Rambler's Top100
 

Банк ЗЕНИТ: Ежедневный обзор долговых рынков


[03.09.2007]  Банк ЗЕНИТ    pdf  Полная версия
Корпоративные новости
Трансмашхолдинг: консолидация активов завершена, "зеленый свет" сделке с РЖД.

В пятницу ЗАО «Трансмашхолдинг» завершило консолидацию активов, начавшуюся еще в июне прошлого года. Теперь Трансмашхолдниг напрямую владеет несколькими крупными предприятиями транспортного машиностроения ранее находящимися в его управлении, в частности, Брянским и Демиховским машзаводами, Октябрьским электроремонтным заводом, Новочеркасским электровозостроительным заводом, Коломенским заводом «Бежицкая сталь», Пензадизельмашем, Центросвармашем и Метровагонмашем. Завершившаяся консолидация активов «дает зеленый свет» такому значимому мероприятию, как продажа блокпакета акций Трансмашхолдинга ОАО «РЖД». Пока еще сделка находится на стадии согласования, заинтересованные стороны планируют окончательные параметры и схему ее реализации согласовать до конца сентября. При этом в качестве сроков завершения сделки обозначены конец ноября – начало декабря. Перспективы бизнеса Трансмашхолдинга во многом определяются стратегическим партнерством с РЖД. С этой точки зрения, появление ключевого потребителя (на долю РЖД приходится более 40% продаж ТМХ) в капитале Трансмашхолдинга, на наш взгляд, должно позитивно отразиться на его кредитном профиле. Во-первых, программа РЖД по увеличению парка и обновлению подвижного состава обеспечит загрузку производственных мощностей. Во-вторых, продажа акций обеспечит ТМХ дополнительными собственными финансовыми ресурсами. Это как нельзя кстати для холдинга в условиях довольно амбициозных инвестиционных планов, объемы которых оцениваются на уровне порядка 1.5 млрд долл.

Позитивный эффект консолидации Трансмашхолдинга должен также проявится в том, что компания с выручкой в 2006 году порядка 55 млрд руб., которая до этого оставался довольно закрытой, может стать более понятной и прозрачной для инвесторов. При размещении облигаций Трансмашхолдинг-2 фактор будущей сделки с РЖД во многом был учтен инвесторами (YTP на 2 года 8.78% годовых при прогнозе организаторов 9.2% - 9.4%), то есть премия к близким по дюрации бумагам РЖД-5 составляла порядка 210 б.п. На волне рыночного роста бумагам ТМХ-2 удавалось сокращать спрэд к РЖД-5 до 140 б.п., однако в течение последнего месяца спрэд вновь расширился до 200 б.п. На наш взгляд, с учетом последних данных о приближении сделки текущая премия в доходности к будущей материнской компании выглядит завышенной, как минимум на 50 б.п. – мы не будем слишком оптимистичны, поскольку сделка еще не закрыта. В то же время, мы не исключаем, что в среднесрочной перспективе премия имеет все шансы сократится до уровня, сопоставимого с примерами других «родственных» выпусков (порядка 100 б. п.). Однако окончательные выводы о кредитном качестве Трансмашхолдинга и справедливом спрэде между ТМХ-2 и сопоставимыми по дюрации бумагами РЖД корректнее, на наш взгляд, будет делать лишь после появления аудированной консолидированной отчетности и информации об инвестиционных планах ТМХ.

Российский долговой рынок

Рублевым облигациям удалось закончить неделю на позитивной ноте: во многих выпусках 1-2 эшелона в пятницу присутствовал спрос. Главным фактором поддержки, на наш взгляд, стало улучшение конъюнктуры на межбанке: еще в четверг ставки опустились до 6%, а в пятницу снизились и обороты по сделкам прямого РЕПО, предоставляемого ЦБ – с 225 до 94 млрд. рублей. Таким образом, наиболее сложные дни с точки зрения дефицита ликвидности остались позади, при этом, новой волны продаж рублевого долга со стороны нерезидентов не происходит – этого оказалось достаточно, для того, чтобы подтолкнуть российских участников к покупке изрядно подешевевших бумаг по привлекательным ценам.

Основной спрос в пятницу можно было наблюдать в голубых фишках и качественных сериях второго эшелона. В частности, покупки присутствовали в облигациях Мособласти-7 (+63 б.п.), ОГК-5 (+20 б.п.), РЖД-6 (+16 б.п.), РЖД-7 (+10 б.п.), МОЭСК-1 (+13 б.п.), Икс-5 (+64 б.п.), Газпром-9 (+70 б.п.), Газпром-4 (+33 б.п.), а также ХКФБ-2 (+19 б.п.) и ХКФБ-4 (+11 б.п.). 4 выпуск ХоумКредита (YTP 11.36% по последней котировке на продажу) сейчас выглядит довольно интересно для покупки, учитывая, что бумага торгуется с заметной премией по доходности к ХКФБ-2 и ХКФБ-3, при этом все 3 выпуска входят в список A1.

Мы полагаем, что в ближайшей перспективе спрос в рублевых бумагах может продолжиться, хотя без поддержки со стороны нерезидентов вряд ли стоит рассчитывать на существенный рост цен. В целом, ситуация остается довольно хрупкой – ухудшение внешней конъюнктуры еще может привести к новым продажам в рублевых бумагах. Поэтому вплоть до середины месяца (ближе к заседанию ФРС 18 сентября) динамика котировок в рублевых облигациях может оказаться довольно волатильной, что необходимо учитывать тем инвесторам, которые уже сейчас покупают длинные выпуски.

При этом, более безопасной выглядит покупка некоторых бумаг второго эшелона, перепроданных относительно аналогов, либо имеющих свои собственные мотивы для снижения доходности. В частности, сегодня мы обращаем внимание инвесторов на облигации Трансмашхолдинга, получившие повод для сужения спрэдов к РЖД на фоне очевидного приближения момента сделки по покупке госкомпанией блокпакета акций холдинга (см. «корпоративные новости»).

Кроме того, в качестве интересных выпусков для покупки можно отметить несколько энергетических компаний: ОГК-6, недооцененную относительно ОГК-5 и ОГК-2, а также ТГК-1. В отношении последней позитивным фактором должна стать продажа допэмиссии и госдоли из пакета РАО, которая состоится в сентябре. На настоящий момент, по словам А. Чубайса, на участие в продаже пакетов претендуют 4 инвестора, в руки которых может перейти контроль над компанией. Известно, что к компании проявляли интерес Интеррос, КЭС-Холдинг, Евросибэнерго (подконтрольна Олегу Дерипаске), группа E4 (бывший топ-менеджер РАО Михаил Абызов), однако наиболее вероятным покупателем считается Газпром. Хотя в определенной степени фактор перехода, контроля к «стратегическому инвестору» закладывается в ценах всех генерирующих компаний, сам факт продажи пакетов акций раньше оказывал поддержку котировкам облигаций (пример – покупка Мосэнерго Газпромом и ОГК-5 – Enel).

Мы также возвращаем в наш список рекомендаций бумаги Техносилы, котировки которых за последние недели торгов потеряли в цене 0.7%, а доходность превысила 11.7%. Хотя нельзя утверждать, что текущий спрэд к ОФЗ в 600 б.п. сузится до исторически справедливого уровня в 500 б.п. в ближайшей перспективе, тем не менее, потенциал отыграть часть падения, несомненно есть, учитывая, что с фундаментальной точки зрения, как показывают данные последней управленческой отчетности, компания выглядит вполне стабильно. Рентабельность EBITDA по итогам первого полугодия составила 7.1% по сравнению с 6.4% по сравнению с 2006 г., Долг/EBITDA остался без изменения на уровне 3.4х.

Торговые идеи

• Севкабель-Финанс-3 – выпуск сохраняет премию в доходности к отраслевым аналогам (порядка 50 б.п.), рекомендуем к ПОКУПКЕ в защитный портфель • УМПО-2 - Рекомендуем сохранять позиции в бумаге. На фоне ближайшего выпусков аналога (НПО Сатурн), текущий купон УМПО остается наиболее высоким (на уровне 9.5% годовых).

• Л’этуаль – бумага торгуется с очень короткой дюрацией к оферте в конце текущего года. На наш взгляд, выпуск интересен с точки зрения соотношения «риск- доходность» ввиду достаточно высокого купона в 10.75% и неплохих финансовых характеристик. Мы рекомендуем ДЕРЖАТЬ бумагу до оферты.

• Инком-Авто-2 – Мы считаем данный выпуск достаточно интересным, чтобы ДЕРЖАТЬ его в портфеле до оферты, учитывая высокую ставку купона на уровне 12%, а также короткую дюрацию.

• НИТОЛ-2 - несмотря на то, что эффект от инвестиционной проявится только в среднесрочной перспективе, тот факт, что в настоящее время компания придерживается намеченного плана мероприятий и достигает при этом запланированных результатов, поддерживает нашу позитивную оценку кредитного качества эмитента. Исходя из этого, мы рекомендуем сохранять позиции в бумаге, которая выглядит довольно привлекательно на фоне других выпусков третьего эшелона с точки зрения соотношения риск/доходность".

• Карусель – Реализация опциона на покупку Карусели по-прежнему весьма вероятна, в связи с чем существующая значительная разница в текущих доходностях выпусков Х5 и Карусели не оправдана. Рекомендуем бумаги Карусели к ПОКУПКЕ.

• Завершение консолидации активов увеличивает вероятность продажи контрольного пакета Трансмашхолдинга ОАО «РЖД», в связи с чем текущая премия бумаг Трансмашхолдинг-2 к сопоставимым по дюрации бумагам будущей материнской компании выглядит завышенной. Рекомендуем бумаги Трансмашхолдинг-2 к ПОКУПКЕ.

• Техносила – после продаж а августе бумаги выглядят интересно для покупки. Хотя нельзя утверждать, что текущий спрэд к ОФЗ в 600 б.п. сузится до исторически справедливого уровня в 500 б.п. в ближайшей перспективе, потенциал отыграть часть падения несомненно есть. С фундаментальной точки зрения, компания выглядит вполне стабильно, что подтверждают данные последней управленческой отчетности за 1пг.2007.

• Юнимилк - Пересмотр
• Нутритэк – Пересмотр
• ТОП-КНИГА-2 – Пересмотр
• X5 – Пересмотр
• Виктория-2 - Пересмотр
• Интегра-2, Интегра-1 - Пересмотр

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: