Rambler's Top100
 

Ѕанк «≈Ќ»“: ≈жедневный обзор рынка облигаций


[23.11.2005]  Ѕанк «≈Ќ»“    pdf  ѕолна€ верси€
–џЌќ  ≈¬–ќќЅЋ»√ј÷»…

ƒинамика базовых активов.
ѕубликаци€ стенограммы но€брьского заседани€ ‘–— была встречена ростом казначейских бумаг. „лены ‘–— дали намек на возможное изменение текущей политики: ЂЌекоторые аспекты протокола следовало бы изменить, в частности, касающиес€ характеристики проводимой политикиї. Ќесмотр€ на то, что документ отразил сохран€ющиес€ опасени€ относительно ускорени€ инфл€ции, и как следствие согласие на очередное повышение на 25 б.п., в нем €вственно отражено беспокойство отдельных чиновников относительно слишком длительного цикла.  ак следствие, представители ‘–— выразили желание более внимательного изучени€ макроэкономических данных, чтобы не пропустить нейтральный уровень, после которого экономика почувствует негативный эффект высоких ставок. “аким образом, стенограмма сформировала у инвесторов ощущение веро€тного приближени€ конца серии повышени€ ставки, начатой еще летом 2004 года. ¬ результате доходность 2-летних бумаг снизилась на 7 б.п. до 4.3%, доходность 10-летних Ц на 3 б.п. до 4.43%.

ќжидани€, что в начале следующего года ‘–—, возможно, ослабит политику, выгл€д€т все более реалистичными. ћы, тем не менее, полагаем, что, по крайней мере, еще два раза ставка будет повышена на 25 б.п. до 4.5%, и дальнейша€ ее динамика будет в значительной степени определ€тьс€ выход€щими макроиндикаторами, что, в свою очередь, увеличит волатильность казначейских бумаг.

–азвивающиес€ рынки.
ѕоздн€€ по времени публикаци€ стенограммы не позволила развивающимс€ рынкам в полной мере использовать сигнал с рынка базовых активов.  роме того, опрос в Ѕразилии показал некоторое снижение попул€рности президента Ћулы, в св€зи с чем Ѕразили€-40 закрылась на предыдущем уровне 122.9% (YTM 7.61%), а спрэд расширилс€ на 2 б.п. јналогичную динамику спрэдов можно было наблюдать в сегменте мексиканских и турецких бумаг. ¬ то же врем€, спрэд ¬енесуэлы смог сузитьс€ на 4 б.п. на фоне роста нефт€ных цен, что привело к сохранению спрэда EMBIG на отметке 236 б.п.

–оссийский сегмент.
–оссийские еврооблигации продолжили движение за базовыми активами, но рост по причине низкой ликвидности в момент выхода стенограммы оказалс€ весьма ограниченным. –осси€-30 выросла на 12 б.п. до 112.125-112.25% (YTM 5.59%), что привело к расширению спрэда до 116 б.п. “ем не менее, с утра суверенные бумаги используют созданный рынком Treasuries потенциал, торгу€сь на уровне 112.5%, а спрэд сократилс€ до 113 б.п. ћы продолжаем ожидать сужени€ спрэда до 110 б.п. к концу мес€ца- началу декабр€.

¬ корпоративном секторе вслед за суверенными привычно выросли квазисуверенные выпуски √азпрома. √азпром-34 вырос на 44 б.п. до 125.875-126.5% (YTM 6.56%), √азпром-20 - на 38 б.п. до 106.5-107.25% (YTM 6.42%). ѕродолжает радовать инвесторов евробонды —еверстали-14, выросшие на 56 б.п. до 107.875-108.25% (YTM 7.88%). ¬ этой св€зи мы в очередной раз обращаем внимание на выпуск ≈вразхолдинга-15, преми€ которого к бумагам —еверстали-14 на уровне 55 б.п. по нашему мнению выгл€дит завышенной.

ћы сохран€ем наши рекомендации по покупке —инека-15 и –оссельхозбанка-10. ћы также считаем, что спрэд —бербанка-15 к ¬“Ѕ-15, составл€ющий на данный момент 25 б.п., имеет все шансы сузитьс€ до нул€.  роме того, аналогичную динамику, по нашему мнению, способен продемонстрировать спрэд —ибнефти-09 к кривой √азпрома.


–ќ——»…— »… ƒќЋ√ќ¬ќ… –џЌќ 


Ќа фоне умеренно позитивных сигналов со стороны базовых активов и российских евробондов в рублевых бумагах вчера можно было наблюдать выборочные покупки, преимущественно во втором эшелоне, а также в сегменте ќ‘«.

¬ частности, ростом котировок закончили день выпуски ÷“ -4 (+9 б.п.), —јЌќ—-2 (+6 б.п.), ћособласть-5 (+10 б.п.). »з числа голубых фишек умеренным спросом пользовались облигации ћосквы-39 (+6 б.п.) и √азпрома-4 (+16 б.п.).  роме того, прибавили в цене некоторые выпуски госбумаг: 25057 (+33 б.п.), 46014 (+25 б.п.), 46017 (+18 б.п.). ¬ то же врем€, в коротких (37, 35 серии) и среднесрочных (36 выпуск) московских сери€х преобладало снижение котировок, причем по 36 и 37 ћоскве заметно выросли обороты торгов.

—егодн€ внешний фон дл€ долгового рынка складываетс€ более позитивно: помимо роста Treasuries после опубликовани€ стенограммы заседани€ ‘–—, вчерашний рост евро на FOREX оказал поддержку курсу рубл€. ¬ то же врем€, вполне веро€тное возобновление роста доходностей базовых активов в среднесрочной перспективе остаетс€ фактором риска дл€ рублевых бумаг.  роме того, динамика мирового валютного рынка пока не дает особых поводов дл€ оптимизма: хот€ недавний тренд на рост американской валюты и приостановилс€, дальнейша€ судьба курса евро/доллар под вопросом. Ќа этом фоне наиболее безопасными по прежнему выгл€д€т бумаги второго-третьего эшелонов средней дюрации: ћћ -“ранс, Ќутритек, √лавмосстрой, √руппа Ћ—–, ћидлэнд, ћаир, —евкабель, —вердловэнерго, Ћенэнерго.

—егодн€ на ћћ¬Ѕ состоитс€ аукцион по размещению трехлетних облигаций ќќќ Ђћагнит-‘инансї, SPV √руппы компаний Ђ“андерї, на сумму 2 млрд. руб. ѕоручител€ми по займу выступают вход€щие в √руппу «јќ Ђ“андерї, контролирующее торговый блок и выступающее центром консолидации прибыли, и «јќ Ђћагнитї, осуществл€ющее управлению частью имущественного комплекса.

¬виду того, что √руппа находитс€ в стадии формировани€ холдинговой структуры и пока не имеет аудированной консолидированной отчетности, при оценке финансового состо€ни€ мы опирались на данные управленческой отчетности. ¬ыбранна€ эмитентом стратеги€ агрессивной региональной экспансии, с одной стороны, обеспечивает ему высокие темпы роста продаж. ѕо сравнению с аналогичным периодом прошлого года оборот за 6 мес. 2005 г. увеличилс€ вдвое до 19.4 млрд. руб., а к концу текущего года выручка от продаж ожидаетс€ на уровне пор€дка 45 млрд. руб. — другой - компани€ тер€ет возможность устанавливать высокие торговые наценки, что отражаетс€ в крайне низкой норме прибыли. ¬ 1 полугодии операционна€ рентабельность составл€ла всего 1.8%, рентабельность по чистой прибыли была на уровне 0.7%.

’от€ долгова€ нагрузка эмитента в насто€щее врем€ сохран€етс€ умеренной, и, благодар€ рефинансированию существующей задолженности за счет размещени€ облигаций, в ближайшее врем€ сохранитс€ таковой (с учетом облигационного займа, покрытие об€зательств по кредитам и займам годовой EBITDA будет на уровне около 28%), в качестве одного из ключевых финансовых рисков мы выдел€ем возможное усиление долгового бремени в перспективе. Ќа фоне такой низкой нормы прибыли дальнейшее расширение масштабов бизнеса, скорее всего, потребует дополнительного внешнего финансировани€.

¬ качестве главного ориентира по доходности облигаций ќќќ Ђћагнит ‘инансї мы рассматриваем выпуск ќќќ Ђѕ€терочка ‘инансї, доходность которого по состо€нию на 22.11.2005 г. составила 8.62% годовых к погашению.

ѕринима€ во внимание довольно низкую прозрачность структуры √руппы компаний Ђ“андерї, меньшую выручку, а также крайне низкую норму прибыли, св€занную с региональной специализацией компании, мы полагаем, что, учитыва€ существующую разницу в дюрации выпусков и премию за первичное размещение, облигации ћагнита должны иметь спрэд к бумагам Ђѕ€терочкиї на уровне 130-160 б.п. “аким образом, мы полагаем, что справедлива€ доходность облигаций ќќќ Ђћагнит ‘инансї будет находитьс€ в диапазоне 9.9% - 10.2% годовых.
 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
27 28 29 30 31 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: