Rambler's Top100
 

Альфа-Банк: Результаты МТС за 2010 год нейтральны для кредитного качества эмитента


[06.04.2011]  Альфа-Банк    pdf  Полная версия

Комментарий по долговому рынку

Валютные облигации

Инфляционные ожидания в мире продолжают нарастать, вызывая опасения, что и развивающиеся и развитые страны окажутся в одной фазе - планомерного ужесточения монетарной политики. Так, Народный Банк Китая вчера объявил о повышении с 6 апреля базовых процентных ставок на 25 б.п. – до 6,31% по кредитам и до 3,25% по депозитам сроком на 1 год. По данным китайской прессы, в мае инфляция может превысить 6%, что может заставить ЦБ вновь прибегнуть к пересмотру резервных требований для банков (с 2010 г резервные требования были повышены на 100 б.п.). Данные по изменению цен за март мы увидим уже на следующей неделе.

Макроэкономические данные США также добавили негатива. Индекс деловой активности в сфере услуг США ISM Non-Manufacturing неожиданно упал в марте до 57,3 пункта с 59,7 пункта ранее. По прогнозу, ожидалось незначительное снижение показателя до 59,5 пункта. Опасения ускорения инфляции и возможных смещений сроков смены вектора кредитно-денежной политики США привели к расширению спреда UST10-TIPS10 (до максимального уровня с сентября в 259 б.п.) и увеличению угла наклона кривой Treasuries. По итогам дня доходность бенчмарка США UST-10 выросла на 6 б.п. до 3,48% годовых.

Основной интригой ближайших дней остаются заседания Центробанков, проходящие на этой неделе. Сегодня начнутся двухдневные заседания (Банк Японии и Банк Англии), на которых будут рассматриваться уровни базовых ставок на ближайшее время. Также статистическое управление ЕС опубликует финальную оценку изменения ВВП Еврозоны в 4кв10г. Тем не менее, наиболее важным станет завтрашнее заседание ЕЦБ, на котором вероятно будет повышена ключевая ставка. Рынки находятся в ожидании комментариев, пытаясь понять, стоит ли закладывать в цены многократное повышение базовой ставки.

Рублевые облигации

Часть инвесторов продолжает фиксировать прибыль в длинных выпусках корпоративного долга после ценового роста предыдущих недель. Однако спрос остается на высоком уровне, спреды между заявками минимальны, и все предложенные объемы выкупаются рынком, не приводя к сколь-нибудь значительной коррекции цен. Вместе с тем, накал спроса несколько поутих в связи с началом оживления первичного рынка, хотя объем предложения новых выпусков все еще недостаточен для насыщения спроса.

Минфин сегодня проведет размещение 7-летних ОФЗ еще на 20 млрд руб. С учетом текущей конъюнктуры рынка и низких ставок по рублевым еврооблигациям Россия-18, эмитент снизил ориентиры доходности с момента предыдущего размещения займа на 20 б.п. – до 7,6-7,7% годовых. Этот уровень соответствует доходности выпуска на вторичных торгах. Итоги размещения станут для участников рынка индикатором уровня спроса на длинные активы и могут вызвать возвращения покупателей в длинный сегмент кривой доходности корпоративного сектора.

Макроэкономика

Отток капитала за 1Кв11 достиг $21.3 млрд, несмотря на увеличение внешнего долга; НЕОДНОЗНАЧНО

Согласно данным ЦБ, чистый отток капитала из России за 1Кв11 составил $21.3 млрд при том, что внешний долг вырос на $15.9 млрд. Показатель оказался несколько выше прогноза ЦБ и противоречит ожиданиям чистого притока капитала в марте, которые были озвучены рядом официальных лиц. Тем не менее, опубликованные данные мы не рассматриваем как негативные, так как наблюдаем постепенное сокращение оттока капитала с $11 млрд в январе до $6 млрд в феврале и $4 млрд в марте. На наш взгляд, это служит подтверждением тому, что всплеск оттока капитала, начавшийся в октябре прошлого года, завершается. Если цены на нефть сохранятся на очень высоком уровне $120/барр, то 2Кв11 будет более благоприятным для счета движения капитала.

Перспектива для текущего счета, с другой стороны, не столь очевидна, так как сальдо в 1Кв11 составило $31.8 млрд, что близко к нашему квартальному прогнозу при цене на нефть $75/барр. Причиной отставания от прогноза стал очень сильный рост импорта на 41%. При сохранении такого темпа он окажет существенное давление на текущий счет и потребует еще более высоких цен на нефть для сохранения положительного сальдо в будущих кварталах.

Кредитный анализ

МТС (ВВ/Ва2/ВВ+): публикует отчетность за 2010г по US GAAP, НЕЙТРАЛЬНО для облигаций

Мы рассматриваем опубликованные накануне результаты МТС за 4кв10г и полный 2010 г по стандартам US GAAP как нейтральные для кредитного качества эмитента и не ожидаем влияния отчетности на котировки облигаций компании.

Возросший в 4кв объем капвложений сместил FCF в отрицательную зону. C кредитной точки зрения, наиболее значимым моментом отчетности МТС, по нашему мнению, стало существенное увеличение капитальных расходов эмитента в 4кв, которые составили почти $1.7 млрд (за первые 9М10г капзатраты компании составили $964 млн). В результате квартальный показатель FCF (свободного денежного потока) МТС сместился в глубоко отрицательную зону (-$806 млн). Впрочем, по итогам всего 2010 г он остался положительным ($93 млн.). Как пояснили представители МТС, увеличение капвложений в 4кв отразило традиционные оплаты поставок оборудования в конце года, а также авансовые платежи подрядчикам.

Долговая ситуация остается комфортной. Объем совокупного долга МТС в 4кв10 г увеличился почти на 11% (до $7,2 млрд), чистый долг вырос на 44% - до $6,2 млрд. Помимо финансирования возросшего в 4кв объема капзатрат, МТС выплатила акционерам дивиденды в размере $480 млн и выкупила у АФК «Система» ООО «Система Телеком» за $379 млн, чем также была обусловлена необходимость привлечения нового финансирования. Увеличение долга в 4кв в том числе отразило размещение эмитентом рублевых облигаций серий 7 и 8 (общий объем 25 млрд руб.). Долговые коэффициенты МТС на конец 2010г, несмотря на некоторый квартальный рост, сохранились на комфортных для компании уровнях (долг/OIBDA 1,5x, чистый долг/OIBDA 1,3х). Временная структура кредитного портфеля компании отражала низкие риски рефинансирования (короткий долг на начало 2011г составлял менее 11% от общей задолженности и полностью покрывался денежным балансом оператора).

Внутренний рынок облигаций будет основным источником рефинансирования. Перспективы МТС на нынешний год представляются нам благоприятными. Компания ожидает по итогам года роста выручки на 10% в долларовом выражении, рентабельность OIBDA на уровне 42 – 43%, капвложения предполагается сохранить на уровне 2010 г (22 – 24% от общей выручки). Компания сообщила о своих намерениях отдавать предпочтение внутреннему рынку облигаций при рефинансировании в нынешнем году.

Участие в M&A в числе основных кредитных рисков. Основными кредитными рисками МТС мы продолжаем считать щедрую дивидендную политику (традиционно компания направляет на дивиденды 60-70% чистой прибыли), а также потенциальные новые приобретения, которые могут выразиться в увеличении долгового бремени оператора. Одним из таковых может стать покупка МТС 51%-ой доли в белорусском СООО "МТС", о чем в настоящее время ведутся переговоры. Ориентировочная стоимость актива составляет порядка $1 млрд. В целом мы полагаем, что МТС, в погоне за своим основным конкурентом ВымпелКомом, будет достаточно активно искать интересные возможности на рынке M&A.

Интересных торговых возможностей в облигациях МТС мы сейчас не видим и ожидаем от них ценовой динамики на уровне рынка. В телекоммуникационном секторе мы рекомендуем к покупке долларовую кривую ВымпелКома (ВВ+/Ва3/-), которую считаем недооцененной относительно текущего положения кривой Евраза (B+/B1/B+).

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: