Rambler's Top100
 

МДМ-Банк: Утренний комментарий по рынку облигаций


[26.09.2008]  МДМ-Банк    pdf  Полная версия

Рынок еврооблигаций

РЕСПУБЛИКАНЦЫ ПРЕПЯТСТВУЮТ ОДОБРЕНИЮ «ПЛАНА ПОЛСОНА»

Вчера практически весь день рынки провели в приподнятом настроении. Все вроде бы указывало на то, что беспрецедентный «план спасения нас всех» будет-таки одобрен Конгрессом США.

На этом фоне доходности US Treasuries и рынки акций росли, игнорируя откровенно слабую макроэкономическую статистику и информацию о фактическом банкротстве банка Washington Mutual.

Однако проснувшись сегодня утром, мы так и не увидели столь желанных «победных» новостей. Оказывается, из-за возражений республиканской партии конгрессмены вчера так и не пришли к единому мнению по «плану Полсона», поэтому его рассмотрение было перенесено на сегодня. На этом фоне акции в Азии сегодня утром снижаются. Вероятно, если не поступит хороших новостей, то вниз пойдут и европейские рынки, а мы станем свидетелями очередной мощной волны «бегства к качеству».

EMERGING MARKETS

Спрэд EMBI+ вчера сузился до 366бп (-6бп), однако в большей степени это произошло за счет движений американского рынка. В сегменте российских еврооблигаций еще немного подросли котировки суверенных выпусков: спрэд RUSSIA30 (YTM 6.90%) к UST вчера сократился до 304бп (-6бп). Вместе с тем, активность торгов в корпоративных выпусках остается мизерной. Казахстанский банк TuranAlem (Ba1/BB/BB+) объявил о досрочном выкупе евробондов, однако никакой реакций в его облигациях вчера мы не заметили.

Сегодня мы не исключаем расширения спрэдов в российском сегменте, как из-за общего «плохого настроения» рынков, так и из-за достаточно негативного комментария Moody’s по нашей банковской системе.

Рынок рублевых облигаций и денежный рынок

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК: НАЛОГИ НЕ СТРАШНЫ

К сегодняшнему утру сумма остатков на корсчетах и депозитах банках в ЦБ «похудела» почти на 290 млрд. рублей до 850.2 млрд. рублей – вчера был последний день для перечисления в бюджет НДПИ и акцизов, кроме того, банки вернули Минфину депозит в размере 118.7 млрд. рублей. В этих условиях вчера закономерно вырос спрос на рублевые ресурсы, из-за чего курс рубля относительно бивалютной корзины доходил до 30.20 рублей (против 30.25 рублей накануне). Более того, по оценкам наших дилеров, ЦБ выступил вчера в непривычной для себя в последнее время роли покупателя валюты. Объем интервенций, правда, составил не более 100 млн. долл.

В целом, серьезных проблем на денежном рынке вчера мы заметили: кратковременно ставки overnight для банков первого круга вчера поднимались до 5-6%, однако во второй половине дня они вернулись на уровень 2-3%.

Спрос на депозитном аукционе Госкорпорации ЖКХ вчера, как мы и предполагали, оказался довольно высоким, превысив предложение в 4.5 раза. Это не удивительно – полугодовые ресурсы в нынешних условиях могут считаться среднесрочным фондированием. По итогам аукциона, 8 млрд. рублей были размещены под 11.97%.

Вчера Минфин объявил, что на следующей неделе в рамках депозитных аукционов предложит 500 млрд. рублей (200 – на 5 недель, 300 – на одну неделю). Мы полагаем, что большая часть этих средств найдет «хозяев»: во-первых, 29 сентября предстоит уплата налога на прибыль, а, во-вторых, до конца октября банки должны будут вернуть/рефинансировать около 305 млрд. рублей, привлеченных ранее у Минфина.

ПОПОЛНЕНИЕ В ЛОМБАРДНОМ СПИСКЕ

Вчера стало известно, что облигации ГСС-1 (YTP 11.68%), Группа ЛСР-2 (YTM 25.4%), ВТБ-Лизинг-2 (YTP 12.78%), Вымпелком-1 (YTP 17.39%) и Банк Ренессанс Капитал-3 (YTP 28.21%) были включены в Ломбардный список. Последние два выпуска в этом ряду, на наш взгляд, смотрятся довольно привлекательно.

ВТОРИЧНЫЙ РЫНОК: НИЧЕГО ОСОБЕННОГО

В рублевых облигациях ничего особенного вчера не произошло. Если не обращать внимание на примеры откровенных fire-sell в отдельных выпусках, то долговой рынок выглядит достаточно стабильно. По-прежнему есть спрос на короткие выпуски заемщиков, за чье финансовое положение не приходится опасаться. Однако покупатели, чувствуя себя в «привилегированном» положении, не торопятся показывать высокие «биды». Поэтому bid-ask спрэды довольно широки, а сделок, соответственно, не очень много.

НОВЫЕ КУПОНЫ

По облигациям АПК Аркада-3 (YTP 22.31%) была определена новая годовая оферта с купоном 17%.

Розничные сети: риски по-прежнему высоки

Вчера вечером и сегодня утром появилось сразу несколько любопытных сообщений о «кредитном здоровье» и финансовой политике российских продуктовых розничных сетей.

Во-первых, сибирская сеть АЛПИ (NR) не смогла в течение 30 дней после тех.дефолта по облигациям найти средства для полного исполнения обязательств по оферте.

Во-вторых, газета Коммерсантъ сообщает, что та же АЛПИ, а также сети Самохвал, Виват и Матрица ищут покупателей на принадлежащую им недвижимость или на долю в компании.

В третьих, лидер сектора – Х5 (В1/ВВ-) – заявляет о намерениях сократить инвестпрограмму и присмотреться к активам конкурентов, которые сейчас испытывают финансовые затруднения. Газета Ведомости со ссылкой на гендиректора Х5 Льва Хасиса сообщает, что уже сейчас можно добиться дисконта в цене на торговую недвижимость на уровне 30-40%.

Конечно же, такой новостной фон не улучшает настроений кредиторов мелких и средних розничных сетей. На наш взгляд, с учетом глубокого дисконта, стоимость активов некоторых из них может оказаться ниже объема их обязательств. В таких случаях шансы на то, что сеть станет объектом поглощения со стороны Х5 или другого сильного ритейлера, невелики, а необеспеченным кредиторам (держателям облигаций) сложно надеяться на своевременное и полное удовлетворение своих требований. В любом случае, «кошелька» Х5 вряд ли хватит на всех. Поэтому наши прогнозы относительно кредитных перспектив региональных ритейлеров весьма сдержанны.

Moody’s: негативный комментарий по российским банкам

Вчера агентство Moody’s сообщило о том, что оно изменило прогноз по развитию российской банковской системы со «стабильного» на «негативный». Данная публикация не касается прогнозов рейтингов отдельных банков, а лишь отражает озабоченность агентства относительно фундаментальных кредитных показателей сектора.

В своих комментариях Moody’s отмечает замедление темпов роста активов (на самом деле, весьма неплохая характеристика с точки зрения кредитного риска), рост инфляции, отток капитала из страны и резкое падение фондового рынка. Сочетание всех этих факторов может, по мнению агентства, привести к ухудшению показателей ликвидности, качества активов и рентабельности.

Несмотря на то, что сами по себе рассуждения Moody’s в значительной степени справедливы, мы не уверены в том, что данную публикацию следовало расценивать как «ухудшение прогноза российской банковской системы». На наш взгляд, отечественная банковская система весьма устойчива. Ее основу составляют госбанки, «дочки» иностранных финансовых институтов и банки, связанные с крупными финансово-промышленными группами. С точки зрения качества активов, показателей адекватности капитала и возможностей регуляторов по системной поддержке, Россия выглядит устойчивее, чем многие другие страны. По нашему мнению, более адекватным шагом Moody’s была бы публикация «Негативного» прогноза по всей мировой финансовой системе. Избирательная публикация по России может создать у инвесторов несколько превратное впечатление об относительных рисках банков в России и за ее пределами.

Совет директоров ТНК-ВР (Ваа3/ВВ/ВВВ-) утвердил капвложения и дивиденды

Газета Ведомости сегодня сообщила, что Совет директоров ТНК-ВР утвердил инвестиционную программу компании на 2008 г. на уровне 4.4 млрд. долл., а также дивиденды за 1-е полугодие в объеме примерно 1.8 млрд. долл. (40% от чистой прибыли за период).

На наш взгляд, ТНК-ВР вполне может себе позволить столь высокий уровень капвложений и дивидендных выплат. Более того, для финансирования таких компании расходов может даже не понадобиться увеличивать долг. Мы оцениваем операционный денежный поток ТНК-ВР в 2008 г. на уровне 7-8 млрд. долл. (EBITDA около 10 млрд. долл.) При этом чистый долг находится в пределах 5 млрд. долл. Мы с осторожностью относимся к еврооблигациям ТНК-ВР (11-12%), но исключительно из-за длинной дюрации, т.е. значительного процентного риска.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: