Комментарий по долговому рынку

Валютные облигации

Основным новостным фоном на сегодня, обусловившим падение индексов в Азии, стало ужесточение монетарной политики в регионе: ЦБ Южной Кореи повысил ключевую ставку на 25 б.п. Подобная мера являлась реакцией на октябрьский рост инфляции (4,1%), который превысил целевой диапазон в 2-4%.

Падение индексов в большей степени было обусловлено комментарием монетарных властей Южной Кореи о том, что кредитно-денежная политика больше не будет стимулирующей. Это породило опасения, что в ближайшем будущем мы увидим дальнейшее повышение ставок. В то же время Китай, также обеспокоенный возможностью перегрева экономики, заявил о намерении ввести ценовой контроль над продовольствием. На этой неделе статистики по Китаю выходить не будет, но рынки уверены в ужесточении денежно-кредитной политики страны в самое ближайшее время.

Другим сюжетом, вызывающим беспокойство рынков, является решение долговых проблем Греции, Ирландии, Португалии. Пересмотр Евростатом бюджетного дефицита Греции в 2009 г (с 13,6% до 15,4% ВВП) спровоцировал повышение прогноза бюджетного дефицита Греции на 2010 г (с 7,9% до 9,4%), что соответствует росту прогнозного значения госдолга страны на 2010 г до 144% ВВП. Это означает, что Греции будет необходимо принять ряд новых мер по сокращению дефицита, чтобы соответствовать требованию МВФ - сдерживание дефицита бюджета в рамках 7,6%-ного уровня - в рамках оказания помощи. Без этого вопрос получения 3-го транша - в конце ноября-начале декабря – остается открытым. Официальной информации, подтверждающей обращение Ирландии и Португалии за помощью к МВФ, пока не появилось, но дискуссии по этому поводу вызывают спекулятивные колебания на долговых рынках.

Вышедшая вчера в США статистика была крайне противоречивой, что обусловило колебания рынков:

• данные по розничным продажам за октябрь в США превзошли ожидания (1,2% против ожиданий в 0,7%). Основной вклад в рост этого показателя внесли продажи автомобилей, что было связано с истекаюшей программой поддержки автопрома. Однако даже за вычетом этой составляющей (как и продаж газа), темп роста розничных оказался лучше ожиданий (0,4% против прогноза в 0,2%, что особо позитивно в свете того, что рост вызван в сегментах, наименее зависимых от конъюнктуры цен на товарных рынках),

• Индекс производственной активности в ноябре, напротив, оказался крайне слабым. Прогнозировалось небольшое снижение индекса Empire Manufacturing относительно прошлого месяца (с 15,73 до 14 пункта), но показатель сократился до значения в –11,47 пункта, оказавшись худшим за год. Вместе с тем, говорить о существенном ухудшении состояния промышленности пока преждевременно, так как показатель является крайне волатильным.

Дискуссии вокруг обоснованности и возможного положительного эффекта второго раунда QE привели к резкому росту доходностей длинного конца кривой КО США (UST-10 вырос за неделю более, чем на 40 б.п. до уровня 2,96% годовых). Это оказало давление на российский внешний рынок как в суверенном, так и в корпоративном сегменте. Учитывая сегодняшний суммарный негативный новостной фон, можно ожидать дальнейшего снижения котировок при открытии рынка.

Рублевые облигации

Свежих идей в секторе рублевого долга не появилось. Инвесторы продолжают удлинять дюрацию портфелей, предпочитая бумаги 2-го эшелона с доходностью выше 8% годовых. На этом фоне наблюдались продажи в коротких выпусках Газпрома и РЖД при сохранении высокого спроса на облигации Евраза, ряда выпусков телекомов.

Макроэкономика

ЦБ понизил прогнозы по потокам капитала на 2010 г; НЕЙТРАЛЬНО

По сообщению газеты Ведомости, ЦБ ухудшил прогноз чистого оттока капитала в 2010 г с $8.7 млрд до $22.0 млрд. Исходя из этого, можно ожидать оттока в 4Кв10 в размере $6 млрд (после $16 млрд за 9М10), тогда как ранее ЦБ прогнозировал приток капитала в 4Кв10.

Ухудшение прогноза стало сюрпризом для рынка, поскольку в результате второго раунда количественного смягчения монетарной политики ФРС ожидался значительный приток капитала на развивающиеся рынки. ЦБ также ожидал существенного притока капитала на основе увеличения внешнего долга на $24 млрд в 3Кв10.

Ухудшение прогноза по потокам капитала означает, что ни одно из этих ожиданий не реализовывается. Мы считаем, что основная причина – сокращающийся счет текущих операций: сильный рост импорта снизил профицит счета текущих операций с $11 млрд в месяц в 1Кв10 до $1-2 млрд в месяц на данный момент, что не способствует притоку капитала.

Таким образом, новый прогноз ЦБ представляет собой переход к более реалистичной оценке трендов платежного баланса, подтверждая наши ожидания, что рубль продолжит ослабление и не сможет вернуть корреляцию с трендом цен на нефть в ближайшем будущем. Мы сохраняем наш прогноз 31.5 руб/$ на конец года.

Кредитный анализ

ЕВРАЗ (В/В1/В+) публикует финансовые результаты 3кв10 г: снижение долговой нагрузки приближает повышение рейтинга

Вчера Евраз опубликовал пресс-релиз с некоторыми финансовыми показателями своей деятельности за 3кв и 9м10 г. Хотя представленные цифры являются управленческими расчетами и не могут рассматриваться как данные МСФО, мы считаем, что они все же к ним приближены и заслуживают внимания инвесторов.

В 3кв10 Евраз получил EBITDA в размере $612 млн, что несколько выше скорректированного прогноза компании данного в середине октября ($550-600 млн). Вместе с тем, данный результат оказался на 16% ниже предшествующего квартала, что было ожидаемо с учетом снизившегося объема производства стали Евразом в 3Кв10 на 9,7% (доля стального сегмента составляет около 80% в консолидированной выручке Евраза).

В 4кв10 Евраз ожидает восстановления объемов производства стали, при этом отмечая, что положительный эффект от увеличения производства на финансовый результат будет нивелирован негативными сезонными факторами. В итоге компания прогнозирует EBITDA в 4кв10 на уровне 3кв10 (~$612 млн).

С точки зрения долговых инвесторов мы продолжаем с оптимизмом смотреть на перспективы Евраза. Компания планомерно сокращает объем своего долга (в 3кв10 чистый долг сократился еще на $66 млн) и мы полагаем, что данная тенденция сохранится и в последующие отчетные периоды. По результатам 2010 г мы ожидаем показатель Чистый долг/EBITDA Евраза в диапазоне 2,6–3,1х (3,4х на конец 3кв10), что может стать основанием для повышения кредитных рейтингов компании. Ранее мы неоднократно отмечали, что текущий кредитный рейтинг Евраза выглядит заниженным относительно рейтинга Мечела (Moody's: В1).

Из облигаций Евраза мы продолжаем рекомендовать к покупке рублевые выпуски, которые по нашему мнению остаются одной из лучших «ставок» на карте рублевого долгового рынка. Мы ожидаем снижения доходности всей рублевой кривой Евраза, но большим потенциалом ценового роста очевидно обладают более длинные выпуски (Сибмет-1/2 и Евраз-2/4).