Rambler's Top100
 

АТОН Брокер: Ежедневный обзор долгового рынка


[07.09.2007]  Леонид Игнатьев, "АТОН Брокер" 
Рублевые облигации

Ситуация с ликвидностью и ставками МБК вчера не стала хуже по сравнению с предыдущим днем, однако в 1 эшелоне прошла волна массовых продаж, в течение которых длинные ОФЗ потеряли более 1 п.п., примерно сопоставимый уровень снижения котировок мы наблюдали в РСХБ-3, ГидроОГК, Мос.область-6, Мос.область-7, Лукойл-4, РЖД-6. На этом фоне «лучше рынка» смотрелись облигации АИЖК. Ситуация выглядела так, как будто крупные позиции в рублевых бумагах закрывал кто-то из нерезидентов. 2-й и 3-й эшелоны вчера были устойчивее к распродаже, но только потому, что бидов было крайне мало.

Важной новостью для рынка рублевого долга вчера стало выступление первого зампреда ЦБ РФ Алексея Улюкаева, в котором он упомянул о прогнозируемом росте рисков рефинансирования банков в октябре-ноябре 2007 г., в результате чего дневные объемы прямого РЕПО могут вырасти до 400 млрд. рублей (для сравнения достигнутый 28 августа рекорд составил почти 275 млрд. рублей). Чтобы уменьшить эти риски, ЦБ намерен опустить на 2 ступени нижнюю границу рейтинга по принимаемым в обеспечение бумагам. Таким образом, на включение в ломбардный список теперь могут рассчитывать рублевые облигации эмитентов с рейтингами B+ и выше от S&P и Fitch, и В1 и выше от Moody's. С одной стороны, ожидание еще больших проблем с ликвидностью осенью этого года от регулятора нельзя назвать хорошим событием. С другой стороны, расширение ломбардного списка улучшает возможности для рефинансирования банков с позициями в бумагах 2 эшелона и создает предпосылки для дополнительного спроса на рублевые облигации т аких эмитентов, как ЮТК, УРСИ, ЛСР, Х5, ВБД, СЗТ, Волгателеком, ТМК, банков Союз, Центр-инвест, Петрокоммерц, НОМОС, УРСА, Промсвязьбанк и т.д. В целом мы считаем, что новость позитивна для российского рынка рублевого долга.

Кредитный комментарий - Марта

Газета Ведомости сообщает, что холдинг Марта выставляет на продажу свой ключевой актив - продуктовую розничную сеть Гроссмарт. Информация по продаже сети пока носит крайне закрытый характер (неизвестна ни цена продажи, ни сроки, ни прочие детали). Тем не менее, мы оцениваем избавление от бизнеса «продуктовый ритейл», доля которого в выручке Марта, по нашим оценкам, составляет не менее 55% и, который до недавнего времени был основным инвестиционным приоритетом компании, как потенциально позитивную новость для держателей облигаций Марты, ведь именно 2 операционные компании розничного направления холдинга являются поручителями по этим выпускам.

Тем не менее, пока структура будущей сделки носит предварительный характер, мы не рекомендуем выпуски Марта-1 (YTM 17.64% к погашению в мае 2008 г.), Марта-2 (YTM 17.61% к погашению в декабре 2009 г.) и Марта-3 (YTP 18.40% к оферте в феврале 2008 г.) к покупкам, если, конечно, инвестор не обладает большим аппетитом к высокому риску.

Отметим, что дополнительная оферта от головной компании Марта по 3-ему выпуску облигаций не несет держателям дополнительного комфорта. Продажа Гроссмарта лишает инвесторов всяких оснований для отнесения Марты к категории розничных сетей. По нашему мнению, холдинг можно будет с полным правом отнести к девелоперскому кредитному риску. Марта обладает достаточно низкой степенью информационной и финансовой прозрачности, и мы считаем, что инвестиционная закрытость компании еще больше возрастет. Даже имеющаяся в распоряжении инвесторов управленческая отчетность почти годовой давности позволяет предположить (без достаточной уверенности в ее достоверности) чрезвычайно высокий уровень долговой нагрузки компании (Долг/EBITDA более 10х). Мы не располагаем данными о реальном уровне долгового бремени компании в настоящее время, но, учитывая активность Марты в реализации различных масштабных проектов (рост числа магазинов сети Гроссмарт, Pur Pur и Colours and Beauty), оснований надеяться на ее снижение за последнее время у нас нет. Нам кажется, что даже поступление денег от продажи Гроссмарта в компанию не дает инвесторам большой доли комфорта: принимая во внимание стратегию развития Марта, скорее всего, средства пойдут, большей частью, на инвестиционные цели, нежели на рефинансирование текущих долгов. Подчеркнем также, что возможная продажа Гроссмарта ставит под сомнение активно обсуждаемую в последнее время в деловых СМИ сделку по объединению розничного бизнеса Марты с продуктовой сетью Незабудка.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
29 30 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 31 1 2
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: