. Показатель долговой нагрузки компании можно охарактеризовать как умеренный: Соотношение Чистый долг/EBITDA на середину года составило 1.2Х, Долг/Активы – 0.2Х.

- За 1-е полугодие 2010 г. структура долга компании улучшилась: благодаря замещению коротких кредитов новыми длинными займами доля долгосрочных обязательств компании выросла вдвое до 76 %.

- В целом, кредитный профиль МОЭСКа по состоянию на середину года мы можем охарактеризовать как сильный. Компания имеет доступ к дешевому банковскому финансированию и проводит грамотное управление долгом.

Аварии в Подмосковье, на наш взгляд, могут привести к снижению выручки МОЭСКа от передачи электроэнергии – на долю продаж в Московской области приходилось 40 % совокупной выручки компании за 1 пол. 2010 г. В меньшей степени влияние аномальной погоды скажется на совокупной доналоговой прибыли, поскольку доля этого региона в доналоговой прибыли составляла всего 17 %. В результате, события конца декабря, вероятно, скажутся на операционных показателях компании, однако увеличения объема долга мы не ожидаем. Учитывая умеренный уровень долговой нагрузки МОЭСК на середину году, по итогам года ощутимого ухудшения кредитных метрик эмитента, по нашему мнению, произойти не должно.