Bonds.Finam.RU — информация о российском рынке облигаций ФК "УРАЛСИБ": Ежедневный обзор рынка облигаций

ФК "УРАЛСИБ": Ежедневный обзор рынка облигаций

[27.09.2006] Анастасия Залесская, ФК УРАЛСИБ

TREASURIES – В СТАДИИ КОНСОЛИДАЦИИ НАКАНУНЕ ЧЕРЕДЫ ЭКОНОМИЧЕСКИХ РЕЛИЗОВ

В отсутствие важных экономических публикаций доходности Treasuries незначительно выросли, отражая волну фиксации прибыли на рынке. Тем не менее, текущее значение доходности длинных UST представляется нам неадекватно низким. Даже в случае снижения ставки на 25бп. до 5%, дисконт 10-летних нот к ставке будет составлять 25-30бп. Поэтому в ближайшее время мы не исключаем коррекции, которая может быть вызвана любой публикацией сильных экономических показателей. Сегодня в США выходят данные по заказам товаров длительного пользования, данные по продажам новых домов.

ПЕРВИЧНЫЕ РАЗМЕЩЕНИЯ – МЕТРОСТРОЙ

В пятницу на ММВБ состоится размещение дебютного выпуска облигаций компании Метрострой объемом 1,5 млрд руб. Выпуск имеет срок обращения 5 лет и 1,5-годовую оферту.

Основная деятельность ОАО «Метрострой» – строительство линий московского метро, туннелей и автодорог. Среди проектов, осуществленных компанией – 171 станция метро, Лефортовский туннель 3-го кольца и другие объекты. 100% акций Метростроя принадлежит Министерству Имущества РФ.

Компания обладает низкой рентабельностью бизнеса и имеет высокую долговую нагрузку, однако большим преимуществом Мосметростроя является наличие сформированного портфеля заказов, значительную часть которого составляют заказы правительства Москвы.

Прайсинг: Ближайшим аналогом выпуска Мосметростроя на рублевом долговом рынке мы считаем выпуск компании Мособлгаза, который торгуется с доходностью около 9% на два года. Учитывая дебютный характер выпуска Метростроя и необходимость премии за первичное размещение, мы считаем справедливым уровень доходности в 9,25-9,50% на полтора года.

Вывод: Ставка купона выпуска, анонсируемая организатором, составляет 9,50%, что соответствует доходности 9,71% к оферте. Таким образом, предстоящее размещение выглядит весьма привлекательным и мы рекомендуем инвесторам принять участие в аукционе.

ТМК'09 vs. ТМК-3

Выпуск еврооблигаций компании ТМК торгуется с доходностью 8,41% при дюрации в 2,59 года. Доходность самого длинного рублевого выпуска ТМК-3 (дюрация – 1,2 года) сейчас составляет 7,79%.

Чтобы понять, как соотносятся доходности этих выпусков, переведем валютную доходность евробонда ТМК в рублевый эквивалент. Для перевода воспользуемся 3-летним форвардным курсом руб/долл. В результате получаем 8,90% – для сравнения точка на рублевой кривой ТМК, соответствующая дюрации 2,59 года, находится гораздо ниже – на уровне 8,05% годовых.

Учитывая, что рублевые выпуски как правило торгуются со значительным спредом к своим валютным аналогам (спред ОФЗ 46018 к России'30 составляет более 80бп.), тот факт что доходность ТМК'09 намного выше рублевого эквивалента, является аномалией, на которой мы и предлагаем заработать.

Вывод: Спред евробонда ТМК к рублевой кривой доходности облигаций компании составляет 85бп. Мы рекомендуем инвесторам покупать еврооблигации ТМК в расчете на скорое сужение спреда. Наша цель по доходности бумаги – 8,0%.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Ставки МБК немного снизились, однако до сих пор находятся на повышенных уровнях – 3-4% для банков 1-го круга. Конец квартала и налоговые выплаты ограничили свободную ликвидность на рынке, и мы ожидаем снижения ставок лишь в начале октября. Ближайший предстоящий налоговый платеж – выплата налога на прибыль завтра. После этого, с самого начала октября короткие ставки придут к своему низкому уровню в районе 2%, и до середины месяца проблем с ликвидностью, скорее всего, не будет.

В целом, это означает, что нас ожидает еще неделя повышенных ставок, после чего ситуация на денежном рынке существенно улучшится, способствуя росту спроса на долгосрочные рублевые инструменты.

БАЗА ДОЛГОСРОЧНЫХ ПРОЦЕНТНЫХ СТАВОК

Россия’30 сейчас торгуется с доходностью 5,78%, спред к US10Y сократился до 116бп. Текущее значение спреда является слишком широким с исторической точки зрения, и мы ожидаем, что к концу года он сократится до 90-95бп.

Помимо этого, спред длинных ОФЗ (ОФЗ 46018) к России’30 равен сейчас 83бп, что кажется нам неоправданно широким. Учитывая ожидаемое укрепление курса рубля по отношению к доллару, ОФЗ должны бы были торговаться с дисконтом к России’30, однако технические проблемы (отсутствие регистрации в Euroclear, российский депозитарий и сложности с налогообложением) мешают им достигнуть этого уровня. Тем не менее, в долгосрочной перспективе спред ОФЗ-Россия’30 будет сужаться, вполне возможно, до 0бп.

В результате, у длинного конца ОФЗ есть долгосрочная возможность компрессии спреда к US10Y порядка 80бп по сравнению с текущим уровнем. Этот потенциал перекрывает ожидаемый нами рост доходности US10Y, поэтому наш стратегический взгляд на рублевые облигации остается положительным.

Торговые идеи
Добавлена рекомендация по выпуску еврооблигаций ТМК'09.
Список ранее данных рекомендаций:
• Мосэнерго-2 – цель YTM 7,5%
• Карусель – покупать на форвардном рынке, цель – 9,8-9,85%
• ОФЗ 46018 – промежуточная цель YTM 6,5%, потенциально – ниже
• СамарОбл-3 – цель YTM 7,25% (самая недооцененная бумага в муниципальном секторе)
• Агрохолдинг – цель YTP 12,5%
• Аптеки 36.6 – цель YTP 9.75%
• ГАЗ – цель YTP 8,25%
• Евросеть – цель YTP 10,0%
• Копейка-2 – цель YTP 9%
• Куйбышевазот-2 – цель YTM 8,6%
• Мечел-2 – цель YTP 8%
• ПИК-5 – цель YTP 11%
• РусСтанд-4 – цель YTM 8%.

ПРОГНОЗЫ

Мы меняем наш прогноз по рынку рублевых облигаций с негативного до позитивного и рекомендуем к покупке длинные рублевые выпуски. Мы ожидаем, что позитивный импульс рынка Treasuries будет транслирован в сокращение спреда рынка российских евробондов к US Treasuries. что в свою очередь приведет к росту рублевых долговых инструментов.

Единственным возможным негативным фактором может стать коррекция рынка Treasuries, которая в принципе представляется нам довольно вероятной. Однако даже и в этом случае, если падение цен UST не будет глубоким, влияние на рынок рублевого долга будет ограниченным.