Банк Зенит: Ежедневный обзор рынка еврооблигаций

[19.11.2004] Банк Зенит

Динамика базовых активов. Спокойный новостной фон вчерашнего дня оставил рынку право на самоопределение, в результате чего Treasuries продемонстрировали смешанную динамику в зависимости от срока до погашения.

Количество новых обращений за пособиями по безработице практически полностью соответствовало ожиданиям, составив 334 тыс. Индекс опережающих экономических индикаторов не привлек внимания инвесторов, несмотря на то, что в октябре снизился сильнее ожиданий: на 0.3% вместо ожидаемых 0.1%. Индекс филадельфийской ФРС также не оправдал ожидания, снизившись сильнее, но, как и в предыдущем случае, на рынок влияния не оказал.

Если говорить о возможных факторах, повлиявших на рынок, то следует отметить, что ими стали новости из Европы, где вчера в ряде стран прошло размещение государственных облигаций. Спрос на аукционах оказался наименьшим за последние месяцы, оказав давление на соответствующие рынки, которое в малой степени передалось и на американский рынок, наиболее сильно затронув короткий отрезок кривой доходности. Доходность 2-летних Treasuries выросла вчера на 3 б.п. до 2.84%, 10-летних, напротив, снизилась на 2 б.п. до 4.12%.

Российский сегмент. Повышение российского рейтинга агентством Fitch с ВВ+ до ВВВ- стало катализатором сужения спрэдов российских еврооблигаций, продемонстрировавших вчера бурный рост. Страновой спрэд в итоге сузился на 10 б.п. до 220 б.п., бенчмарк Россия-30 выросла до 103-103.125% (+118 б.п.), сузив при этом премию к UST10 до 237 б.п. Россия-28 продемонстрировала рост на 280 б.п., закрывшись по цене 164.875-165.1875%, Россия-18 – на 150 б.п. до 139.25-140.25%.

Увеличился спрос и на корпоративные выпуски, повышения рейтингов которых, вероятно, последуют за суверенным. Газпром-13 вырос на 175 б.п. до 119-120.5% (YTM 6.4%), Газпром-34 – на 187 б.п. до 116.5-117.25 (YTP 6.13%), став вторым выпуском компании, торгующимся с дисконтом к суверенной кривой. Газпром-07 вырос на 50 б.п., Газпром-09 – на 125 б.п. Не меньше инвесторов интересовали выпуски металлургических компаний и Алросы. Северсталь-09 выросла на 162 б.п. до 101.875-102% (YTM 8.14%), Алроса-08 – на 125 б.п. до 103.125-203.125% (YTM 6.9%). На этом фоне довольно бледно выглядели выпуски телекомов, рост которых не превысил 25-50 б.п. Среди банковских выпусков лидировали еврооблигации ВТБ, Банка Москвы и Газпромбанка, рост которых составил 75-100 б.п. Остальные банковские бумаги выросли на 25-37 б.п. Спрэд российских корпоративных и банковских еврооблигаций, согласно индексу RUBI, сузился на 15 б.п. до 297 б.п.

По нашему мнению, темпы сужения спрэдов показывают, что авторитет агентства Fitch у инвесторов не столь высок. Повышение рейтинга Moody’s год назад привело к единовременному сужению суверенного спрэда на 36 б.п., а корпоративного на 63 б.п., хотя, конечно, в том случае это был первый инвестиционный рейтинг, в связи с чем сравнение не стопроцентно корректно. В то же время мы ожидаем, что повышение рейтинга агентством S&P может избавить российский рынок еще от 40-60 б.п. премии, и вчерашнее решение Fitch является дополнительным свидетельством того, что ждать остается недолго. К такой оценке вероятного сужения спрэдов подталкивает опыт Мексики, где повышение рейтинга Fitch также предшествовало S&P и реакция рынка столь же сильно различалась. В качестве дополнительной иллюстрации можно привести тот факт, что для включения российских обязательств в индекс Lehman Brothers Global Aggregate Index, US Aggregate Index и US Credit Index, что значительно увеличит инвестиционную базу, требуется наличие двух инвестиционных рейтингов от Moody’s и S&P, тогда как Fitch в этом случае в расчет не принимается.

С другой стороны, в нашем случае рынок, вероятно, будет работать на опережение, получив вчера более чем достойное подтверждение того, что политические риски в стране не столь высоки, чтобы сдерживать рейтинг. По нашему мнению, рост российского рынка, равно как и других развивающихся рынков в последнее время, в большей степени, поддерживался техническими факторами благодаря тому, что структурные продукты сделали возможным покупку рисковых еврооблигаций инвесторам, инвестирующим только в высококачественные активы. Теперь и без того сильные технические факторы получат дополнительную поддержку. В этой связи не исключено, что к моменту повышения рейтинга агентством Standard & Poor’s рынок подойдет в состоянии, когда более уместным окажется коррекция спрэдов в сторону расширения.

Так или иначе, в текущем состоянии мы продолжаем считать российские еврооблигации недооцененными и ожидаем продолжения сужения спрэдов. Колебание доходностей казначейских облигаций США в узком диапазоне, к чему подталкивает «выдержанная» политика ФРС, безусловно, может позволить заработать на сужении спрэдов за счет роста котировок, однако риски в этом случае, на наш взгляд, очень высоки. Мы рекомендуем хеджировать риск процентных ставок США при инвестировании в суверенные еврооблигации и покупать корпоративные и банковские бумаги, спрэды которых могут позволить им быть менее чувствительными к базовым активам.