Rambler's Top100
 

Банк Москвы: CТРАТЕГИЯ - На гребне волны


[20.05.2005]  Банк Москвы    pdf  Полная версия
В начале мая на внешних долговых рынках реализовался самый оптимистичный сценарий из тех, что мы рассматривали в начале года. Еще месяц назад в его реализацию было крайне трудно поверить. Доходность UST-10 опустилась ниже уровня 4,15% годовых, а стоимость еврооблигаций Россия-30 выросла до максимального исторического уровня 107,75 процентов от номинала. Спрэд России-30 к UST-10 опускался до 174 б.п., но в последнее время стабилизировался на уровне 185-190 б.п.

Внешний долг.
Заключение соглашения между Россией и Парижским клубом о досрочном погашении долга (пока лишь на $15,0 млрд. из $40,0 млрд.) «положительно влияет на кредитоспособность страны» - таково мнение представителей всех трех агентств (официальная позиция на момент написания этой стратегии еще не была опубликована). После таких комментариев остается только дождаться позиции агентства Moody’s, которое вот уже полгода держит «позитивный» прогноз изменения суверенного рейтинга России. Вероятность повышения странового рейтинга России со стороны Moody’s как никогда высока.

Стратегия.
Играть на повышение стоимости облигаций в ожидании повышения суверенного рейтинга, безусловно, стоит. Такие ожидания также станут основным поддерживающим фактором в случае новой волны роста ставок на внешних долговых рынках. Тем не менее, в настоящее время мы предпочитаем занимать более осторожную позицию при взгляде на дальнейшую динамику долговых рынков. Положительный эффект от повышения рейтинга Moody’s может оказаться неспособен затмить неблагоприятные изменения на внешних долговых рынках.

US-Treasuries
.
Рынок долгосрочных us-treasuries начал переживать вторую волну роста в этом году. Инвесторы, в отличие от FOMC (Федерального Комитета по открытым рынкам), засомневались в перспективах уверенного роста экономики США. Появление слабой оценки ВВП США по итогам первого квартала, снижение прибылей корпораций США, и последующее за ним снижение до «спекулятивного уровня» кредитных рейтингов двух крупнейших мировых автогигантов – General Motors и Ford - вызвало стремительный рост котировок облигаций Казначейства США. В итоге, доходности 10-летних казначейских облигаций США в начале мая снизились ниже отметки 4,15% годовых, несмотря на очередное повышение учетной ставки со стороны FOMC (3-го мая Комитет в восьмой раз подряд принял решение о повышении учетной ставки на 25 пунктов, значение которой выросло с 2,75% до 3,0% годовых). Тем временем, слабые сигналы экономики сменились сильной статистикой в начале мая. Ситуация с занятостью улучшается, внутреннее потребление растет, а торговый баланс по итогам марта превзошел все прогнозы. Рынок пока неуверенно реагирует на сильную статистику, но как только сигналы станут более уверенными, мы ждем, что котировки us-treasuries подвергнутся сильному давлению. Несмотря на вторую волну роста рынка us-treasuries, нашим базовым сценарием остается рост доходностей us-treasuries к концу года. Наш целевой уровень доходности по UST-10 - 5,0% годовых, целевой уровень учетной ставки ФРС США - 4,0% годовых.

Emerging markets

Снижение кредитных рейтингов General Motors и Ford до спекулятивного уровня стало основным препятствием для роста стоимости долгов emerging markets. Беспокойство инвесторов выросло после того, как появились слухи о крупных потерях хедж-фондов, спекулировавших долгами GM и Ford. В результате спрэды еврооблигаций emerging markets почти не сокращались на фоне роста стоимости казначейских облигаций США. Такое поведение инвесторов, на наш взгляд, вызвано бегством от рисков и опасениями скорой смены тенденции снижения доходностей долгосрочных us-treasuries. Желая компенсировать возросшие риски, они требуют дополнительную премию в доходности. На этом фоне российский сегмент рынка еврооблигаций emerging markets выглядит более предпочтительным и еще сохраняет свою привлекательность.

Внешний долговой рынок

Соглашение России с Парижским Клубом открывает новые возможности делать ставку на сокращение суверенного спрэда к доходностям рынка us-treasuries. Однако общая нерешительность инвесторов в отношении долгов emerging markets, пока сдерживает рост российского сегмента. Мы полагаем, что в ближайшее время значение спрэда должно опуститься ниже 180 б.п. Основная торговая идея в инструментах российского внешнего долга заключена в игре на спрэде государственных и «квазигосударственных» облигаций к казначейским облигация США.

Политические риски пока высоки.
В середине апреля инвесторы рынка корпоративных еврооблигаций получили неприятное известие о налоговых претензиях компании ТНК-BP, что снова привело к росту корпоративных спрэдов. Влияние этого негативного фактора усилило агентство S&P, которое, несмотря на позитивные ожидания исхода переговоров с Парижским клубом, заявило свою жесткую позицию в отношении высоких политических рисков. Тем не менее, стоимость корпоративных еврооблигаций практически не изменилась из-за продолжающегося роста стоимости суверенных долгов.

Дальнейший потенциал роста рынка российских еврооблигаций мы связываем исключительно с благоприятной конъюнктурой рынка us-treasuries и вероятным повышением российского кредитного рейтинга от Moody’s. В случае изменения ситуации на внешнем рынке мы полагаем, что потенциал роста российских еврооблигаций будет ограниченным. Повышение суверенного рейтинга может привести к цепной реакции повышения рейтинга «квазигосударственных» эмитентов, таких как Газпром, Сбербанк и Внешторгбанк.

Несмотря на предостережение S&P, мы позитивно оцениваем перспективы сегмента российских корпоративных еврооблигаций. Апрельский рост корпоративных спрэдов только увеличил привлекательность выпусков в этом сегменте. Нашими фаворитам по-прежнему остаются корпоративные еврооблигации из среднего сегмента кривой доходности: Вымпелком-11, Норникель-09 и Северсталь-14.

Внутренний долговой рынок

Внутренний долговой рынок получил хорошую поддержку со стороны внешних рынков и продемонстрировал рост в апреле-начале мая. Динамика рынка в первые дни после майских праздников была подчинена общей тенденции закрытия длинных позиций в ликвидных облигациях, которые открывались лишь на несколько праздничных дней. Мы полагаем, что эта небольшая коррекция создает предпосылки для следующей волны роста. При этом мы осторожно оцениваем потенциал роста стоимости рублевых облигаций и полагаем, что снижение доходностей, как на внутреннем рынке, так и на внешнем рынке будет ограниченным. Эффект от повышения суверенного рейтинга будет минимальным в случае неблагоприятной конъюнктуры внешних долговых рынков. Кроме того, укрепление доллара на мировом валютном рынке приводит к ослаблению курса рубль/доллар, что негативным образом влияет на рублевую ликвидность и, в конечном итоге, на стоимость рублевых облигаций.

В апреле эмитенты поставили очередной рекорд по объемам первичного размещения корпоративных и региональных операций. По итогам прошлого месяца им удалось разместить 24 выпуска на общую сумму 41,9 млрд. рублей. Объем первичных размещений в мае окажется несколько ниже (25,0-30,0 млрд.), что, впрочем, значительно превышает показатели прошлого года.
 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: