7К: новости нейтральны, бумаги привлекательны

Сегодня Коммерсант сообщает о подписании предварительного договора о продаже 60% холдинговой компании «7К-Инвестхолдинг» инвестиционному фонду TPG Capital. По информации газеты, сделка может быть закрыта до конца 2007 года, основные совладельцы компании – Владимир Груздев и Александр Занадворов - продадут равные пакеты и сохранят по 15-20% акций компании. По нашему мнению, новость пока нейтральна для кредитного профиля 7К, хотя в перспективе может позитивно повлиять на темпы роста бизнеса компании. Мы также считаем одним из важных последствий сделки фактическую интеграцию в состав группы недвижимость 65 магазинов 7К, которая сейчас находится в собственности Мкапитала.

В настоящее время ЗАО «7К-Инвестхолдинг» контролирует около 75% акций ОАО «Седьмой Континент», а также почти 100% ОАО «Мкапитал» - неконсолидированного держателя значительной части торговой недвижимости группы. TPG Capital – один из крупнейших фондов прямых инвестиций, известный по ряду многомиллиардных сделок LBO в различных отраслях. Информация о возможной сделке с TPG Capital появилась в прессе еще в июле, но тогда речь шла о продаже 50%-го пакета в холдинговой компании. Продажа 60% означает, что TPG получит контроль примерно над 45% акций ОАО «Седьмой Континент».

Мы полагаем, что до завершения сделки вряд ли стоит ожидать каких-либо активных действий со стороны TPG. По нашему мнению, до конца 2007 года долговая нагрузка 7К все же увеличится с уровня прошлого года, но останется ниже, чем у основных конкурентов – Х5 и Магнита. Потребности 7К в инвестициях на текущий год составляют 6-8 млрд руб. Пока нет более точной информации о структуре сделки с TPG Capital и возможных изменениях в менеджменте 7К, давать оценку ее потенциального влияния на финансовые показатели ритейлера достаточно сложно. Поэтому мы сохраняем прогноз по показателю Долг/EBITDA по итогам 2007 года на уровне 1.5-2.0х.

Мы считаем, что в случае успешного завершения сделки инвестиции TPG Capital могут быть направлены на финансирование M&A. С нашей точки зрения, 7К нуждается в увеличении темпов расширения сети, прежде всего, открытий новых магазинов. В 1-м полугодии 7К существенно уступал по этому показателю другим крупным ритейлерам, открыв только 1 супермаркет и 1 гипермаркет. Медленный органический рост может негативно отразиться на рентабельности, т.к. отдача от инвестиций в недвижимость и строительство гипермаркетов в регионах проявляется с существенным временным лагом.

Мы рассматриваем возможное появление нового мощного акционера как фактор, способный позитивно повлиять на кредитный профиль 7К, но в средне- и долгосрочной перспективе. Для текущей оценки риска 7К новость скорее нейтральна, поскольку не влечет за собой немедленного роста финансовых показателей. 7К, безусловно, является одним из сильнейших российских ритейлеров, однако для существенного изменения оценки его кредитного качества нужны более убедительные операционные и финансовые результаты.

Тем не менее, облигации 2-го выпуска по текущим ценам выглядят весьма привлекательно. Доходность бумаг резко увеличилась после выхода на вторичные торги, по всей видимости, из-за продаж ряда крупных держателей этих бумаг. В настоящее время бумаги торгуются с доходностью около 9.80% YTP при цене ниже номинала (97.85-98.50%), что явно не соответствует кредитному риску компании. Спрэды облигаций 7К расширились гораздо более существенно по сравнению с бумагами Х5 и Магнита, поэтому мы рекомендуем 2-й выпуск 7К к покупке на новых ценовых уровнях.

Облигации Мкапитала не очень ликвидны, поэтому расширение спрэдов коснулось их в меньшей степени. Как мы неоднократно отмечали, Мкапитал интересен с точки зрения возможной консолидации недвижимости в группе 7К. На наш взгляд, сделка с TPG может ускорить процесс перехода Мкапитала под прямой контроль группы, и его кредитный риск, таким образом, можно будет приравнять к риску 7К. Однако при текущей разнице в спрэдах и с учетом низкой ликвидности, облигации Мкапитала вряд ли могут представлять интерес для покупки.

Магнит: финансовые результаты 1-го полугодия

Сегодня утром Магнит опубликовал аудированные финансовые результаты по МСФО за 1 полугодие 2007 г. Мы отмечаем позитивную динамику основных показателей: компании удается поддерживать высокие темпы роста, эффективно контролировать рост издержек и сохранять умеренную долговую нагрузку. В то же время, мы не видим существенного потенциала для роста цен облигаций Магнита, т.к. их доходность в текущих условиях близка к «справедливому» уровню.

Основные финансовые результаты Магнита за 1 п/г 2007 г.:

• Выручка: 42.7 млрд руб. (+44% к 1 п/г 2006 г.);
• EBITDA: 2.2 млрд руб. (+62% к 1 п/г 2006 г.)
• EBITDA margin: 5.1% (4.5% в 1 п/г 2006 г.)
• Капвложения: $249 млн ($128 млн в 1 п/г 2006г.)
• Чистый долг: $373 млн ($165 млн на конец 2006 г.)
• Чистый долг/EBITDA: 2.2x (0.9х на конец 2006 г.)

Мы отмечаем рост рентабельности компании после незначительного снижения в 1кв2006. По нашему мнению, компании удается компенсировать «инфляцию издержек», связанную с ростом расходов на персонал и аренду за счет очень высоких темпов роста выручки и успехам в логистической части бизнеса.

В течение 1-го полугодия компания открыла 116 магазинов и увеличила торговые площади на 9% по сравнению с началом года. По информации компании, около половины «магазинов у дома», открытых за 1 п/г 2007 г., находятся в собственности Магнита. Мы полагаем, что увеличение количества торговых объектов в собственности также положительно влияет на рентабельность компании.

Капитальные затраты 1-го полугодия составили $249 млн, что в первую очередь связано с развитием нового формата гипермаркетов в регионах. Заявленный ранее план Магнита по инвестициям на 2007 г. составляет около $400-500 млн.

Долговая нагрузка Магнита находится в рамках прогнозов: 2.2х Чистый долг/EBITDA по итогам 1-го полугодия. Исходя из инвестиционных планов компании, мы ожидаем, что до конца года долговая нагрузка существенно не увеличится, а показатель Долг/EBITDA останется в пределах 3.0х. Учитывая высокие темпы развития бизнеса Магнита, текущий уровень долговой нагрузки представляется нам вполне приемлемым.

Мы позитивно оцениваем кредитный профиль Магнита, однако не видим существенного потенциала роста цен облигаций компании. Спрэд 1-го выпуска Магнита составляет около 200-210 б.п.; 2-ой выпуск торгуется с более широкими спрэдами, что является скорее премией за колл-опцион. Мы считаем, что облигации Магнита по текущим ценам трудно назвать недооценными на фоне бумаг Х5 и 7К, которые в гораздо большей степени «пострадали» от массовой продажи рублевых облигаций в последние недели.