Rambler's Top100
 

Ѕанк «≈Ќ»“: ≈жедневный обзор рынка облигаций


[07.12.2005]  Ѕанк «≈Ќ»“    pdf  ѕолна€ верси€
–џЌќ  ≈¬–ќќЅЋ»√ј÷»…

ƒинамика базовых активов.
¬торник принес инвесторам в казначейские бумаги при€тные извести€ с макроэкономического фронта. ќкончательное значение стоимости рабочей силы в третьем квартале составило -1% при ожидавшемс€ снижении на 0.9%. «аказы предпри€тий выросли в окт€бре на 2.2%, в то врем€ как рынок предполагал увеличение на 2.3%.  роме того, данные с рынка недвижимости остаютс€ смешанными: отчет Ќациональной ассоциации риэлторов показал, что продажи недостроенного жиль€ упали на 3.2%, притом что прогнозируемое снижение составл€ло 1.2%. ¬ итоге доходность 2-летних бумаг снизилась на 8 б.п. до 4.4%, доходность 10-летних Ц на 9 б.п. до 4.48%.

—толь впечатл€ющий рост Treasuries подтверждает, что в св€зи с неуверенностью относительно дальнейшей политики ‘–— инвесторы станов€тс€ все чувствительнее к выход€щим данным, и мы, отмеча€ макроэкономическую насыщенность следующей недели, предполагаем сохранение высокой волатильности на рынке.

–азвивающиес€ рынки
. –алли в базовых активах стало мощным катализатором дл€ развивающихс€ рынков, однако рост последних оказалс€ не столь сильным, и преобладающее число спрэдов расширилось. Fitch изменило прогноз рейтинга “урции со стабильного на позитивный: “урци€-30 выросла до исторического максимума 150.62% (YTM 7.34%), а суверенный спрэд расширилс€ на 1 б.п. —прэды мексиканских и венесуэльских бумаг выросли на 2 б.п. и 1 б.п. соответственно. Ќаиболее благопри€тную атмосферу финансовых рынков сохран€ет Ѕразили€, чему в немалой степени способствуют ожидани€ понижени€ ставки. Ѕразили€-40 выросла на 140 б.п. до 125.8% (YTM 7.23%), и спрэд EMBIG Brazil сузилс€ на 7 б.п.

–оссийский сегмент.
¬ российском сегменте событи€ развивались по сценарию, характерному дл€ большинства развивающихс€ рынков: несмотр€ на рост бумаг спрэд расширилс€ на 2 б.п. до 111 б.п. –осси€-30 выросла на 53 б.п. до 112.053-112.25% (YTM 5.6%), при этом спрэд расширилс€ до 112 б.п. ћы продолжаем придерживатьс€ нейтрального взгл€да на перспективы суверенного сектора, ожида€, что в ближайшее врем€ событи€ в российском спрэде будут разворачиватьс€ вокруг 110 б.п.  роме того, несмотр€ на то, что уже сейчас в —Ўј формируютс€ ожидани€ пауз, мы воздерживаемс€ от открыти€ длинных позиций в суверенных бумагах:, поскольку высока€ волатильность в базовых активах негативно отражаетс€ на котировках российских евробондов.

¬ корпоративном секторе осторожные действи€ инвесторов привели к тому, что колебани€ в бумагах были незначительными, и спрэд индекса RUBI расширилс€ на 6 б.п. до 209 б.п. —еверсталь-14 выросла на 34 б.п. до 108.529-109.029% (YTM 7.76%). ≈вразхолдинг-15 прибавил 21 б.п. до 98.705-98.955% (YTM 8.4%). ћы по-прежнему считаем, что бумаги металлургического сектора (—еверсталь и ≈вразхолдинг) сохран€ют потенциал роста, при этом наибольшей привлекательностью обладает выпуск ≈вразхолдинга-15. ћы также рекомендуем к покупке евробонды —инека-15 и –оссельхозбанка-10.

–ќ——»…— »… ƒќЋ√ќ¬ќ… –џЌќ 


ќсновные событи€ на рынке рублевого долга во вторник происходили в первичном сегменте: вторичные торги на фоне вчерашнего шквала первичных выпусков проходили на пониженных оборотах. ѕри этом, в негосударственном сегменте преобладало небольшое снижение котировок по выборочным голубым фишкам (‘— -1, ћосква-29, ћособласть-5) и некоторым сери€м второго-третьего эшелонов (—алютЁнерги€, Ћенэнерго, ÷“ -3).

–езультаты вчерашних первичных размещений не преподнесли особых сюрпризов Ц за исключением выпуска Ѕелгранкорма, справедливую доходность которого мы оценивали на уровне не ниже 12.5% годовых. ¬ целом можно говорить о том, что размещени€ прошли с премией к уровн€м вторичного рынка, что адекватно текущей рыночной ситуации. ¬ частности, ¬олгателеком-2, совпадающий по дюрации с недавно размещенным ”–—»-6, практически совпал с ним и по доходности (8.36% к оферте, доходность к оферте ”–—»-6 Ц 8.37%), хот€ учитыва€ недавнее понижение рейтинга ”–—» справедлива€ доходность ¬олгателекома могла бы быть ниже. Ќаша оценка диапазона доходности к оферте по ¬олгателекому-2 составл€ла 8.1%-8.35% годовых. јналогично, ¬олгателеком-3 разместилс€ под доходность к погашению 8.68% годовых, на одном уровне с ÷“ -4, который, хот€ и имеет несколько меньшую дюрацию, выгл€дит гораздо хуже по кредитному качеству.

—егодн€ эстафету на первичном рынке подхват€т еще три выпуска: ћарта-‘инанс-2 (1 млрд. руб.), ћоскоммерцбанк (1 млрд. руб.) и —анвэй (1 млрд. рублей). Ќаиболее интересным из трех нам представл€етс€ аукцион по размещению трехлетних облигаций √руппы компаний Ђ—анвэйї объемом 1 млрд. руб., по которым предусмотрена оферта через 1.5 года.

—пециализаци€ эмитента на импорте фруктов и овощей обеспечивает ему на рынке рублевого долга негласный статус Ђƒжей Ёф —и дубль дваї, что фактически подтверждаетс€ текущими позици€ми второго после ƒжей Ёф —и игрока на российском рынке свежих овощей и фруктов с рыночной долей на уровне 12%, годовым оборотом более 240 млн. долл. и более широким, чем у ƒжей Ёф —и ассортиментом.

ƒейству€ по сценарию, схожему со стратегией ƒжей Ёф —и, эмитент в течение ближайших п€ти лет предполагает сконцентрировать свое внимание на развитии сегментов транспортной и складской логистики с целью сокращени€ зависимости компании от услуг перевозчиков и сезонного колебани€ тарифов на транспортировку грузов и их хранение, оказывающих наибольшее давление на рентабельность. —тоит отметить, что текуща€ рентабельность по EBITDA —анвэ€ сопоставима с рентабельностью ƒжей Ёф —и - 6.36% и 6.65% соответственно. ¬ то же врем€ эмитент, в отличие от ƒжей Ёф —и, характеризуетс€ менее обременительной долговой нагрузкой: соотношение Debt/EBITDA у —анвэ€ составл€ет 2.94 против 4.39 у ƒжей Ёф —и. ¬месте с тем, мы обращаем внимание инвесторов, √руппа —анвэй только начинает реализацию довольно масштабной п€тилетней инвестиционной программы, общий объем которой оцениваетс€ на уровне 500 млн. долл., и мы, полагаем, что долговое брем€ компании в перспективе будет расти. ѕринима€ во внимание, что инвестиционные меропри€ти€ предполагают увеличение оборотов компании, устойчивость финансового состо€ни€ в перспективе ближайших лет будет зависеть, главным образом, от конъюнктуры российского рынка свежих овощей и фруктов, который характеризуетс€ динамичным ростом и пока далек от насыщени€, и гибкости сбытовой политики компании, предполагающей выход на новые рынки. ∆елание зан€ть устойчивые позиции на европейском рынке, в частности в сегменте бананов, обуславливает выделение в качестве одного из приоритетных направлений капитальных вложений приобретение банановых плантаций в Ёквадоре. Ётот шаг обусловлен, в первую очередь, тем, что с 2006 г. европейский рынок станет открытым дл€ всех желающих Ц будет отменена импортна€ квота, обеспечивающа€ ценовое преимущество бывшим колони€м европейских стран и ограничивающа€ ввоз бананов дл€ всех остальных. ¬ услови€х обострени€ конкуренции на европейском рынке наличие развитой инфраструктуры превращает —анвэй в актив очень привлекательный дл€ поглощени€ одним из ведущих мировых импортеров.

¬ качестве главного ориентира по доходности облигаций —анвэй-√руп мы рассматриваем бумаги второго выпуска ƒжей Ёф —и, доходность которых на 06.12.2005 г. составл€ла 9.5% годовых к оферте в декабре следующего года. ћы полагаем, что уровень доходности, на который ориентируют организаторы (пор€дка 11.5% к полуторалетней оферте) выгл€дит довольно привлекательным дл€ участи€ в размещении: преми€ к бумагам ƒжей Ёф —и-2 на уровне около 200 б. п. вполне адекватна дл€ компенсации отсутстви€ публичной кредитной истории и меньших масштабов бизнеса √руппы —анвэй, а также разницы в дюрации двух выпусков.
 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
27 28 29 30 31 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: