Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Ежедневный обзор долговых рынков


[21.03.2008]  Банк Москвы    pdf  Полная версия
Долговые рынки

Тишина и спокойствие

Вчера внутренний рынок второй день подряд закрылся в зеленой зоне. Изменение цен большинства бумаг не превысили 5-10 б. п., однако даже это небольшое двухдневное восстановление можно считать достижением на фоне продолжавшегося падения на протяжении нескольких последних дней. В целом позитивные настроения не были подкреплены какими-либо фундаментальными факторами – просто условия на денежном рынке были благоприятными, а внешний рынок после недавних «американских горок» успокоился.

Активность оставалась довольно низкой – оборот в корпоративном секторе снизился до 5.9 млрд руб. Высокой популярностью пользовались короткие облигации ВТБ, наконец выросла активность покупателей длинных облигаций качественных эмитентов: Газпром-8 (+9 б. п.), РЖД-7 (+20 б. п.), ФСК-5 (+14 б. п.). Инвесторы были менее лояльны к банковским выпускам лидеров потребительского кредитования: ХКФ-4 (-5 б. п.), БРС-5 (-40 б. п.), УРСА-3 (-40 б. п.).

Рублевый выпуск компании ОАО «Лебедянский» вчера вырос на 75 б. п. вслед за новостью о приобретении сокового бизнеса компании группой Pepsi Co. Поскольку Pepsi Co не заинтересована в подразделениях бизнеса Лебедянского по производству минеральной воды и детского питания, эти бизнес-единицы будут отделены от основного бизнеса Лебедянского. Реорганизация компании со всеми далеко идущими последствиями (эмитент должен предоставить всем кредиторам возможность досрочного погашения долговых обязательств по цене номинала) означает, что облигации Лебедянского в любом случае привлекательны по цене ниже 100 %.

Подробности о новом инструменте предоставления ликвидности

Вчера, выступая на банковской конференции, заместитель министра финансов Дмитрий Панкин рассказал подробности касательно нового инструмента предоставления краткосрочной ликвидности. По сообщению СМИ со ссылкой на Панкина, требования к банкам, которые могут принимать участие в аукционах по размещению остатков бюджетных средств, следующие: капитал банка должен составлять не менее 5 млрд руб. (как уже было сказано ранее), и банк должен иметь рейтинг не ниже «BB-» по шкале S&P или «Ba2» по шкале Moody`s (ни слова о Fitch).

Мы бы хотели обратить внимание на тот факт, что уровень «BB-» от S&P на одну ступень ниже уровня «Ba2» от Moody`s в сопоставимых шкалах, что выглядит немного странно. Возможно, Минфин пытается принять во внимание строгость подхода каждого конкретного рейтингового агентства к оценке (впрочем, этот фактор субъективен).

Как сказал Панкин, аукционы могут начаться не ранее конца апреля. Объем средств, который сможет получить отдельно взятый банк, колеблется от 10 до 40 % от капитала банка в зависимости от его рейтинга. Так, например, ВТБ сможет получить приблизительно 140 млрд руб. (по нашим оценкам). Минфин планирует начать аукционы с предоставления средств сроком на 7 дней. В дальнейшем система может быть расширена.

Внешние рынки

Опубликованные вчера смешанные экономические данные не задали рынку казначейских облигаций UST четкого направления последующего движения. Рынок труда продолжает показывать признаки слабости (еженедельные данные по количеству безработных, впервые обратившихся за пособием, максимальные с 2005 г.). С другой стороны, опубликованный вчера индекс ведущих показателей и индекс производственной активности Phili Fed продемонстрировали более умеренное снижение, нежели ожидалось. В то же время, пересмотренные данные индекса ведущих показателей за январь (-0.4 вместо -0.3) не позволяют забыть о рецессии.

Рынок еврооблигаций

Похоже, что доходность 10-летних нот стабилизировалась на уровне ниже 3.40 %, обещая более высокий уровень цен для выпуска Россия’30. Спрэд последнего расширился к UST 10 до 195 б. п. – значении, близком к 203 б. п., абсолютному максимуму с апреля 2005 г. Также как и для рынка рублевого долга, четверг стал днем позитива для рынка российских еврооблигаций: кривая Газпрома прибавила в цене по всей длине, заметный спрос мы наблюдали в выпусках Абсолюта. Сегодня американцы празднуют Пасху, следовательно, рынок еврооблигаций продолжит пребывать в тишине и спокойствии.

Первичный рынок

РБК разместит биржевые облигации

РБК на следующей неделе разместит выпуск биржевых облигаций – первый в истории рынка рублевого долга. Организатор выпуска – Тройка Диалог – маркетирует доходность годовых бумаг на уровне 12.0-12.5 %. Мы считаем озвученные уровни привлекательными и рекомендуем принять участие в аукционе.

РБК относится к «крепкому» второму эшелону: компания характеризуется высокой рентабельностью (рентабельность EBITDA – 27 %) и невысокой долговой нагрузкой (Долг/EBITDA – 1.9X). Кредитный рейтинг РБК находится на одном уровне с такими эмитентами, как ЮТК, Сибирьтелеком, ЛСР, ЦентрТелеком. На вторичном рынке облигации этих компаний торгуются в диапазоне 9-10 %.

Правда, стоит отметить, что, например, ЛСР и банковские бонды с сопоставимым кредитным качеством торгуются выше по доходности – 11-12 %. К тому же, МБРР (B1/B+) планирует в скором времени выйти на облигационный рынок с дебютным выпуском, маркетируемая доходность по которому составляет 11.0-11.5 %.

Биржевые облигации: почему сейчас?

До сих пор биржевые облигации не пользовались высоким спросом у эмитентов, поскольку с помощью облигационного рынка компании (в особенности качественные эмитенты) часто стремились удлинить срок заимствования, выпуская на рынок 2-3-летние бумаги по возможности без оферт.

Сейчас ситуация изменилась: привлечь заем на такой срок становится проблематично, и по сравнению с 2-3-месячным бридж-финансированием, к которому эмитенты часто прибегают для прохождения погашений/оферт, годовой выпуск – это вполне себе долгосрочное финансирование.

Дело в том, что в условиях высокой неопределенности инвесторы предпочитают короткие бумаги качественных эмитентов, поэтому наибольшей популярностью пользуются выпуски с дюрацией около 1 года. Если в тот же период в прошлом году растущий как на дрожжах рынок рублевого долга стимулировал спрос на длинные выпуски, то сейчас ситуация как раз противоположная: разместить выпуск длиной даже в 2 года довольно сложно. Таким образом, сейчас самый правильный момент для популизации такого рода бумаг.

Преимущества и недостатки

Одним из преимуществ биржевых облигаций является ускоренная процедура их выхода на вторичный рынок (в идеале облигации могут начать торговаться на следующий день после их размещения), что, на наш взгляд, в текущих условиях является важным фактором, поскольку держателю бумаг не приходится замораживать средства на период в 3-6 недель. В то же время, серьезным недостатком биржевых облигаций является неизвестность относительно шансов их попадания в ломбардный список, а следовательно, невозможность получения финансирования под залог этих выпусков в ЦБ. Нам также пока неизвестно, могут ли биржевые облигации претендовать на попадание в список «А1». В дальнейшем, возможно, биржевые бонды смогут попасть в оба вышеназванных списка, что существенно повысит привлекательность бумаг для инвесторов.

Еще одной причиной, по которой далеко не все эмитенты воспользовались опцией биржевых облигаций, являются довольно жесткие требования к эмитенту, в особенности пункт, касающиеся обязательного листинга акций эмитента на ММВБ. По признанию самой ММВБ, пока в эту категорию попадают лишь 55 эмитентов (для сравнения: всего на рынке корпоративных облигаций сейчас представлено 464 эмитента). Другой минус – эмитент облигаций должен существовать не менее трех лет и иметь надлежащим образом утвержденную годовую бухгалтерскую отчетность за 2 завершенных финансовых года, а это существенно снижает шансы эмитента разместить облигации при помощи SPV.

Судя по активизации игроков, планирующих в скором времени выйти с биржевыми облигациями, эмитенты постепенно меняют отношение к этому инструменту (хотя, похоже, у них нет другого выхода). Впрочем, каков реальный рыночный спрос на эти бумаги, покажет аукционы по РБК и Автовазу.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: