Обзор рынка

Еврооблигации

Сегодня мы ожидаем продолжение понижательной тенденции пятницы на фоне ухудшения итак весьма негативного внешнего фона. Основной причиной снижения станет банкротство Lehman Brothers Holdings.

Рублевые облигации

На рынке рублевого долга снижение цен большинства облигаций продолжилось. Рост акций особого отклика не нашел, хотя некоторые выпуски первого эшелона приостановили падение. Видимо, были сомнения в том, что фондовый рынок достиг дна и, что продолжит восстанавливаться. Благоприятствует снижению цен облигаций и низкая рублевая ликвидность.

Валютный рынок

В пятницу курс доллара резко снизился как на внешнем, так и на внутреннем валютном рынке. К рублю его падение составляло 17,25 коп., а значение на момент закрытия торгов – 25,64 руб. К евро доллар ослаб еще сильнее - на 1,4% - с $1.3924 до $1.4121. Последнее, правда, произошло не столько благодаря, сколько вопреки, большинству факторов, например, снижению промпроизводства в еврозоне и замедлению инфляции во Франции.

Валютные облигации

Может быть еще хуже

В конце прошлой неделе участники финансовых рынков мира до последнего ждали разрешения вопроса о продаже Lehman Brothers. Позитивным ожиданиям способствовали и слухи о работе ФРС с Минфином по поводу помощи банку разрешить проблемы, и переговоры с потенциальными покупателями. Однако сегодня утром стало известно, что сделки не будет – все покупатели отказались, и Lehman Brothers объявил о банкротстве.

Не добавила оптимизм участникам рынка и свежая статистика по крупнейшим экономическим регионам: объем промышленного производства в еврозоне в июле а также розничные продажи в США в августе снизились, кроме того эти же показатели за предыдущие отчетные периоды были пересмотрены с ухудшением, все это в очередной раз усугубило прогнозы относительно экономической стабильности регионов в ближайшем будущем.

Слухи о том, что AIG, ведущий страховщик США, может стать следующей крупной финансовой компанией, которая объявит о нехватке капитала лишь подлили масла в огонь.

Экстренные меры по спасению финансового сектора не заставили себя ждать: Сегодня стало известно, что консорциум из 10 ведущих банков мира создаст экстренный фонд объемом $70 млрд. для кредитования финансовых компаний, испытывающих острую нехватку ликвидности. Антикризисный пул представлен американскими компаниями Goldman Sachs, J.P.Morgan Chase, Citibank, Bank of America, Morgan Stanley, Merrill Lynch, немецким Deutsche Bank, британским Barclays, швейцарскими Credit Suisse и UBS. Каждый из участников пула внесет в фонд по $7 млрд.

Также ФРС США объявила о дополнительных мерах по поддержанию финансового рынка. ФРС расширит класс активов, под залог которых банки - первичные дилеры могут занимать у федерального резерва. ФРС также увеличит объем средств, размещаемых на еженедельных аукционах в рамках программы срочного кредитования TSLF, в ходе которой ФРС предоставляет брокерам в кредит казначейские облигации США.

Да, это добавило толику уверенности в будущем инвесторам, однако, внешний новостной фон все равно из умеренно негативного перешел в разряд катастрофического.

Все рисковые активы, будь то фьючерсы на американские акции, или акции и бонды развивающихся рынков сегодня с самого утра в глубоком минусе. Спросом пользуются лишь Treasuries, отражая, несмотря на слабость американской экономики, старую тихую гавань. US-10 опустилась до 3,5%.

Спреды стран EM к Treasuries на рекордных высотах. RUS-30 vs US-10 - 262 б.п. по состоянию на 11.00 понедельника. 5-ти летние CDS на Россию находятся вблизи 170 б.п.

Российская «тридцатка» преодолела осенний минимум 2007 года по ценам, скатившаяся к 108 фигуре. В корпоративном сегменте дела обстоят еще хуже: в частности еврооблигации, на наш взгляд, весьма качественных заемщиков, таких как Ераз, Северстль, ТМК, ТНК-ВР и прочие сформировали пул бумаг с доходностью от 10% до 12% годовых.

Сегодня, не исключено, что суверенные российские евробонды и корпоративки продолжат падать, отражая проблемы глобальных инвесторов. Кроме того, появились слухи о сокращении позиций и российскими крупными участниками в сегменте корпоративных евробондов.

Сегодня в 16.30 Федеральный резервный банк Нью-Йорка опубликует значение индекса производственной активности Empire Manufacturing за сентябрь, в 17.15 будут обнародованы данные о темпах изменения промышленного производства США в августе. Биржи Китая, Японии, Гонконга и Южной Кореи сегодня закрыты в связи с праздничным днем.

Рублевые облигации

Продать, продать, продать

В пятницу ставку однодневных межбанковских кредитов держались на уровне 7-8% годовых, суммарный объем средств, предоставленный Банком России в рамках операций прямого РЕПО, достиг рекордных 344,89 млрд. рублей, а чистая заложенность перед ЦБ на утро сегодняшнего дня составила 346,5 млрд. – также максимальное значение.

Запланированное на эту неделю размещение 350 млрд. рублей бюджетных средств на депозитах в банках, возможно, смягчит дефицит рублевых средств, однако учитывая, что из них 50 млрд. рублей пойдет на рефинансирование предыдущих займов, и что в связи с предстоящими налогами потребность в дополнительных вливаниях будет возрастать, опасность повышения ставок межбанковских кредитов остается очень высокой.

Соответственно, рассчитывать на восстановление спроса и перелом тенденции к снижению цен рублевых облигаций, скорее всего, не стоит. Падение российских евробонов, относительно которых рублевые облигации остаются переоцененными, также не способствует улучшению обстановки на рынке рублевого долга. Неприятие риска, которое в связи с банкротством Lehman Brothers и запланированной на эту неделю публикацией отчетности западных финансовых компаний, по всей видимости, останется высокой, не позволяет рассчитывать на улучшение внешнего фактора.

Валютный рынок

Продать, продать, продать

Данные, вышедшие в США, также нельзя трактовать исключительно в пользу евро: с одной стороны – падение розничных продаж, но с другой – улучшение потребительских настроений. Таким образом, коррекция доллара, а, на наш взгляд, именно фиксация прибыли лучше всего объясняет его пятничное падение, вряд ли продолжится в ближайшие дни. Более того, курс доллара к евро, может вновь пойти вверх, учитывая замедление инфляции в целом по еврозоне, а также ухудшения делового климата в Германии. Что касается статистики по США, а это негативные данные по рынку жилья, прогнозируемое снижение промпроизводства и деловой активности, то и они, на наш взгляд, скорее, могут ударить по евро, так как неприятие риска остается высоким и спрос на американскую валюту, соответственно, тоже.

К ослаблению евро может привести заседание ФРС: на наш взгляд, маловероятно, что оно подтвердит ожидания снижения ставки к концу года. Скорее ФРС ужесточит позицию по инфляции, нежели сконцентрируется исключительно на рисках замедления экономики и кризисе на финансовых рынках.

Соответственно, сохраняется риск ослабления рубля, хотя благодаря интервенциям ЦБ и снижению ажиотажа на валютном рынке, падение рубля к доллару, не должно быть таким сильным, как снижение курса евро к доллару.

Новости эмитентов

ОГК-6

В пятницу ОГК-6 опубликовала финансовую отчетность по МСФО за 2-й квартал и 1-е полугодие. Выручка за 1-е полугодие выросла на 24%, тогда как расходы по текущей деятельности подскочили на 40%. В результате операционный убыток компании за 1-е полугодие составил 242,2 млн. руб. Чистая прибыль по сравнению с 1-м полугодием 2007 года упала на 66%. Маржа EBITDA сократилась на 15,3 п.п. до 5,4%, чистая маржа – на 4,9 п.п. до 1,9%.

Комментарий: Слабые результаты ОГК-6 за 1-е полугодие, прежде всего, вызваны убытками компании, полученными во 2-м квартале. Выручка выросла на 16% в связи с увеличением отпуска электроэнергии и ростом цен реализации. Расходы по текущей деятельности за этот период превысили размер выручки, увеличившись на 39%. В результате операционный убыток компании составил почти 950 млн. руб. В основном, на существенный рост расходов сказалось увеличение затрат на топливо.

Компания получила убыток во 2-м квартале в размере 288,6 млн. руб., однако по итогам полугодия осталась в прибыли (381,8 млн. руб.). Это связано с получением финансового дохода от размещения средств, полученных от допэмиссии в начале года, на банковских депозитах. На конец 2-го квартала размер этих средств превышал 10 млрд. руб.

Отрицательный чистый денежный поток (FCF) во 2-м квартале составил более 6 млрд. руб., что почти в два раза хуже, чем в 1-м квартале (-3,4 млрд. руб.).

Мы ожидаем, что в ближайшие кварталы 2008 года финансовые результаты компании могут несколько улучшиться, что станет возможным благодаря повышению отпускных цен в результате расширения конкурентного сектора рынка до 25% с 1 июля текущего года. Прекращение роста цен на используемое сырье в настоящее время и их возможное понижение к концу года также может ослабить так называемую инфляцию издержек.

Несмотря на плохие операционные результаты, показатели долговой нагрузки остаются на низком уровне. Учитывая, что чистый долг ОГК-6 остался в отрицательной зоне (благодаря 10,3 млрд. рублей на депозите), коэффициент долг / EBITDA также отрицателен.

В целом опубликованная отчетность не сильно отразится на оценках кредитного профиля компании. Большее влияние на котировки бумаги, помимо удручающего внешнего фона, могут оказать ожидания роста затрат на инвестиционные цели (с использованием депозита и новых долгов).