Rambler's Top100
 

»√  апиталЏ:  апиталЏный взгл€д Ц облигации


[21.08.2008]  »√  апиталЏ    pdf  ѕолна€ верси€

ќбзор рынка

≈врооблигации

–оссийские евробонды, несмотр€ на сокращение внутренних политических рисков (давление на металлургический сектор ослабло), глобальным инвесторам не интересны. —уверенные спреды EM продолжают расшир€тьс€. —прос концентрируетс€ в Treasuries.

–ублевые облигации

¬ среду темпы падени€ цен рублевых облигаций замедлились. Ќа этот раз обстановка в смежных секторах финансового рынка уже не так сильно довлела над облигаци€ми, как накануне. ”крепилс€ и курс рубл€, причем не только относительно доллара, но и бивалютной корзины. » все же конъюнктуру долгового рынка благопри€тной не назовешь, особенно в перспективе ближайших мес€цев.

¬алютный рынок

¬ среду российский рубль укрепилс€ и относительно доллара, и относительно бивалютной корзины. ¬прочем, риски ухудшени€ ситуации на внутреннем валютном рынке по-прежнему сохран€ютс€.

¬алютные облигации

 вазигосударственные станут государственными

ћировые финансовые рынки продолжают без устали переваривать слухи о крупнейших ипотечных квазигосударственных компани€х —Ўј (Freddie Mac и Fannie Mae), которым довольно скоро предстоит рефинансировать более 200 млрд. долл. »х финансовое положение продолжает ухудшатьс€, и на рынке всЄ более усиливаютс€ опасени€ того, что государство будет вынуждено вмешатьс€. Ќапомним, что пищу дл€ размышлени€ рынку подбросила еще в выходные газета Barron's, за€вив, что у правительства нет другого выбора, кроме как национализировать Freddie и Fannie Mae. Freddie Mac и Fannie Mae имеют в собственности либо гарантируют почти половину ипотечных займов в —Ўј и считаютс€ столпами пошатнувшегос€ жилищного рынка, а сейчас существует опасени€, что компании не смогут рассчитатьс€ по своим долгам: Fannie должна выплатить $120 млрд. до 30 сент€бр€, Freddie - $103 млрд. Ќесмотр€ на то, что  омпании за€вл€ют о том, что смогут сами справитьс€ и привлечь финансирование с рынка, инвесторы опасаютс€, что в услови€х ипотечного кризиса дополнительный капитал привлечь без помощи властей может оказатьс€ крайне сложно.

¬ целом новостной поток статистики фин. отчетов крупнейших компаний мира продолжает свидетельствовать о том, что убытки и списани€ активов в корпоративном секторе, св€занном, как напр€мую, так и косвенно, с рынком жиль€ и кредитовани€, продолжатс€. ¬се это с определенным временным лагом скажетс€ на темпах роста мировой экономики. ј растущие инфл€ционные индикаторы столкнут экономику в разр€д стагфл€ционной.

— каждым днем эту гипотезу поддерживают все больше и больше участников рынка. ¬едь, несмотр€ на высокую инфл€цию в основных экономических регионах мира, спрос на безрисковые активы продолжает расти. ¬чера вновь росли котировки Treasuries.  рива€ доходности UST снизились практически по всей длине на 5-6 б.п. јмериканска€ «дес€тка» достигла 3.78%.

ќднако спрос на российские безрисковые активы по-прежнему не про€вл€етс€. ≈динственное улучшение, которое можно было отметить за вчерашний день – в€лое снижение 5-ти летние CDS на –оссию – до 129 б.п. (- 2 б.п.). ќтметим, что уровень этот крайне высок – сопоставим с уровн€ми марта- апрел€ этого года – очередного пика непри€зни к рискам, зародившегос€ после банкротства Bearn Stearns. —уверенный индикативный спред RUS-30 vs US-10 уже не первый день находитс€ на максимальных за последние полгода уровн€х – выше 180-190 б.п.

Ћокальный позитив по ћћ  особой роли не сыграл, в то же врем€ в сравнении с остальным рынком корпоративных еврооблигаций помог сдержать натиск продавцов, разгор€ченных очередной волной глобальной непри€зни к рискам. ¬чера  омпани€ опубликовала финансовые результаты за первое полугодие 2008 года, оказавшиес€ выше еЄ собственных прогнозов и ожиданий аналитиков. ќсновным драйвером роста во втором квартале стало значительное увеличение цен на отпускную продукцию, что нивелировало рост себестоимости производства. ƒол€ себестоимости в общей выручке сократилась до 62% с 65% в предыдущем квартале.

¬ыпуск ћћ  08 достаточно короткий – до погашени€ осталось 2 мес€ца, и рыночные риски в него практически не закладываютс€.  отировки ближайших bid/offer сто€т выше номинала.

Ќесмотр€ на сокращение внутренних политических рисков (давление на металлургический сектор ослабло), российские еврооблигации глобальным инвесторам не интересны. —уверенные спреды EM продолжают расшир€тьс€. —прос концентрируетс€ в Treasuries.

“ем не менее, мы по-прежнему оптимистично настроены, и по мере улучшени€ воспри€ти€ рисков –‘ глобальными инвесторами российские евробонды обретут покупателей. ћы уже сейчас рекомендуем обратить внимание на качественные выпуски, чь€ доходность за врем€ распродаж приблизилась к 10% годовых – —еверсталь, ≈враз, “ћ , “Ќ -¬–, Ќ Ќ’ и др. —егодн€ ожидаетс€ публикаци€ данных по розничным продажам в ¬еликобритании за июль в 12:30, данные по количеству обратившихс€ за пособи€ми по безработице в —Ўј в 16:30. ¬ 18:00 будут опубликованы значени€ опережающих индикаторов и индекс производственной активности в округе ‘иладельфи€.

–ублевые облигации

¬ среду темпы падени€ цен рублевых облигаций замедлились. Ќа этот раз обстановка в смежных секторах финансового рынка уже не так сильно довлела над облигаци€ми, как накануне. ”крепилс€ и курс рубл€, причем не только относительно доллара, но и бивалютной корзины.

» все же конъюнктуру рынка благопри€тной не назовешь. ¬се эти факторы – и курс рубл€, и динамика акций – крайне у€звимы в свете возможной рецессии в —Ўј и замедлени€ мировой экономики. —оответственно, причин отказыватьс€ от защитной стратегии при инвестировании средств в рублевые облигации по-прежнему нет. Ќе случайно и во вторник, когда рынок испытал одно их самых сильных падений, и вчера, в более спокойной обстановке, лучше рынка вновь смотрелись короткие выпуски. ƒлинные облигации продолжают снижатьс€, в том числе облигации ћосквы, Ћукойла, –∆ƒ, ‘—  ≈Ё—, государственные облигации.

ѕо итогам состо€вшегос€ вчера доразмещени€ ќ‘« 46020 доходность выпуска была определена на уровне 7,22% годовых, т.е. с премией пор€дка 9 б.п. выше рынка. ѕреми€, впрочем, не помешала данной облигации продолжить падение. ѕоследн€€ сделка прошла по цене 86,15% от номинала, что на 127 б.п. ниже средневзвешенной цены доразмещени€, и на 185 б.п. - закрыти€ предыдущих торгов.

¬озможно, облигации про€вили бы большую устойчивость, если бы не риск ухудшени€ рублевой ликвидности. Ќехватка свободных средств ощущаетс€ даже в отсутствии налоговых выплат. —оответственно, к концу мес€ца ситуаци€ на денежном рынке может обостритьс€ еще сильнее.

¬алютный рынок

¬ среду рубль укрепилс€ и относительно доллара, и относительно бивалютной корзины. ѕоследн€€ снизилась на 13 коп. до 29,59 руб., чему во многом способствовало улучшение ситуации на фондовом рынке. ≈ще на 6,7 коп. курс рубл€ вырос за счет евро, однако, учитыва€ риск ухудшени€ публикуемых сегодн€ показателей PMI еврозоны, сложно рассчитывать на то, что евро будет и дальше способствовать укреплению российской валюты.

Ќе все так очевидно и динамикой курса рубл€ относительно бивалютной корзины. ≈е ожидаемое снижение в конце мес€ца в св€зи с налоговыми выплатами может оказатьс€ временным из-за угрозы дальнейшего оттока каптала из –оссии и нового падени€ фондовых и сырьевых рынков. “ака€ опасность обусловлена угрозой рецессии в —Ўј и рисками замедлени€ мировой экономики. —ерьезные разногласи€ –оссии и «апада в оценках конфликта в ёжной ќсети также будут удерживать эффективный курс рубл€ выше равновесного уровн€. — учетом всего этого мы считаем более веро€тным ослабление номинального курса рубл€ к доллару до конца мес€ца.

Ќовости эмитентов

 опейка

¬чера состо€лась оферта на выкуп облигаций 3-й серии “ƒ « опейка». ÷ена выкупа составл€ла 99% от номинала. ѕо данным »нтерфакс, в прохождении оферты помог ”ралсиб  эпитал, выкупив на себ€ более 3 млн. облигаций.

 омментарий: ¬р€д ли кто-то мог сомневатьс€ в желании Ѕанка помочь в прохождении оферты в столь сложные времена аффилированной структуре. «десь, на наш взгл€д, интересен другой факт. »з общего объема выпуска (4 млн. шт.) инвесторы сдали по оферте ”ралсиб  эпитал около 80% займа, при том, что Ёмитент, мало того, что наконец-то раскрыл отчетность, причем, на наш взгл€д, весьма не плохую, так еще и предложил новую интересную оферту, формирующую высокую доходность при относительно коротком горизонте инвестировани€, - годовую, с ценой выкупа 104% от номинала. — такими услови€ми можно было получить инвестиции в компанию второго эшелона с годовым оборотом почти в 1,5 млрд. долл. с доходностью 15,5% годовых с учетом квартальных выплат.

¬ыходит, сейчас ситуаци€ на рублевом рынке облигаций до такой степени накалена, что даже по весьма крупным и крепким заемщикам (второй эшелон) инвесторы желают выходить в кэш. „то же говорить тогда об облигаци€х третьего эшелона? ѕроблемы здесь не в локальных провалах с ликвидностью, наблюдаемых особенно в дни выплаты налогов, а в целом опасений инвесторов по поводу собственного российского кризиса кредитовани€, который в третьем эшелоне уже похоже случилс€ (ƒержава, јЋѕ», —«Ћ , ћј–“ј и др.).

ћ–—  ёга

¬чера стало известно, что ћ–—  ёга планирует выйти на публичный долговой рынок. Ёмитент предполагает, что заем будет размером 6 млрд. руб. срочностью 5 лет. ÷елью привлечени€ средств, по данным –ейтерс, станет рефинансирование кредитного портфел€ и финансирование инвестиционной программы.

 омментарий:  редитное качество Ёмитента вр€д ли вызовет у участников рынка сомнени€. ќтрасль стратегическа€: Ёмитент владеет р€дом крупных распределительных сетевых компаний ( убаньэнерго, –остовэнерго, ¬олгоградэнерго, јстраханьэнерго и  алмэнерго), а √осударство в лице ’олдинга ћ–—  владеет 51,6% акций ћ–—  ёга.

»нтересным, на наш взгл€д, окажетс€ предпрайсинг выпуска организаторами. ¬ текущих рыночных услови€х размещение длинного выпуска вр€д ли возможно, Ёмитенту, скорее всего, придетс€ предложить 1-2 летнюю оферту.

Ќа публичном долговом рынке отрасль представлена весьма обширно, есть пр€мые аналоги, например ћ–—  ”рала, выпуск которого при дюрации менее 2-х лет торгуетс€ под доходность 9,2% годовых. ¬ случае если параметры выпуска будут схожими с обращающимс€ займом ћ–—  ”рала, то рассчитывать на доходность ниже 10% вр€д ли стоит.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: