Обзор рынка

Еврооблигации

На очередной волне неприязни к рискам российские еврооблигации вновь терпят снижение. Новая статистика по США вселила опасения, что замедление темпов роста крупнейшей мировой экономики может быть еще более глубокими, чем ожидалось ранее…

Рублевые облигации

Падение рублевых облигаций в четверг продолжилось, при этом дешевеют не только длинные выпуски, но и короткие. Сохранение этой тенденции вероятно и в ходе предстоящих торгов, учитывая низкую рублевую ликвидность и неблагоприятную конъюнктуры в смежных секторах финансового рынка.

Валютный рынок

В четверг курс рубля к доллару снизился еще на 18,25 коп., причем большая часть этого падения – следствие укрепления американской валюты на мировом рынке.

Валютные облигации

Вновь бегство в качество

Вновь риски развивающихся стран для участников рынка слишком «опасны». Статистические данные, опубликованные в США в 16:30, вызвали волну распродаж на площадках EM.

В июле дефицит торгового баланса США вырос до $62,2 млрд. против ожидавшихся $58,8 млрд. Данные по безработице также оказались разочаровывающими. Количество первичных обращений за пособием по безработице составило 445 тыс. притом, что этот показатель ожидался на уровне 440 тыс. Кроме того, предыдущее значение этого показателя было скорректировано с заявленных ранее 444 тыс. до 451 тыс.

Все это сдобрил один из крупнейших американских инвестбанков, Lehman Brothers, действия которого по собственному спасению (выходу из кризиса), инвесторы расценили как недостаточные. Потенциально возможный крах Банка может косвенно поставить крест на большинстве более слабых участников финансовой системы США, завязанной на опальных секторах жилья и кредитования.

В итоге этот набор данных участники рынка расценили как сигнал о том, что замедление темпов роста крупнейшей мировой экономики может быть еще более глубокими, чем ожидалось ранее, что в итоге и побудило избавляться инвесторов от оставшихся в портфелях рисковых активов.

Суверенные спреды стран EM и Treasuries расширились до максимумом за 3-4 года, а спред RUS-30 vs US-10 достиг 240 б.п. Котировки российской «тридцатки» ушли в 109 фигуру, минимального уровня со дня начала кризиса прошлой осенью. 5-ти летние CDS на Россию выше 170 б.п. – рекордный уровень с 2004 года.

US-10, несмотря на опасения сохранения инфляционных ожиданий (сегодня, кстати, стоит обратить внимание на данные за август), торгуется по доходности на уровне 3,6%, а доллар прошел уровень 1,4 вниз против евро, отражаю свою силу относительно остальных мировых валют.

В целом извне позитива нет. Но внутри – он, похоже, появляется. Возможно, Правительство РФ возьмется за поддержку российского фондового рынка: вчера Дмитрий Медведев и Алексей Кудрин намекнули о том, что средства Пенсионного фонда и Фонда национального благосостояния могут быть использованы для поддержки российского фондового рынка.

Сегодня, не исключено, что суверенные российские евробонды и корпоративки попытаются отскочить вверх по ценам, однако вряд ли рост будет безудержным. Тем не менее, на наш взгляд, с фундаментальной точки зрения как спред Rus-30 к бенчмарку, так и евробонды высококачественных российских заемщиков, которые по доходности уже достигли 11%, весьма перепроданы.

Сегодня в 16:30 в США будут опубликованы данные по индексу цен производителей за август 2008г., который по прогнозам должен снизиться на 0,5% (без учета цен на питание и энергию – вырасти на 0,2%), и данные по розничным продажам за август 2008г., которые согласно ожиданиям, должны вырасти на 0,3% и снизиться на 0,2% без учета продаж автомобилей. Также будет опубликовано значение индекса доверия Мичиганского университета (18:00) и данные по промышленному производству в Европе (13:00).

Рублевые облигации

Падение рублевых облигаций в четверг продолжилось, при этом дешевеют не только «длинные» выпуски, но и «короткие». Исключений немного. Это гособлигации, выросшие на 5-116 б.п. в рамках закрытия коротких позиций из-за несостоявшегося аукциона (такой рост, правда, отражает не высокий спрос, сколько широкие спреды между котировками на покупку и продажу), а также некоторые выпуски первого эшелона (АИЖК 6об, ГАЗПРОМ А4, Лукойл2обл) – они подросли на 35 б.п.

На поручение Президента РФ Дмитрия Медведева Правительству и Центральному банку предпринять все необходимые меры для притока на финансовый рынок необходимых средств видимой реакция пока не последовало. Тем менее, сам факт пристального внимания за происходящим со стороны властей, а в перспективе – возможность прямой поддержки фондового и долгового рынков должны если не остановить падение, то, по крайней мере, скорректировать темпы снижения цен. Что касается предстоящих сегодня торгов, то риск сохранение негативной тенденции и сегодня является довольно высоким. В пользу этого свидетельствует низкая рублевая ликвидность, которая стала перманентным фактором, ослабление рубля, влияющее на привлекательность внутренних долговых обязательств, а также падение акций, являющееся отражением неблагоприятной конъюнктуры внешних рынков и продолжающегося оттока капитала из России.

Вряд ли принципиально изменит ситуацию и планируемое Министерством финансов РФ размещение 350 млрд. рублей бюджетных средств на депозитах в банках. Все большая их часть идет на рефинансирование предыдущих займов, а в связи с предстоящими налогами потребность в дополнительных вливаниях будет только возрастать. Отсюда – опасность дальнейшего сокращения рыночного спроса на внутренние долговые обязательства и риск еще большего повышения ставок межбанковских кредитов.

Валютный рынок

В четверг курс рубля к доллару снизился еще на 18,25 коп., причем большая часть этого падения – реакция на ослабление европейской валюты на мировом рынке. Прогнозируемое замедление экономики еврозоны, перпектива снижения учетной ставки ЕЦБ, которое ожидается в начале следующего года, закрытие позиций в иностранных активах и перевод средств в доллары в связи с угрозой замедления мировой экономики, наконец, падение цен на нефть и возросшее неприятие риска – все это оказывает существенное давление на евро. Пробив отметку $1,40, евро может достигнуть следующего уровня поддержки $1,385 уже в ближайшие дни.

Удержать курс рубля к доллару от дальнейшего снижения могут, пожалуй, лишь интервенции ЦБ. По крайней мере, ни продолжающееся падение акций, ни отток капитала, не предполагают улучшения ситуации на внутреннем валютном рынке. Интервенции, правда, также не панацея, учитывая ограниченность этой меры в условиях низкой рублевой ликвидности. Однако если спекулятивное давление на рубль удастся сбить, то в среднесрочной перспективе интервенции могут сыграть важную роль с точки зрения улучшения ситуации на денежном и валютном рынке.

Новости эмитентов

Аптечная сеть 36,6

Накануне аптечная сеть опубликовала финансовые результаты за 1-е полугодие 2008 года. По сравнению с I полугодием 2007 г., консолидированные продажи Аптечной сети 36,6 выросли на 43% и достигли $558,8 млн. Продажи в розничном подразделении выросли на 48% и достигли $448,2 млн., продажи производственного подразделения ОАО «Верофарм» достигли $86,5 млн. (годовой рост 45%). Чистый убыток Аптечной сети 36,6 сократился в 2 раза по итогам I полугодия 2008 г. благодаря продаже ЕМЦ.

Комментарий: Результаты Аптечной сети 36,6 оказались несколько ниже ожиданий рынка в части чистой прибыли, так как ожидалось, что компания покажет незначительную прибыльность за указанный период в отличие от объявленного убытка в $8,1 млн. Тем не менее, стоит принять во внимание тот факт, что Аптеки сейчас находятся в процессе реструктуризации, улучшения финансового состояния, и по итогам полугодия результаты вряд ли будут заметны.

За счет роста операционных издержек мы увидели значительное снижение показателя EBITDA розничного сегмента, которое, тем не менее, было реабилитировано высоким значением аналогичного показателя у Верофарма. Но, к сожалению, даже рост чистой прибыли производственного направления на 76% не смог уберечь компанию от убытков, которые оказались, правда, в 2 раза меньше аналогичного показателя прошлого года и составили $8,1 млн.

Стоит также отметить, что в I полугодии 2008 г. розничное направление закрыло 71 аптеку, открыв всего 38 точек: чистое сокращение аптек составило 33 учреждения, что также подтверждает активную реализацию планов по увеличению рентабельности существующих аптек и закрытию убыточных точек.

Сокращение инвестиционной активности компании сказывается на размере долга, который постепенно уменьшается. Краткосрочный долг на конец июня составлял всего $34 млн., причем из них только $20 млн. предстоит погасить в текущем году. Поэтому на ближайшее время, 36,6 вряд ли испытает сложности с обслуживанием долгов. В начале июля компания исполнила оферту по своему трехмиллиардному рублевому займу, погасив 93% выпуска. В тоже время компании пока не удается повысить рентабельность своего бизнеса, что негативно сказывается на долговой нагрузке сети, пока коэффициент долг / EBIDTA остается выше 10х (при переводе в годовые значения). В планах компании фигурирует выпуск конвертируемых и биржевых облигаций.

Пока мы не увидели существенного улучшения кредитного профиля аптечной сети 36,6, однако результаты III квартала и годовые данные, могут изменить этот взгляд.