Rambler's Top100
 

Банк Зенит: Ежемесячный обзор рынка облигаций


[14.06.2005]  Банк Зенит 
США

В мае рынок Treasuries продолжил демонстрировать повышательную тенденцию, тем самым доходность 10-летних бумаг снизилась на 25 б.п. до 3.95%, доходность 2 летних снизилась на 5 б.п. до 3.67%

Каким образом можно объяснить, что на фоне достаточно противоречивых данных о темпах роста экономики и инфляции, а также сохраняющейся политике ФРС по повышению ставки, мы наблюдаем столь уверенный продолжающийся рост казначейских бумаг? Для ответа на данный вопрос попытаемся разобраться в тех факторах, которые задавали Treasuries вектор роста в мае. Вспомним, что c конца марта на рынке доминировал «flight to quality». Однако, если в первой половине мая он еще оказывал влияние на рынок, то с середины месяца можно с большой долей уверенности утверждать, что «flight to quality» закончился, и на рынке высокорисковых активов наблюдается восстановление спроса. В качестве подтверждения мы можем рассмотреть два показателя спроса на высокорисковые активы – это спрэд индекса EMBIG и индексы американских компаний с рейтингом ниже инвестиционного (мы возьмем их два – рейтинг BB+ и рейтинг на уровне B-, именно в этот диапазон попадают эмитенты, которые принято называть бумагами спекулятивного уровня). На графике мы можем наблюдать, что во второй половине месяца доходности на рынке рисковых активов стали снижаться вслед за продолжающимся ростом надежных бумаг, при этом инвесторы постепенно восстановили доверие не только к бумагам американских компаний, но и к развивающимся рынкам: спрэд EMBIG вернулся к уровням, предшествующим кризису в американском корпоративном секторе. Тем не менее, рынок Treasuries нашел другие факторы для продолжения повышательной тенденции.

С фундаментальной точки зрения, основными индикаторами в мае, которые позволили участникам рынка сформировать оптимистичный взгляд на проблему инфляции, стали данные по CPI: хотя CPI вырос на 0.5% вместо ожидаемого 0.4% (предыдущее значение 0.6%), базовый CPI в апреле не изменился, в то время, как рынок ожидал роста на 0.2% (предыдущее значение 0.4%). Инвесторы в этих данных увидели сигнал того, что, вероятно, действия ФРС по повышению ставки уже дают эффект сдерживания инфляции и не за горами паузы в проводимой регулятором политике. Такая позиция нашла подтверждение и в опубликованном протоколе майского заседания ФРС, в котором инвесторы уцепились за фразу о том, что «наиболее вероятным результатом регулятор видит стабилизацию цен и сохранение текущих темпов роста». Тем не менее, не все так однозначно, как может показаться на первый взгляд. Во-первых, несмотря на неизменность базового CPI, общий CPI вырос; во-вторых, индекс цен производителей PPI также продемонстрировал повышательную динамику на 0.6% (ожидания 0.4%), а базовый на 0.3% (ожидания 0.2%); в-третьих, PCE в годовом выражении в апреле вырос на 2.7%, притом, что в марте рост составлял 2.4%. Кроме того, отметим также пересмотренное значение роста стоимости рабочей силы в первом квартале (3.3% в годовом выражении при ожиданиях 2.2%). Ситуация на нефтяном рынке также не дает расслабиться оптимистам: с середины мая цены на нефть начали очередной подъем и с начала июня находятся выше $50 за баррель. В этой связи, на наш взгляд, преждевременно говорить о том, что инфляция попала в сети к ФРС, и регулятор ее уже контролирует. Пожалуй, пока можно констатировать тот факт, что ФРС, проводя взвешенную политику, «рыбачит» в нужном месте, однако для поимки столь крупной рыбы как инфляция регулятору придется продолжать закидывать сети.

Что же касается угрозы замедления американской экономики, то и здесь нельзя утверждать, что темпы замедления настолько критичны, что вынудят ФРС изменить текущую политику. Да, не будем скрывать, что имеются сигналы о замедлении экономики, в частности в промышленном производстве. Основной из них, повлиявший на рынок, – это внезапно снизившийся индекс промышленного производства (-0.2% против ожидаемого роста на 0.2%). Не добавил оптимизма и индекс деловой активности, показавший в мае снижение с 53.3 п. до 51.4 п., при этом его ценовая составляющая снизилась на 13 п. с 71 п. до 58 п. Однако, если обратиться к историческому графику ISM, то можно увидеть, что этот показатель, как и его ценовая составляющая, снижался на протяжении всего 2004 и начала 2005 года. Тем не менее, на протяжении всего этого периода экономика демонстрировала приличные темпы роста на фоне ускорения инфляции. В строительном секторе мы по-прежнему продолжаем наблюдать высокую активность, как на рынке вторичного, так и на рынке возводимого жилья. Кроме того, пересмотренный рост ВВП в 1 квартале оказался на тех уровнях, которые рынок ожидал в первом чтении (3.5% против первоначальных 3.1%), отражая тот факт, что экономика хоть и замедляется, но не такими темпами, как представляют себе пессимисты.

Несмотря на негативную динамику в производстве, настроения потребителей демонстрируют позитивную тенденцию. Так, индексы потребительского доверия показали рост, причем индекс, рассчитываемый Conference Board, вновь поднялся выше 100 п. до отметки 102.2 п., мичиганский индекс также вырос с отметки 85.3 п. до 86.9 п.

На рынке труда в мае мы имеем следующую картину: после значительного количества вновь созданных мест в апреле (274 тыс.), закончившийся месяц принес лишь цифру на уровне 78 тыс. (ожидания 175 тыс.). Однако мы не считаем эти данные критичными для рынка труда: во-первых, столь низкая цифра связана с сокращениями в автопроме, проблемы которого уже не являются новостью для рынка и учтены в текущих уровнях. Во-вторых, корректней при рассмотрении столь волатильного индикатора наблюдать более сглаженную кривую, например 3-месячную скользящую среднюю, которая на данный момент находится на достаточно высоком уровне 158 тыс. Кроме этого, уровень безработицы в мае снизился с 5.2% до 5.1%, минимального значения с сентября 2001 года.

Таким образом, вопрос о том, насколько существенно замедление темпов экономического роста, остался повисшим в воздухе. В условиях и без того высокой неопределенности масла в огонь подлила ФРС. Сначала в начале июня выступил глава ФРБ Далласа Фишер, сказавший, пользуясь бейсбольными терминами, что мы находимся на восьмом ининге, имея ввиду восьмой шаг повышения ставки, и добавив, что, хотя регулятор обладает возможностью и далее повышать ставку, в ближайшее время повышение ставки приостановится. Участники рынка, привыкшие к весьма сдержанным и взвешенным комментариям, неожиданно получили конкретное определение дальнейших действий регулятора и, также проводя аналогии с бейсболом, сделали вывод, что после девятого ининга 30 июня партия закончится. Доходность декабрьского евродолларового контракта после подобных откровений снизилась сразу на 12 б.п. до 3.76%, что означает наиболее вероятной ставку на конец года на уровне 3.5%. Несколько охладил пыл покупателей вице-президент ФРС Грамлич, спустя пару дней заявивший, что понятия не имеет, на каком мы находимся ининге, добавив, что обычно с повышением краткосрочных ставок долгосрочные ставки также демонстрируют рост.

Нисколько не умаляя заслуг Фишера, отметим, что он совсем недавно был назначен на пост главы ФРБ Далласа, и, вероятно, не привык давать комментарии о текущей ситуации, особенно в условиях, когда любое слово способно разжать сжавшуюся пружину рынка. На этом фоне комментарий со стороны Грамлича выглядят более взвешенным, продолжая тем самым демонстрировать осторожный подход со стороны ФРС к оценке происходящего. А уж, если продолжать проводить аналогии с бейсболом, то отметим, что в игре, в случае равенства очков в девятом ининге, по правилам назначается столько дополнительных инингов, сколько потребуется для выявления победителя, и не факт, что, находясь сейчас на восьмом, в девятом мы услышим финальный свисток.

На наш взгляд, это наиболее вероятный исход. На основании вышеизложенного мы не видим причину, по которой регулятор может заявить о достижении поставленной цели – рост инфляции продолжается, при этом вопрос о степени замедления экономического роста остается открытым. Однако мы отмечаем, что регулятор идет в правильном направлении, и его политика уже дает определенные плоды, в связи с чем вероятность пауз в повышении ставки в последнее время возросла, поэтому, сохраняя свой прогноз на конец года на уровне 3.75-4.25%, мы считаем, что вероятность достижения верхней границы диапазона снизилась.

Что же касается дальнейшей динамики Treasuries, то с фундаментальной точки зрения мы продолжаем оценивать текущие уровни доходности как необоснованно низкие. Однако в последнее время помимо фундаментальных данных, не дающих однозначного ответа на вопрос о состоянии и перспективах экономики, рынок находился под влиянием таких факторов, как “flight to quality”, возросший в мае спрос на долларовые активы на фоне роста курса доллара по отношению к евро. В результате этих факторов премия Treasuries к ставке существенно снизилась. На данный момент спрэд между ставкой и доходностью 2-летних Treasuries находится на не характерном для цикла повышения ставки уровне (58 б.п.), причем вместо обычного расширения спрэда, он продолжает демонстрировать тенденцию к сужению. Спрэд 10-летних бумаг находится на уровне 100 б.п., притом что обычно цикл повышения сопровождается спрэдом на уровне 200-250 б.п. (пример цикл 94-95года). Несмотря на столь низкую премию, мы продолжаем наблюдать согласие инвесторов с ней. Так при размещении 3-летних Treasuries спрос превысил предложение в 2.38 раза (2.01 на предыдущем), на аукционе 5-летних – в 2.47 (1.86 на предыдущем), и лишь на аукционе по размещению 10-летних спрос сохранился на уровне предыдущего – 2.33 (против 2.35). При этом мы наблюдали достаточно высокий спрос со стороны иностранных участников: 40.3%, 34% и 31% соответственно. Все это свидетельствует о том, что помимо сильных ожиданий паузы на фоне возможного замедления экономики, на рынке присутствуют сильные технические факторы, но мы считаем, что инвесторы воспринимают ситуацию чересчур однобоко и абсолютно не готовы к противоположному варианту развития событий. Подтверждением этому может служить аукцион, состоявшийся после выступления Гринспена перед конгрессом, на котором было отмечено, что экономика стоит твердо, и повышение ставки продолжится, что разрушает один из столпов покупателей Treasuries. Тем не менее, хотя на аукционе мы стали свидетелями снижения спроса со стороны иностранных инвесторов (10.8% при размещении UST10), спрос был в полной мере компенсирован внутренними резервами.

Ситуация, когда на фоне роста краткосрочных ставок долгосрочные падают, не осталась без комментариев со стороны Гринспена. Глава ФРС отметил, что подобная тенденция наблюдается по всему миру. Объясняя подобную тенденцию, главный финансовый гуру Америки напомнил, что исторически такое сокращение спрэда было опережающим индикатором замедления экономической активности, хотя сейчас он не видит этому подтверждения, и нынешняя ситуация совсем не обязательно соответствует сценарию, по которому снижение доходности говорит о близости рецессии. Одной из причин Гринспен также назвал высокий спрос на длинные инструменты со стороны пенсионных фондов и иностранных участников, заметив при этом, что, по всей видимости, трейдеры в данный момент готовы увеличивать риск, продолжая покупать Treasuries, однако такая стратегия в случае снижения казначейских бумаг приведет к краху многие фонды.

Мы разделяем мнение о том, что на фоне игнорирования фундаментальных индикаторов, рынком правят технические факторы, подстегиваемые ожиданием прекращения повышения ставки. Мы, тем не менее, считаем, что выступление Гринспена перед конгрессом серьезно подрывает позиции тех, кто надеялся на финальный свисток в девятом ининге. В этой связи, на наш взгляд, по мере ослабления технических факторов инвесторы переоценят фундаментальные показатели, что приведет рынок Treasuries к снижению. Однако динамика казначейских бумаг за прошедшие почти полгода, когда краткосрочные ставки выросли незначительно, а долгосрочные наоборот снизились, говорит нам о том, что спрогнозированные нами в начале года уровни доходности могут быть не достигнуты, поскольку мы исходили, прежде всего, из фундаменталий, тогда как рынок, главным образом, был подвержен техническим факторам. В этой связи мы понижаем уровни роста доходности к концу года на 25 б.п.: 2-летних Treasuries до 4.25-4.5%, 10-летних – до 5-5.25%.


Еврооблигации России


Майское заседание ФРС и его протокол, подтвердившие ожидания участников рынка относительно продолжения взвешенной политики ФРС, позитивно сказались на развивающихся рынках. Кроме того, как мы уже отмечали, в мае постепенно наблюдалось восстановление доверия инвесторов к высокорисковым активам, что на фоне продолжающегося роста базовых активов также подтолкнуло вверх развивающиеся рынки. В результате гипотетический портфель, составленный на основе индекса EMBIG, принес 42% годовых.

Что касается российских еврооблигаций, то помимо присутствовавшего для всего сектора развивающихся рынков позитива, главной положительной новостью стало окончательное подписание соглашения о досрочном погашении части долга перед Парижским клубом (это произошло в день выпуска нашего майского обзора). Мы уже подробно останавливались на том положительном эффекте, который заложен в произошедшем событии: прежде всего мы ожидаем, что снижение внешней долговой нагрузки будет позитивно оценено международными рейтинговыми агентствами, и, хотя по горячим следам мы услышали весьма сдержанные комментарии со стороны крупнейших рейтинговых агентств, мы нисколько не занижаем позитивность произошедшего. Положительно оценили новость и инвесторы – в течение всего месяца российские еврооблигации продолжали свой путь к покорению очередных исторических максимумов, например основной индикатор Россия-30 достигла уровня 112% от номинала (YTM 5.56%), а спрэд России-30 к 10-летним Treasuries достигал 164 б.п. В целом портфель, составленный из российских еврооблигаций, на основе индекса EMBIG Russia мог принести инвесторам 45% в годовом выражении, а спрэд данного индекса сужался до 161 б.п.

Появившийся спрос на высокорисковые активы оказал позитивное влияние и на сектор корпоративных и банковских бумаг, которые поначалу не демонстрировали оптимизма, подобного суверенному сектору, однако также закончили месяц на позитивной ноте. В итоге портфель из корпоративных бумаг на основе индекса RUBI мог порадовать инвестора 20% годовых. Лучше остальных выглядели бумаги нефтегазовых компаний (30% в годовом выражении), на втором месте оказались банковские выпуски (17% годовых).

После окончательного подписания соглашения рынок находится во власти внешней конъюнктуры, и пока базовые активы способствуют росту российских евробондов. Однако, на наш взгляд, инвесторы в Treasuries выполняют сейчас «сизифов труд», вкатывая в гору камень, при этом многие понимают, что рано или поздно он начнет скатываться вниз и, чем выше они его поднимут сейчас, тем сильнее он будет скатываться обратно. В этой связи нам по-прежнему кажется, что наиболее интересным представляется игра на российском спрэде, который после достижения очередных минимумов на данный момент расширился и находится в районе 175-180 б.п. 30 мая мы выпустили обзор «Российские еврооблигации – к новым вершинам», где в очередной раз подчеркнули, что справедливый уровень российского спрэда на данный момент находится на уровне 150-160 б.п., и именно к этим уровням спрэд продолжит свое движение. В случае же присвоения рейтинга мы думаем, что доходности на российском рынке испытают более глубокое снижение, и мы можем увидеть спрэд ниже целевых уровней порядка 20-40 б.п. В этом же обзоре мы еще раз обозначили свою позицию по поводу сопоставления российского и мексиканского рынков еврооблигаций: имеющаяся политическая неопределенность и отставание в темпах экономического роста является хорошей подпиткой для дальнейшего увеличения отрицательной разницы в спрэдах между Россией и Мексикой. Что же касается следующих ориентиров, то мы наблюдаем постепенное сближение спрэда России со спрэдами ЮАР и Туниса и считаем, что в долгосрочной перспективе спрэд будет стремиться к их уровням.

Из внутренних новостей отметим окончание судебного процесса над Ходорковским, который на самом деле за время его прохождения превратился из внутреннего в международный. Однако рынок уже в полной мере реализовал негативный потенциал «дела Юкоса», но при этом необходимо отметить, что тревога относительно возможных претензий к другим компаниям на рынке сохраняется. Тем не менее, отдельные компании продолжают (в апреле это была Сибнефть) успешно решать вопросы с налоговыми органами: Вымпел-ком смог в конце мая выиграть суд у налоговой инспекции по поводу предъявленных $17.1 млн., что является позитивным событием, как для самой компании, так и рынка в целом. Однако мы вынуждены признать, что обжалованная сумма несравнимо меньше предъявленных Юкосу и ТНК-BP, поэтому рано говорить о переломе тенденции в противостоянии с
налоговыми органами

Что же касается упомянутой ТНК-BP, то страсти вокруг предъявленных $1 млрд. улеглись, и сейчас внимание к компании приковано в связи с планами о совместной разработке с Газпромом Ковыктинского месторождения. Напомним, что над ТНК-BP помимо налоговых претензий довлеет проблема с лицензией на Ковыкту, которую МПР грозится отозвать, если компания не устранит нарушения и не запустит проект. Однако отсутствие инфраструктуры и невозможность самостоятельно транспортировать газ заставляет ТНК-BP тормозить проект и пробовать найти точку соприкосновения с Газпромом, как потенциальным партнером. На днях появилась информация, что ТНК-BP может пожертвовать своей долей в «Русиа Петролеум», владеющей лицензией на разработку Ковыкты, для запуска совместного проекта с Газпромом. Более того, появилась информация о том, что, возможно, газовый монополист выкупит долю в ТНК-BP у российских акционеров. На наш взгляд, запуск проекта (даже без продажи доли Газпрому) несет в себе оптимизм по поводу работы компании в России. Если же продажа окажется не слухами, а реальностью, то ТНК-BP станет по сути государственной компанией с иностранным участием, а именно присутствие государства в структуре акционеров на фоне олигархических рисков создает позитивный фон в ее оценке со стороны инвесторов. В этом мы смогли убедиться на примерах бондов Алросы, которые за последнее время существенно улучшили свое положение (к слову в мае они оказались самыми прибыльными среди российских эмитентов). Осенью, когда мы впервые провели сравнение российских эмитентов и их зарубежных аналогов, бонды Алросы торговались с премией к иностранным аналогам. За это время инвесторы смогли лучше понять структуру акционеров компании, и теперь уже иностранные аналоги несут премию к российскому алмазному гиганту. Возвращаясь к ТНК-BP, мы отмечаем тот факт, что все возникшие проблемы создали привлекательные условия для покупки ее евробондов, а так как мы по-прежнему ожидаем позитивного разрешения конфликта, данный эмитент подпадает под нашу рекомендацию к покупке.

Что же касается остальных рекомендаций, то мы, опираясь опять же на результаты вышеупомянутого исследования, по-прежнему считаем, что бумаги Вымпелкома (B+) несут завышенную премию к телекоммуникационным компаниям МТС (BB-) и Киевстар (B+). Мы отмечаем имеющийся потенциал сужения доходностей у Вымпелкома-9 и Вымпелкома-10 порядка 20 б.п. к кривой доходности МТС, в то время как бонд с погашением в 2012 году на данный момент вплотную приблизился к МТС-11, однако к Киевстару по-прежнему имеется премия порядка 50 б.п. Напомним, что основной проблемой для компании является продолжающийся конфликт акционеров Альфы-групп и норвежского Telenor. На днях последний распространил среди акционеров письмо с просьбой поддержать выдвинутые кандидатуры в совет директоров, в противном случае Telenor готов выйти из состава акционеров. На наш взгляд, если подобное произойдет, то для Вымпелкома это будет негативным событием, так как присутствие иностранного акционера с государственным участием (норвежское правительство держит контрольный пакет) является позитивным моментом. Наиболее позитивным моментом для компании было бы заключение мирового соглашения между акционерами, но даже в рамках продолжения конфликта, единственным негативным моментом которого на данный момент является неспособность расширить бизнес Вымпелкома на Украину, бонды компании имеют указанный потенциал сужения.

В металлургическом секторе мы убрали рекомендацию по Евразхолдингу – эти бумаги выглядели очень позитивно в мае, попав в ТОП-5 наиболее прибыльных российских активов. На данный момент, нам кажется, бумаги исчерпали потенциал и торгуются на справедливых уровнях, поэтому пока мы видим в секторе недооцененность только в бумагах ГМК Норникель. Кроме того, к рекомендациям мы добавили бумаги Вимм-Биль-Данна, как одного из самых доходных инструментов и торгующегося с премией к иностранным аналогам. В банковском секторе нас порадовали как ВТБ-15, так и Сбербанк-15, однако, если последний уже лег на суверенную кривую, то первый еще имеет потенциал сужения спрэда еще порядка 20 б.п.

Таким образом, мы продолжаем оптимистично смотреть на рынок российских облигаций: в суверенном секторе мы видим потенциал сужения российского спрэда до 150-160 б.п., поэтому продолжаем его рекомендовать к покупке в долгосрочной перспективе. В корпоративном секторе наши предпочтения несколько изменились: помимо бондов Вымпелкома с погашением в 2009 и 2010 годах и ГМК Норникеля мы рекомендуем обратить внимание на выпуски ТНК-BP и ВБД.


Рынок рублевых облигаций


В мае – начале июня рынок рублевого долга прошел «сквозь огонь и воду», проявив неожиданный иммунитет к внешним потрясениям и показав, что ему еще есть, чем удивить инвесторов. По сути, в прошлом месяце реализовался один из главных рисков, довлевших над внутренним долговым рынком с начала года: разворот тренда на FOREX в пользу роста доллара все-таки произошел, причем оказался довольно болезненным. Ставшие очевидными после референдумов во Франции и Голландии внутренние проблемы Евросоюза повлекли за собой обвал котировок европейской валюты, потерявшей в цене с начала мая 9.5%. Казалось бы, рухнула одна из главных опор, поддерживавших рынок рублевого долга: столь стремительный взлет доллара мог бы поставить крест на надеждах дальнейшего укрепления рубля, и, как следствие, привести к массовым продажам рублевых бумаг, в первую очередь со стороны иностранных участников.

В то же время, буря, по сути, обошла внутренний долговой рынок стороной. Более менее значительное снижение котировок в ликвидных выпусках наблюдалось лишь в первой половине прошлого месяца, когда доллар совершил первый рывок к новым высотам, на что очнувшийся после праздников российский валютный рынок отреагировал ростом курса американской валюты до отметки 28 руб./долл. Вместе с тем, продажи довольно быстро иссякли, уступив место боковому тренду, который продлился вплоть до конца мая. При этом, нежелание участников рынка продавать бумаги не смог пересилить ни рост доллара, который в последние дни мая – начале июня принял поистине взрывной характер, ни новая напасть в лице локального дефицита ликвидности на денежном рынке. В 20-х числах мая ставки однодневных кредитов на межбанке вырастали до 6%-7%, а показатель денежной ликвидности (сумма остатков на корр. счетах и депозитах банков в ЦБ) опускался до минимальных в этом году значений на фоне растущей популярности вложений в доллары среди банков и придерживания экспортерами продаж валютной выручки. Наиболее показательным с точки зрения иммунитета к внешним потрясениям стало начало июня, когда одной лишь приостановки роста доллара на мировом рынке оказалось достаточно для того, чтобы в рублевых облигациях, преимущественно, в голубых фишках, появился довольно активный спрос.

В итоге, с начала мая ценовые индексы корпоративного и субфедерального сегментов ZETBI Corp и ZETBI Muni снизились всего на 7 б.п. и 6 б.п. соответственно, ценовой индекс ZETBI OFZ потерял в весе 26 б.п. на фоне довольно низкой ликвидности в госбумагах в мае, а индекс ZETBI Corp10 даже вырос на 15 б.п.

Завидная стойкость, продемонстрированная рублевым рынком в мае, по всей видимости, объясняется несколькими причинами. Во-первых, свою роль сыграл сохраняющийся у большинства крупных участников рынка избыток свободной ликвидности, лишним свидетельством которого стали результаты майских первичных размещений. Общий объем размещенных корпоративных выпусков составил почти 17.5 млрд. рублей, при этом большинство аукционов проходило с заметным переспросом.

Во-вторых, поддержку рублевым облигациям в мае оказывала благоприятная конъюнктура рынка базовых активов и российских евробондов, продолживших устанавливать новые исторические максимумы.

Третья, и, пожалуй, наиболее весомая причина, как мы полагаем, лежит в области восприятия участниками российского финансового рынка произошедшего падения евро. С точки зрения девальвационных ожиданий, отражением которых можно считать премию, закладываемую в NDF-контрактах на рубль/доллар по отношению к текущему курсу, в мае ничего не изменилось: величина премии колебалась в пределах 0.5% - 1.5%, на тех же уровнях, что и в марте – апреле.

Таким образом, складывается впечатление, что рост доллара на FOREX был воспринят скорее как временный фактор, неспособный привести к глобальному обесценению национальной валюты, в то время как большинство игроков не расстается с надеждами на укрепление рубля. Отчасти этому могли поспособствовать очередные неутешительные новости по инфляции в России, давно вышедшей за рамки правительственных прогнозов: в январе – мае цены выросли на 7.3%, оставляя все меньше шансов даже на 10% по итогам года. Учитывая, что контроль за темпом роста цен, как известно, является «задачей номер один» для ЦБ, негативные новости по инфляции дают почву для ожиданий, что регулятор, для того чтобы хоть как-то приблизиться к решению этой задачи, начнет всячески способствовать укреплению рубля. Интересно, что эта точка зрения расходится с заявлениями самих представителей ЦБ, дающих понять, что ревальвация рубля, во-первых, нанесет слишком сильный удар по конкурентоспособности российской промышленности, во-вторых, чревата большими издержками на фоне падающего евро, и, наконец, в-третьих, вообще не является в данном случае эффективным методом борьбы, так как нынешняя высокая инфляция вызвана преимущественно немонетарными факторами (рост тарифов ЖКХ и социальных выплат).

Мы полагаем, что единственный фактор, способный сделать погоду на внутреннем валютном рынке – направление движения доллара на FOREX, а это очень зыбкая почва для веры в светлое будущее рубля: растущий дифференциал процентных ставок в США и Европе, с одной стороны, и дефицит торгового баланса в США, с другой, делают перспективы курса евро/доллар слабо предсказуемыми. Принимая к тому же во внимание наши ожидания возобновления роста доходностей по базовым активам в среднесрочной перспективе, фундамент для наблюдающегося в последние дни роста котировок по наиболее ликвидным сериям первого эшелона представляется довольно шатким.

В то же время, для смены настроений на рынке и начала ценовой коррекции, очевидно, необходим пересмотр девальвационных ожиданий в отношении курса рубля, что вряд ли произойдет в одночасье. Мы рекомендуем инвесторам пользоваться благоприятной конъюнктурой на рынке рублевых долга и искать возможности для покупок во втором эшелоне, где присутствует потенциал сужения спрэдов с голубыми фишками после внушительного роста последних. В числе наших рекомендаций – облигации ЦТК-4, Нижегородской области-2, Чувашии, Таттелекома, Красного Востока, ЮТК.
 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: