Внешнеэкономический информационный фон оказывал, как представляется, неоднородное влияние на цены долгового сегмента.

Несмотря на публикацию данных о замедлении – правда, небольшом - прироста индекса потребительских цен в США, отраженная в ценах рынка процентных деривативов вероятность достижения диапазоном ставок федеральных фондов США к концу 2025 г. диапазона 3,25% - 4,00% снизилась до порядка 75% против порядка 80% неделю назад, порядка 55% в середине января и порядка 40% в середине декабря 2024 г.

Вероятность снижения диапазона ставок федеральных фондов к концу 2026 г. до 3,00% - 3,75% составляет 70%, что делает этот сценарий наиболее вероятным.

На фоне снижения рисков, связанных с влиянием внутриполитического противостояния в США на инвестиционный спрос, ориентируясь на снижение нерыночных рисков, формирующийся рост спроса на риск, с учетом также ожидаемого - в том числе в результате начавшейся в марте т.н. "тарифной войны" - усиления проинфляционных факторов рассматриваем возможность повышения в ближайшие несколько недель нашего расчетного значения доходности 10-летних казначейских облигаций США, который в текущий момент находится вблизи середины базового прогноза в 3,6% - 4,6%.

Внутриэкономические новости к концу недели, полагаем, поддержали, в итоге, цены долгового рынка.

Банк России повторил в среду свой сигнал, свидетельствующий о более сдержанном, осторожном подходе к оценкам возможности ужесточения монетарной политики. ЦБ будет оценивать целесообразность повышения ключевой ставки на ближайшем заседании, поступившие с февральского заседания данные значимо картину не меняют, сообщил журналистам зампред ЦБ РФ Алексей Заботкин в кулуарах форума финансового рынка, организованного АКРА.

На этом фоне Анатолий Аксаков, глава комитета Госдумы по финансовому рынку в четверг выразил мнение, что Банк России на предстоящем заседании сохранит ключевую ставку на уровне 21% годовых.

В то же время, по-прежнему отмечаем возобновившееся в последние недели ускорение прироста потребительской инфляции в РФ. ЦБ прогнозирует её рост до 10,6% к концу текущего месяца. Принимая во внимание последние комментарии руководства Банка России, в условиях представляющейся сравнительно низкой монетизации экономики РФ и на фоне сформированного значительного ужесточения кредитно - бюджетных условий попрежнему рассматриваем в качестве справедливого оценочный уровень индекса потребительских цен (ИПЦ РФ) на середину 2025 г. на уровне 16% -19%.

Необходимо также напомнить, Банк России в феврале ожидаемо сохранил Ключевую ставку на уровне 21% но повысил прогноз по средней Ключевой ставке на 2025 и 2026 гг. по сравнению с предыдущим, с 17% - 20% до 19% - 22% и с 12% – 13% до 13% - 14% соответственно. Февральский прогноз ЦБ, в отличие от предыдущего, октябрьского, предполагает возможность нового цикла ужесточения кредитных условий в 2025 г. Банк России отметил по итогам февральского заседания также, что для возвращения инфляции к 4%, потребуется более длительный период поддержания высокой жесткости ДКУ, чем это ожидалось в прошлом прогнозе, в октябре.

С учетом обозначенного прогноза возможного или вероятного ускорения инфляции относительно текущих уровней, принимая во внимание, в то же время, наметившуюся в последние недели осторожность в оценках Банка России в отношении перспектив ужесточения кредитной политики, по-прежнему ожидаем роста Ключевой ставки до 23%- 25% во II – III кварталах 2025 гг. До февральского пересмотра этого прогноза, мы предполагали, что указанное повышение произойдет в I пг. 2025 г.

После существенного ожидаемого ускорения прироста ИПЦ РФ в начале - середине следующего года, на фоне сокращения кредитной активности принимая во внимание отмеченную выше наметившуюся в последние недели осторожность в оценках Банка России в отношении перспектив ужесточения кредитной политики, ожидаем замедления прироста индекса потребительских цен в РФ к концу 2025 г. до 14% - 17% г./г. (ранее прогноз составлял 15% - 19%). На этом фоне, в конце 2025 г. ожидаем формирования цикла снижения Ключевой ставки в диапазон 19% - 22% в зависимости от динамики внешних факторов (ранее прогноз составлял 20% - 23%). Отмечаем, что, в рамках указанного базового сценария, реальная ставка Банка России по итогам года, несмотря на снижение, составив порядка 5%, останется в относительной близости от своих исторических максимумов, будет значительно превышать средние исторические значения.

При этом, не закладываем в прогнозы на 2026 – первое полугодие 2027 гг. устойчивого ослабления кредитной политики ЦБ, значимого повышения доступности кредитования. После цикла понижения, необходимого для стимулирования потребления и инвестиций – которые, возможно, во второй половине 2025 г. начнут сокращаться в реальном выражении - цикл роста Ключевой ставки, возможно, возобновится в 2026 – первом полугодии 2027 гг. на фоне высокой мировой, российской инфляции.

Необходимо напомнить январское сообщение Telegram-канала регулятора о том, что ключевая ставка должна быть длительное время выше инфляции и инфляционных ожиданий россиян для охлаждения сильного спроса. "Чтобы охладить "убежавший вперед" спрос, ключевая ставка должна быть длительное время существенно выше не только текущей инфляции, но и инфляционных ожиданий, которые остаются очень высокими", - говорится в опубликованном в конце января сообщении из Telegram-канала регулятора.

Оценка справедливого уровня доходности индикативных ОФЗ серий 26229, 26226, 26224, 26225 и 26240 на середину 2025 г. составляет по-прежнему 20% - 22%. К концу 2025 г. при этом, ожидаем, в рамках базового сценария, снижения данного показателя в диапазон 18% - 20% годовых против 19% - 21% годовых ранее.

Правительство РФ и Центральный банк выработали механизмы для координации действий по обеспечению сбалансированного роста экономики в условиях текущих уровней безработицы и инфляции, заявил в феврале премьер-министр РФ Михаил Мишутин. О том, что борьба с инфляцией должна реализовываться в балансе с мерами по поддержанию экономического роста и для этого потребуются согласованные действия правительства и Центрального банка, в конце прошлого года неоднократно говорил президент РФ Владимир Путин.

Однако, даже несмотря на то что Банк России в феврале не изменил ключевую ставку, пересмотренный среднесрочный прогноз регулятора предполагает возможность нового этапа ужесточения кредитных условий в 2025 году.

Руководство ЦБ в материале "Динамика потребительских цен" подчеркнуло, что для возвращения инфляции в РФ к цели в 4% потребуется более длительный период жёстких денежно-кредитных условий, чем ожидалось ранее.

Новый раунд повышения ключевой ставки, как представляется, будет негативным драйвером для курса рубля, потому что, скорее всего, приведёт к росту оценочных рисков, сжатию ликвидности, оттоку инвестиций и увеличению спроса на "качество".

Отмечаем на основе данных начала 2025 г.– судя по информации ведущих СМИ – лишь осторожную активизацию инициатив Банка России в отношении регулирования динамики кредитного спроса и инфляции за счет мер, не связанных с ростом ключевой ставки.

Также отмечаем, что – в рамках решения задачи стимулирования предложения, поставленной президентом РФ – для экономики финансового рынка РФ и, опосредованно, курса рубля позитивную роль сыграли бы инициативы правительства по перераспределению бюджетной поддержки в пользу производственного сегмента. Анонсированное руководством Кабинета министров новое усиление регуляторного давление на цены предложения товаров и услуг лишь усилит проблемы производителей, осложнив им возможности для перерастания проблемы стоимости кредитных ресурсов.

Отмечаем декабрьское усиление факторов регулирования, способствующих снижению курса рубля.

Правительственная комиссия по иностранным инвестициям в РФ сможет выдавать экспортерам, которые по указу президента обязаны продавать валютную выручку, и их дочерним структурам разрешения не зачислять в уполномоченные банки валюту, полученную по внешнеторговым контрактам, в размере, необходимом им для выполнения требований в иностранной валюте.

С другой стороны, курс российской валюты также поддерживает ситуация на мировых товарных рынках, внешнеэкономический информационный фон и геополитическая информация.

Действия новой Администрации США, ориентированные на средне- и долгосрочное инвестиционное "перерастание" проблемы т.н. "двойного дефицита", снижают в данный момент ценовые опасения участников товарного сегмента и смягчают геополитические риски для спроса. Этот фактор, полагаем, сохранит актуальность в ближайшие кварталы с учётом анонсированной Вашингтоном стратегии стимулирования инвестиционной активности.

При этом, в то же время, следует отметить позитивную реакцию руководства РФ на инициативы Администрации Дональда Трампа, наблюдавшуюся в последние недели. Политико-экономические предложения американского руководства указывают на глобальный рыночный спрос на конструктивное решение внутренних проблем США, связанных в первую очередь с преодолением "потолка" заимствований и формированием бюджета. Тот факт, что средне- и долгосрочные инициативы команды Трампа пользуются значимой рыночной поддержкой, в конечном счёте подкрепляет спрос на американскую валюту.

Отмечаем позитивный для инвестиционного спроса характер информации о подписании президентом США Дональдом Трампом закона о финансировании правительства до 30 сентября 2025 года. Новость позитивна для среднесрочного инвестиционного спроса.

С учётом появившейся на рынке информации, риски для "медвежьего" тренда USD на российском рынке в последние дни, полагаем, значительно увеличились.

Прогнозный диапазон курса доллара США на середину 2025 г. на этом фоне, учитывая, помимо последних решений и оценок регуляторов, также традиционную инертность курса рубля и некоторое улучшение внешнеполитического информационного фона, а также представляющиеся позитивными для долгосрочных оценок динамики товарного сегмента экономические инициативы новой администрации США и принимая во внимание, в то же время, отмеченную выше наметившуюся в последние недели осторожность в оценках Банка России в отношении перспектив ужесточения кредитной политики, составляет 95 -105 руб. за единицу американской валюты (ранее данный прогноз составлял 100 -110 руб.).

Полагаем, что экономические инициативы новой американской Администрации будут усиливать в мировой экономике спрос на ликвидные, подверженные – в рамках экономической политики властей - сравнительно низким инфляционным рискам валюты и финансовые инструменты развивающихся рынков.

С учетом обозначенных в последние недели внешне- и внутриэкономических оценок прогнозный диапазон курса CNY/RUB на конец первого полугодия 2025 г. равен 13,95 – 14,9 руб. за юань против 14,7 – 15,7 руб. за юань согласно предыдущей оценке.

С учетом представленных выше корректировок, принимая во внимание возможное некоторое смягчение по итогам второго полугодия внутренних кредитных условий, улучшение динамики товарного сегмента, закладываем в наши базовые оценки восстановление курса рубля к концу 2025 г., до 90 – 100 руб за доллар США против 95-105 руб. за доллар США согласно предыдущей оценке. Прогнозный диапазон курса CNYRUB на конец следующего года составляет 14,5 -15,5 руб. за юань против 15,3 – 16,3 руб. за юань согласно предыдущей оценке.

Оценки учитывают, в частности, ожидаемое нами повышение ключевой ставки ЦБ во II – III кв. 2025 г. до 23% - 25%. В дальнейшем, в IV кв. 2025 г., как указано выше, ожидаем формирования цикла снижения Ключевой ставки в диапазон 19% - 22% в зависимости от динамики внешних факторов.

В перспективе ближайшей недели для ставок широкого сегмента ОФЗ преобладают шансы снижения. Однако ожидаем повышения доходности облигаций федерального займа на неделе, начинающейся 24 марта.

Целевой усредненный уровень доходности индикативных облигаций федерального займа серии 26226 на конец предстоящей недели равен порядка 16,05%-17,00% годовых. Ожидаем, в рамках базового сценария, итогового повышения доходности индикативных ОФЗ серий 26229, 26226, 26224, 26225 и 26240 в марте и снижения её в апреле 2025 г. На основе макроэкономической статистики, и с учетом рыночной ценовой динамики, усредненная индикативная оценка диапазона справедливых ставок указанных ликвидных выпусков ОФЗ на ближайший месяц составляет 14,90% - 17,60% годовых.