Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ≈жедневный обзор долгового рынка


[26.02.2009]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

¬нешний рынок

¬ысокий спрос на 5Y UST, но с премией

¬ ходе вчерашнего аукциона по размещению п€тилетних казначейских облигаций —Ўј в объеме 32 млрд долл. спрос превысил предложение в 2,21раза (при среднем значении этого показател€, равном 2,12). ÷ена отсечени€ соответствует доходности YTM1,985%, что предполагает премию ко вторичному рынку в размере около 18 бп. »ностранные инвесторы выкупили высокую долю размещенных бумаг – 48,8% (при среднем значении на уровне 28%).

–езультаты этого аукциона в очередной раз подтвердили статус казначейских облигаций —Ўј как безрисковых активов в услови€х мировой рецессии. ¬ св€зи с этим высказывани€ Ѕернанке о том, что мировой долговой рынок в состо€нии прин€ть новый госдолг —Ўј, представл€ютс€ обоснованными. “ем не менее результатом последних аукционов стал заметный рост доходностей вдоль всей кривой UST в среднем на 50–100 бп – иностранные инвесторы требуют премий. ѕо этому поводу Ѕернанке вчера за€вил о неприемлемости нынешней высокой стоимости заимствований дл€ ћинфина —Ўј. Ќе исключено, что вскоре ‘–— начнет скупку длинных казначейских бумаг дл€ снижени€ их доходностей до YTM2%.

ƒоходности UST еще повысились в результате роста акций

Ќекоторое восстановление рынка акций обусловило противоположную динамику на рынке безрисковых активов – доходности UST резко выросли вдоль всей суверенной кривой, доходность дес€тилетних облигаций повысилась на 10 бп до YTM2,93%, а спред 10Y UST – 2Y UST расширилс€ на 4 бп до 184 бп. ¬ последнее врем€ рынок казначейских облигаций уже не реагирует на публикацию негативной экономической статистики резким снижением доходностей. ¬идимо, ожидание предложени€ новых бумаг €вл€етс€ более существенным фактором динамики котировок. —егодн€ состоитс€ аукцион по размещению 7Y UST в объеме 22 млрд долл.

¬новь неутешительна€ статистика по рынку жиль€

ѕродажи на вторичном рынке жиль€ в —Ўј в €нваре снизились на 5,3%, достигнув минимального значени€ с 1997 г., а средн€€ цена жиль€ в €нваре упала на 15% по сравнению с €нварем 2008 г., что стало максимальным снижением с начала публикации этих данных в 1968 г.

“аким образом, несмотр€ на меры, принимаемые американскими власт€ми, «оживить» рынок жилой недвижимости пока не удаетс€. ќстаетс€ наде€тьс€, что реализаци€ плана ќбамы по стимулированию рынка жиль€ (в частности рефинансирование ипотечных кредитов под более низкую процентную ставку), сможет изменить текущую ситуацию в лучшую сторону. —егодн€ будет опубликована статистика по уровню безработицы за неделю, заказам товаров длительного пользовани€ за €нварь, а также по продажам новых домов.

“ест банковской системы —Ўј

–егул€торы —Ўј приступили к проверке крупнейших американских банков (с объемом активов выше 100 млрд долл.), чтобы оценить их способность высто€ть в услови€х более глубокой рецессии, чем ожидаетс€ рынком, при которой уровень безработицы превысит 10%. ѕроверку провод€т аудиторы, которые в отличие от рейтинговых агентств, допущены ко всей информации банков.

–езультаты этого теста будут использованы дл€ вы€влени€ слабых звеньев американской банковской системы, то есть тех банков, которым требуютс€ дополнительные вливани€ в капитал. Ќа наш взгл€д, наиболее важным результатом может стать повышение уровн€ довери€ между банками. ¬ насто€щий момент неизвестно, сколько скрытых «зомби» присутствует в банковской системе. ѕоэтому уровень довери€ в банковской системе остаетс€ низким, а ликвидность, получаема€ банками от государства, инвестируетс€ на рынке казначейских облигаций вместо кредитного рынка. ≈сли результаты теста будут обнародованы, банки будут с большим доверием взаимодействовать друг с другом, что может способствовать расширению каналов, по которым ликвидность поступает на кредитный рынок.

Ќизка€ активность в российском сегменте

јктивность в российском сегменте оставалась низкой, котировки большинства бумаг (особенно короткой дюрации) остались на достигнутых ранее уровн€х. ¬ыпуск Russia 30 торговалс€ на уровне цены закрыти€ прошлого дн€ – у отметки 88,25% от номинала. Ќа фоне роста доходностей базовых активов российский суверенный спред сузилс€ на 5 бп до 687 бп.

¬ корпоративном секторе интерес на продажу по-прежнему присутствует в длинных выпусках ¬ымпелкома, —еверстали и ≈враза.

¬черашнее понижение агентством S&P суверенного рейтинга ”краины практически не отразилось на котировках российских еврооблигаций.

¬нутренний рынок

Cтабильный рубль поддерживает локальный рынок облигаций

ƒефицит рублевой ликвидности, возникший в результате уплаты налогов, вызвал рост однодневных ставок ћЅ  примерно на 2 п.п. до 12,75% годовых и поддержал курс рубл€ к бивалютной корзине, стоимость которой снизилась примерно на 40 б.п. до 39,88 руб. Ќа укрепление рубл€ рынок облигаций отреагировал ростом котировок большинства ликвидных выпусков второго эшелона, доходности которых превышают YTW20%. јктивность в бумагах первого эшелона осталась низкой.

»нтерес на покупку про€вилс€ к выпускам электроэнергетических компаний: ќ√ -2 и “юменьэнерго-2, а также ≈Ё— -2, которые предлагают доходность более YTW24%. —нижением котировок закрылись бумаги ќ√ -6 (YTP19,3%). ¬ыпуски банковского сектора также в основном росли в цене, в частности –ус—т-5, –ус—т-7, “ранс редЅанк-1, “атфондбанк-4 подорожали более чем на 50 б.п.

ѕо нашим оценкам, удерживание коротких рублевых бумаг из списка –≈ѕќ ÷Ѕ с плечом 1 к 3 позвол€ет компенсировать возможное ослабление рубл€ к доллару на уровне 30% в год. ѕри этом мы сомневаемс€, что в ближайшие мес€цы ÷Ѕ допустит дальнейшее расширение валютного коридора.

ћосква не оставл€ет надежд

ѕо сообщению »нтерфакса, в 2009 г. ћосква планирует рефинансировать выпуски облигаций, погашаемые в текущем году (ћ√ор-46 и ћ√ор-47 общим объемом 20 млрд руб. с погашением 28 апрел€ и 25 июл€) за счет выпуска новых облигаций.  ак показали недавние аукционы по размещению бумаг ћосквы (в частности на последнем аукционе из предложенных 13 млрд руб. было продано бумаг всего на 1 млрд руб. с доходностью YTM16%), текуща€ рыночна€ обстановка не располагает к столь масштабным заимствовани€м. ћы сомневаемс€, что ћосква готова предлагать премию к рынку и сократить дюрацию до полугода.

ѕо-видимому, привлечь столь высокий объем город сможет, организовав размещени€ облигаций в виде секъюритизации синдицированных банковских кредитов дл€ последующего получени€ рефинансировани€ в ÷Ѕ.

Ѕюджет –‘ не исключает новых заимствований

ѕо последним официальным оценкам, дефицит федерального бюджета в 2009 г. может составить 3,2 трлн руб. (пор€дка 8% ¬¬ѕ), основными источниками покрыти€ дефицита будут средства –езервного фонда (2,7 трлн руб.) и ‘онда Ќационального благососто€ни€ (255 млрд руб.). »з каких средств будут финансироватьс€ оставшиес€ 250 млрд руб., пока неизвестно. ћы считаем, что наиболее веро€тным источником финансировани€ €вл€етс€ выпуск долговых ценных бумаг (ќ‘«, √—ќ). ¬ текущем году общий объем погашени€ обращающихс€ бумаг ќ‘« составит 85 млрд руб.

Ќа наш взгл€д, спрос на большую часть бумаг, предлагаемых ћинфином, будет сформирован за счет поступлени€ пенсионных накоплений в √” , которые, по нашим оценкам, в 2009 г. могут составить пор€дка 100 млрд руб. ќставшийс€ объем средств, скорее всего, будет выкуплен ÷Ѕ –‘. ≈сли ћинфин пойдет на увеличение стоимости долга и предложит рыночные услови€ (сейчас это процентна€ ставка выше 14% годовых на срок до года), возможен спрос со стороны крупных банков.

ј‘  «—истема» готова занимать под 19%

Ќова€ ставка купона по рублевым облигаци€м ј‘  «—истема» объемом 6 млрд руб. установлена на уровне 19% годовых (на 9,55 п.п. выше ставки текущего купона) к следующей оферте 15 марта 2010 г. ћы не исключаем, что эмитент также объ€вит дополнительную полугодовую оферту, чтобы оставить в рынке максимальный объем бумаг (после оферты 16 марта). ”читыва€ текущие уровни доходностей телекоммуникационных облигаций, включенных в список –≈ѕќ ÷Ѕ, предложенна€ ставка может заинтересовать определенную часть держателей бумаг.

ѕоддержка российских банков по американской схеме

ѕо сообщению »нтерфакса, ÷Ѕ не поддерживает идею вхождени€ государства в капитал частных банков (национализацию банков), а также снижение норматива достаточности капитала. Ќационализаци€, даже частична€, может подорвать экономические стимулы дл€ акционеров и снизить эффективность финансовой системы. ¬место этого, не исключена возможность выкупа государством конвертируемых привилегированных акций частных банков. –овно такую же схему рефинансировани€ предполагаетс€ использовать дл€ рекапитализации американской банковской системы. ќднако в —Ўј, прежде чем проводить вливани€ в капитал банков, проводитс€ стресс-тест дл€ вы€влени€ наиболее слабых звеньев системы.

ƒенежный рынок

Ћиквидность до конца недели не изменитс€, рубль может ослабнуть

ƒо следующей недели не ожидаетс€ существенных изменений уровн€ рублевой ликвидности, ставки межбанковского рынка могут стабилизироватьс€, а рубль, по-видимому, ослабнет.

 орсчета банков в ÷Ѕ вчера выросли на 6 млрд руб., составив 502 млрд руб., их депозиты в ÷Ѕ увеличились на 12 млрд руб. и достигли 121 млрд руб. ќбъем операций –≈ѕќ с ÷ентробанком упал на 40% по сравнению с предыдущим днем и составил 151 млрд руб. —тавки межбанковского рынка подросли: индикативна€ ставка Mosprime по однодневным кредитам подн€лась на 2 п.п. до 12,75%.

ѕо итогам вчерашних торгов на ћћ¬Ѕ рубль укрепилс€ относительно доллара на 16 копеек до 35,68 руб./долл. —егодн€ доллар растет относительно евро, так что рубль, как мы ожидаем, вернетс€ к отметке 36 руб./долл., однако Ѕанк –оссии, веро€тно, сможет удержать стоимость бивалютной корзины ниже 41 руб. »сход€ из официальных курсов рубл€ на сегодн€ стоимость бивалютной корзины составл€ет 40,34 руб.

ћакроэкономика

 удрин раскрыл параметры пересмотренного бюджета-2009

ƒлившийс€ три мес€ца процесс пересмотра бюджета близок к завершению… ѕо словам министра финансов јлексе€  удрина, ћинфин планирует представить правительству окончательную редакцию пересмотренного бюджета на 2009 г. к концу следующей недели. Ќовый бюджет основан на последней версии официального макроэкономического прогноза, согласно которому сокращение ¬¬ѕ по итогам года составит 2,4%. ѕо оценке ћинфина, в результате бюджетные доходы сократ€тс€ на 42% относительно показател€ нынешней редакции бюджета. ѕри этом антикризисные меры потребуют увеличени€ бюджетных расходов на 6%, и таким образом, изначально запланированный профицит в размере 4,5% ¬¬ѕ превратитс€ в дефицит, равный 8% ¬¬ѕ.

…но может возобновитьс€ в мае. ћы считаем новую версию бюджета скорее «технической», чем окончательной. ”читыва€ высокий уровень неопределенности относительно перспектив российской и мировой экономики, мы полагаем, что новый бюджетный план еще не раз подвергнетс€ пересмотру в течение года, по мере того как будут про€сн€тьс€ тенденции развити€. ¬ следующий раз пересмотр, по-видимому, состоитс€ в маеиюне, когда ћинфин приступит к планированию бюджета на 2010 г. ћы придерживаемс€ более оптимистического взгл€да на перспективы роста российской экономики, чем правительство (наш прогноз роста ¬¬ѕ по итогам 2009 г. равен 0%), исход€ из чего прогнозируем более умеренный дефицит федерального бюджета (-5,6%). ѕомимо этого, мы считаем, что в нынешнем году правительство не готово израсходовать более 50% текущего объема резервного фонда (2 500 млрд руб.), а оставша€с€ часть бюджетного дефицита будет покрыта за счет госдолга. ƒостаточно высока веро€тность того, что в случае дальнейшего существенного ухудшени€ экономической ситуации в течение ближайших мес€цев правительство пойдет на новое сокращение бюджетных расходов.

ѕоток пр€мых иностранных инвестиций устойчив к кризису

»нвесторы не испугались кризиса... ¬ 2008 г. приток пр€мых иностранных инвестиций в –оссию составил 27 млрд долл. – на 2,8% меньше, чем в 2007 г., сообщает –осстат. Ёто при€тный сюрприз, показывающий, что на объем пр€мых инвестиций кризис не вли€ет. ƒаже в IV квартале 2008 г. пр€мые инвестиции сократились всего на 4% с уровн€ IV квартала 2007 г. ќднако общий объем пр€мых иностранных инвестиций за прошедший год все же заметно снизилс€ – на 14,2% с уровн€ 2007 г., в основном из-за сокращени€ портфельных инвестиций (на 66,3%) и торговых кредитов (на 15,3%). ¬прочем, такой поворот нельз€ назвать неожиданным, учитыва€ кризис глобального кредитного рынка и девальвацию рубл€. ћы ожидаем, что объем торговых кредитов продолжит сокращатьс€ в 2009 г. в результате падени€ спроса на импортные товары и услуги.

...и направл€ют инвестиции в переработку, недвижимость, торговлю и добычу. ¬ структуре пр€мых иностранных инвестиций 2008 г. самое больше место зан€ла обрабатывающа€ промышленность – 22%, за ней следуют операции с недвижимостью – 19%, добывающа€ промышленность – 18% и рознична€ и оптова€ торговл€ – 15%. ¬ 2008 г. обрабатывающа€ промышленность также привлекла самую большую долю иностранных кредитов – 37%, из которых половина была направлена в металлургический сектор. “орговл€, недвижимость и добыча также получили значительную часть иностранных кредитов.

 ипр – крупнейший инвестор в –оссию, Ўвейцари€ – основной получатель российских средств. —писок крупнейших инвесторов в –оссию не изменилс€:  ипр, ¬еликобритани€, Ќидерланды и √ермани€. ¬ 2008 г. крупнейшие объемы инвестиций из –оссии направл€лись в Ўвейцарию,  ипр и Ќидерланды.

 орпоративные событи€

јѕ  ј– јƒј (NR)

» снова реструктуризаци€

 омпани€ предлагает продлить погашение облигаций 2-й серии до декабр€. јѕ  јркада, допустивша€ 20 феврал€ технический дефолт при погашении выпуска јркада-2 объемом 700 млн руб. (купон плюс оставшиес€ после амортизации 60% номинала на сумму 420 млн руб.), предлагает держател€м облигаций следующий план реструктуризации задолженности: выплатить 6 апрел€, 6 августа и 7 декабр€ соответственно 10%, 40% и 50% от суммы основного долга, а 20 декабр€ – проценты из расчета 20,5% годовых, начисленные на остаток задолженности по основному долгу.

¬ыполнимость плана вызывает сомнени€. ¬ насто€щее врем€ јркада уже находитс€ в состо€нии дефолта по выпускам јркада-3 и јркада-4 объемом 1,2 млрд руб. и 1,5 млрд руб. соответственно. ѕо первому из них компани€ не смогла исполнить оферту в объеме 1,16 млрд руб., пообещав выкупить облигации по номиналу до 10 марта 2010 г., а по второму не выплатила купон в размере 112 млн руб. ѕринима€ во внимание, что компании не достает средств даже на выплату купона, у нас вызывает сомнени€ ее способность выполн€ть свои об€зательства даже с учетом рассрочки платежей. ѕервый дефолт јркада допустила еще в окт€бре, и с тех пор никаких платежей держател€м облигаций не производила. ѕрисутствие јркады в списке стратегически важных предпри€тий также пока не помогло компании в расчетах с кредиторами.

ј¬»ј ќћѕјЌ»я «—»Ѕ»–№» (NR)

 онтракт на закупку самолетов может быть сокращен

 онтракт на 1,6 млрд долл. с Airbus может быть уменьшен в п€ть раз. —егодн€ «¬едомости» со ссылкой на свои источники сообщают, что јвиакомпани€ «—ибирь» рассматривает возможность сокращени€ заключенного в 2007 г. контракта на покупку новых Airbus 320 с 25 до 5–10 самолетов. Ќынешн€€ сумма контракта составл€ет 1,6 млрд долл., и его новые услови€ позвол€т компании высвободить около 1 млрд долл. ѕри этом, платежи за п€ть самолетов, которые будут поставлены в этом и следующем году, компани€ осуществл€ет согласно графику и в полном объеме. Ќапомним, что ранее в этом году —ибирь уже аннулировала контракт стоимостью на 2,4 млрд долл. на поставку 15 самолетов Boeing, что позволило ей вернуть около 24 млн долл.

Ќовость умеренно позитивна дл€ держателей облигаций. Ќовость о сокращении заказа, на наш взгл€д, умеренно позитивна дл€ держателей облигаций —ибирь-1 объемом 2.3 млрд руб., по которым компани€ не смогла исполнить оферту 3 феврал€. ¬ услови€х сокращени€ спроса на авиаперевозки потребность в новых самолетах уменьшаетс€, и сокращение контракта позволит компании высвободить средства дл€ расчетов с кредиторами. ¬ качестве позитивного фактора отметим, что компани€ не прекращает свою операционную де€тельность, а также ведет переговоры с ¬“Ѕ и —бербанком о привлечении кредита в 4,5 млрд руб. под госгарантии. ¬ыпуск —ибирь-1 торгуетс€ в насто€щее врем€ на уровне 40% от номинала. —уд€ по этому его держатели не тер€ют надежду на то, что предложенный компанией график погашени€ облигаций (част€ми в этом и следующем году) будет соблюден.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: