РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ

ВТОРИЧНЫЙ РЫНОК

В течение вчерашнего дня наклон кривой US Treasuries несколько уменьшился – доходность 2-летних бумаг выросла на 1 бп до 4.00%, а доходность 10-летних нот снизилась на 4 бп до 4.55%. Поводом для покупок длинных UST стали слабые макроэкономические данные (ISM Manufacturing), а также разочаровывающие финансовые результаты Citi и UBS. Любопытно, что рынок акций США вчера показал очень неплохую динамику – индекс DJI достиг очередного исторического максимума.

В секторе Emerging Markets лучше рынка показали себя бонды Эквадора - спрэд EMBI+ Ecuador сузился на 12 бп. Вчера в своем выступлении несколько непредсказуемый президент этой страны отметил, что в следующем году Эквадор начнет выкупать свои бонды и рефинансировать долг за счет новых выпусков. Спрэд общего индекса EMBI+ вчера остался на месте (201 бп).

Российский бенчмарк RUSSIA 30 (YTM 5.79%) колеблется у отметки в 112 пп по цене, спрэд к UST остается на уровне 123бп. В корпоративном сегменте основной новостью стало заявление главы компании МегаФон о возможном досрочном выкупе евробондов корпорации (выпуск MEGAFON 09, YTM 6.76%) на сумму до USD50 млн. Несмотря на то, что ни сроки, ни целевые цены/доходности buy-back названы не были, у участников рынка проснулся интерес к выпуску – его котировки выросли на 1/4 пп. Мы также отметили покупки в облигациях TMENRU 16 (YTM 7.60%).

Сегодня в США будет опубликована статистика по заключенным контрактам на продажу жилья за август, по которой можно судить о развитии рынка недвижимости в ближайшие один-два месяца. Основными данными на этой неделе станут пятничные Payrolls. Фьючерсы на FED RATE сейчас показывают 76%-ю вероятность снижения ставки на 25 бп на заседании ФРС 31 октября.

РЫНОК РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ

ВТОРИЧНЫЙ РЫНОК

Самым важным событием вчерашнего дня для рублевых облигаций, на наш взгляд, стали первые за несколько недель более-менее крупные интервенции ЦБ на валютном рынке. По оценке наших валютных дилеров, вчера Центробанк мог купить около 500-700 млн. долл. Судя по сальдо (48.9 млрд. против 61.5 млрд. репо), эти оценки близки к реальным цифрам. Ставки overnight вчера опустились до 8%. Несмотря на эти позитивные импульсы, торги на рублевом долговом рынке в понедельник прошли очень вяло. По мере снижения присутствия «могущественного покупателя» объем торгов в сегменте ОФЗ составил менее 500 млн. рублей (всю прошлую неделю счет шел на миллиарды), а цены вдоль всей кривой скатились вниз примерно на 15-25бп.

Вчерашнюю ситуацию в корпоративном сегменте лучше всего описывает словосочетание «шаг вперед, два шага назад» – ведь именно так вели себя котировки большинства более-менее ликвидных выпусков. Ценовая волатильность ограничивается 15-30бп.

На диаграмме ниже (см. обзор) изображены наши оценки уровня «левериджа», т.е. степени использования финансового рычага в различных сегментах рынка рублевых облигаций. Судя по графику, степень использования репо в ОФЗ с началом кризиса резко возросла, а вот в 1-м эшелоне произошло определенное «разворачивание» позиций «с плечом». Это вполне логично. Странно только, что во 2-3 эшелонах уровень «левериджа» существенно не изменился – по нашим оценкам, он тоже должен был несколько снизиться по мере сокращения банками лимитов на репо.

Седьмой континент (NR): нейтральные результаты за 1-е полугодие 2007 г.

Продуктовая розничная сеть Седьмой Континент (7К) вчера опубликовала консолидированную неаудированную отчетность за 1-е полугодие 2007 г. по МСФО.

За отчетный период выручка 7K выросла на 24% и составила порядка 15.5 млрд. рублей. Сеть продолжает расти медленнее конкурентов, что, впрочем, на руку кредиторам, а беспокоить должно лишь ее акционеров. Операционная рентабельность компании остается одной из самых высоких в отрасли (в 1-м полугодии EBITDA margin 9.9%), однако по сравнению с 2006 г. показатели рентабельности выглядят чуть хуже. Насколько мы понимаем, это произошло из-за снижения валовой маржи, а также слабых результатов финансового подразделения розничной группы – Банка Финсервис. Резкий рост чистой прибыли в отчетном периоде отражает высокую долю «неденежной бухгалтерской» составляющей, связанной с переоценкой торговой недвижимости.

В части долговой нагрузки у 7К произошли заметные изменения, отражающие привлечение в конце 1-го полугодия крупного облигационного займа (7 млрд. руб.). На отчетную дату компания не успела «освоить» основную часть привлеченных средств, поэтому они были частично оставлены на текущих счетах (2.7 млрд.руб.), частично размещены на срочных депозитах (0.7 млрд.руб.), а почти 4 млрд. руб. были выданы в виде кредитов третьим лицам. Насколько мы поняли из отчетности, а также из беседы с представителем компании, платный кредит на 3 млрд. руб. был предоставлен холдинговой компании «7К инвест-холдинг» (поручитель по облигационному займу). Целью кредита также является эффективное размещение ликвидности. По условиям договора, деньги могут быть возвращены в 7К по требованию, т.е. «7К инвест-холдинг» должен разместить их в ликвидные активы. Несмотря на то, что «кредиты выданные» также имеют характеристики ликвидных активов, мы не стали учитывать их при расчете чистого долга, ограничившись учетом денежных средств и банковских депозитов.

Исходя из наших расчетов, по итогам первого полугодия 2007 г., соотношение «Чистый Долг/EBITDA» у 7К по-прежнему остается самым низким в отрасли – 1.6х.

По нашему мнению, результаты за 1-е полугодие 2007 г. в целом нейтральны с точки зрения кредитоспособности 7К. Важным фактором остается вероятная продажа 45% акций сети крупному американскому инвестфонду TPG Capital. Насколько мы понимаем, сделка пока не закрыта, и TPG не объявил о своей стратегии в отношении приобретаемых активов. Поэтому мы пока не рекомендуем рассматривать этот фактор как повод для агрессивной покупки облигаций 7К (9.28%).