ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Очередная неделя для денежного рынка прошла без потрясений. Несмотря на повышение Банком Росси ключевых процентных ставок, ликвидности в банковской системе достаточно. Незначительно поднявшись до 4.5% годовых в начале недели (по всей видимости, на фоне первых налоговых выплат) однодневные ставки межбанковского кредитования снизились до ставшими привычными 3.5-4.0% годовых.

Причинами хорошего состояния денежного рынка являются рекордное положительное сальдо текущего счета и отсутствие оттока капитала. Банк России практически каждый день производит интервенции на валютном рынке, если в последние дни они были не столь существенны и не превышали 1 млрд. долл., то в середине прошлой неделе, судя по оборотам рынка и сальдо операций Банка РФ с коммерческими банками объем покупок Центрального банка увеличился до примерно 2 млрд. долл. Скорее всего по итогам недели он купил не менее 5 млрд. долл. Отметим, что примерно на схожую сумму (с учетом произведенных налоговых выплат) увеличилась сумма средств коммерческих банков на счетах ЦБ РФ. То есть запас прочности банки накопили перед ключевыми налогами (НДПИ и налог на прибыль), поэтому сложностей с прохождением конца месяца мы не ожидаем, возможен некоторый рост стоимости рублей, но не более 5-6% годовых.

Отметим данные по инфляции в РФ за первую половину июня, рост цен составил 0.6%. С начала года цены выросли на 8.3% против 5.1% за аналогичный период прошлого года. Напомним, что официальный прогноз инфляции остается на уровне 10.5% по итогам года, но в последнее время в устах чиновников появились нотки сомнения в достижении этой цели. Так, министр финансов А. Кудрин заявил, что удержать инфляцию в пределах 10.5% тяжелая задача, а заместитель главы ЦБ РФ Г. Меликьян сказал, что инфляции по итогам года может достичь 12%. Это, кстати, соответствует прогнозу Всемирного банк – 12-14%. Мы считаем, что уже в июле- начале августа мы увидим новые шаги Банка России по борьбе с инфляцией.

ДОЛГОВОЙ РЫНОК

После очередного повышения ключевых ставок со стороны ЦБ РФ, на рынке рублевого долга стали преобладать умеренно-негативные настроения. Каких-то существенных распродаж бумаг не наблюдалось, так как инвесторы были готовы к ужесточению монетарной политики, сюрпризом разве что явилось лишь то, что ЦБ РФ сделал это несколько раньше, чем ожидало большинство участников. Чуть сильнее пострадали бумаги первого эшелона, как наиболее чувствительные к росту ставки, в частности РЕПО Центрального Банка. После чего рынок стабилизировался, а активность торгов снизилась. Интересных идей на вторичном рынке в настоящий момент нет, благоприятная ситуация с рублевой ликвидностью поддерживает спрос на облигации, при этом ожидания дальнейшего повышения ставок Банка России, в рамках борьбы с инфляцией, указывает на минимальные шансы снижения или сохранения текущего уровня доходности на рынке в целом, все же высока вероятность увидеть более высокие ставки по облигациям к концу года. Давление на котировки в ближайшие дни будут оказывать первичные размещения, тем более что на аукционах можно получить неплохую премию даже по бумагам хорошего кредитного качества.

Из позитивных новостей для рынка облигаций можно отметить потенциальный в среднесрочной перспективе приход на рынок части средств Фонда национального благосостояния. Предполагается, что к октябрю 2008 года будет подготовлена законодательная база, а с 2009 года начато инвестирование этих средств. К концу года по разным оценкам объем фонда превысит 2 трлн. руб. и около четверти этих средств должны поступить на рынок ценных бумаг российских компаний. Какая бы доля не досталась рынку корпоративных облигаций это все равно существенный объем, который, по всей видимости, пойдет в бумаги первого и хорошего второго эшелона.

Перспективы третьего же эшелона в настоящий момент выглядят печально. Вслед за трудным, нервным и непрозрачным прохождением оферт по ряду бумаг в последние месяцы, на прошедшей неделе произошел дефолт (пока еще технический) по выпуску облигаций ЗАО «Миннеско Новосибирск». Технический дефолт пока лишь только с точки зрения сроков, но в отличие от нескольких предыдущих технических дефолтов на рынке этот имеет высокие шансы превратиться в полноценный, так как, как мы понимаем из новостных лент, эмитент заявил, что у него нет денег на выплаты по выпуску.

Одновременно с этим технический дефолт состоялся по еще одной бумаге, которая правда уже давно маячила в списке потенциально дефолтных – Арбат Престиж. Судя по информации газеты «Коммерсант» деньги компании под залог недвижимости даст банк «Уралсиб», но пока эта информация официально не подтверждена и по состоянию на понедельник заем находился в техническом дефолте.

Подобные события заставляют инвесторов осторожней подходить к выбору бумаг, ряд банков закрывает лимиты на третий/четвертый эшелон. Мы считаем, что в ближайшее время выход на рынок для эмитентов с высоким кредитным риском закрыт и, скорее всего, размер ставки не будет фактором принятия решения. Размещения тех эмитентов, которые по той или иной причине не имеют возможности отложить выпуск, с большой долей вероятности будут носить не совсем рыночный характер.

На прошлой неделе мы видели размещения трех банков: НОМОС, РСХБ и Ренессанс Капитал. Все три эмитента имеют обращающиеся займы, поэтому определение справедливой доходности не составляло трудности. Инвесторы получили премию по первым двум займам по нашим оценкам в размере 30-50 б.п. и более 150 б.п. по займу Банка Ренессанс Капитал, что много, даже с учетом того, что первые две бумаги более надежны и попадут в ломбардный список ЦБ РФ. Также состоялось размещение очередного выпуска Мособласти, премия составила около 20-30 б.п. и это на фоне существенного навеса предложения риска региона в ближайшее время.

Эти размещения указывают на наш взгляд, что инвесторы требуют премию даже по бумагам первого эшелона, которую в настоящий момент можно оценить до 50 б.п. По более слабым с точки зрения кредитного качества выпускам премия существенно разница и, как мы видели на примере банка Ренессанс Капитал, может составлять до 2 п.п.

Эта неделя богата на первичные размещения, суммарный объем предложения составит более 30 млрд. руб. Главным размещением, конечно же, является выпуск МТС на 10 млрд. руб. Отметим, что зарегистрировано 3 выпуска эмитента, каждый по 10 млрд. руб. Данную бумагу можно отнести к хорошему второму эшелону, который пользуется спросом у инвесторов уже с весны, поэтому ожидаем, что размещение пройдет успешно и премия вряд ли превысит 50 б.п. относительно выпуска материнской компании (АФК «Система»), то есть доходность к двухлетней оферте составит около 9% годовых.