Rambler's Top100
 

Ренессанс капитал: Ежедневный обзор рынка долговых обязательств


[02.02.2009]  Ренессанс капитал    pdf  Полная версия

Стратегия внешнего рынка

Техническая рецессия не дала вырасти фондовому рынку США

Снижение ВВП в четвертом квартале 2008 г. на 3.8% стало самым значительным с 1982 г. и вторым квартальным спадом подряд, что отвечает условиям технической рецессии. Тем не менее, за прошлый год ВВП США вырос на 1.3% за счет подъема в первом полугодии, вызванного ростом доходов от экспорта и увеличением государственных расходов. Данные за четвертый квартал оказали негативное влияние на фондовый рынок, хотя снижение и оказалось меньше прогнозных 5.5%, – индекс S&P 500 снизился на 2.27%. Итак, несмотря на то, что в начале прошлой недели индексы показывали рост, он был нивелирован отрицательной динамикой четверга и пятницы.

TED-спрэд ниже 100 б. п.

Впервые с августа 2008 г. так называемый TED-спрэд (разница между трехмесячной ставкой по межбанковским кредитам LIBOR и ставкой по трехмесячным казначейским обязательствам) сократился до 96 б. п. В январе более 75 американских компаний разместили облигации на USD146 млрд, что на 46% процентов больше, чем в январе 2008 г. Вместе с тем, доходности КО США продолжают повышаться – рост за прошлую неделю составил в среднем 15-20 б. п. Это является признаком улучшения ситуации на кредитных рынках. Именно для этого ФРС США максимально расширил список и объем приобретаемых на баланс инструментов. Тем не менее, полное восстановление рынка облигаций вероятно, произойдет еще не скоро – спрэд индекса американских корпоративных облигаций (FINRA-Bloomberg Active Investment Grade) к десятилетним КО США хоть и снизился с максимума в 566 б. п. в октябре 2008 г. до текущих 356 б. п., но еще весьма далек от уровня 2007 г. (немногим выше 100 б. п.).

Анонсы недели

На этой неделе основное внимание участников рынка будет сосредоточено на публикации индекса ожиданий менеджеров по закупкам по данным ISM в промышленности в понедельник и в непромышленных секторах в среду. Во вторник будет опубликована статистика по незавершенным продажам на рынке недвижимости, а в пятницу – данные по рынку труда, среди которых важнейшими будут сведения о количестве новых рабочих мест в промышленности и сфере услуг. В четверг решения по ключевым ставкам объявят Банк Англии и ЕЦБ. Кроме того, на этой неделе продолжится обсуждение плана Б. Обамы в Конгрессе США.

Позитивная неделя для российских еврооблигаций

Несмотря на то, что ралли первой половины недели в российских валютных облигациях в четверг-пятницу сошло на нет, динамика цен по итогам недели оказалась позитивной. Котировки суверенного выпуска Россия 30 в пятницу снизились на 1.5 п. п., а доходность выросла до 8.87%, однако за неделю его спрэд к КО США сузился на 120 б. п. У большинства корпоративных инструментов спрэды к базовым активам по итогам недели уменьшились: для выпусков Северстали – на 250 б. п., ТНК-ВР - на 300 б. п., ТМК – на 900 б. п. Сохраняется спрос на еврооблигации металлургического сектора.

ВАЛЮТНЫЙ РЫНОК

Банк России вновь повысил процентные ставки для борьбы с валютными спекуляциями

Банк России 30 января принял решение о повышении процентных ставок по всем кредитным операциям до 11.00-11.25% в целях сдерживания инфляционных тенденций и обеспечения стабильности курса национальной валюты. На наш взгляд, эта мера является вполне ожидаемой – в настоящее время приоритетом для регулятора является борьба со спекуляциями против рубля, для чего он стремится повысить стоимость ликвидности (мы прогнозировали такое развитие событий в отчете «Стратегия на 2009 год: жизнь в ледниковый период» от 12 декабря 2008 г.). За последние недели были предприняты и другие шаги в этом направлении – например, постепенное снижение лимитов на операции РЕПО и «валютный своп» и сокращение объема средств, предоставляемых на аукционах необеспеченного кредитования. Курс рубля на валютном рынке в течение последних дней приблизился к верхней грани це, установленной Банком России, – 41 руб. к бивалютной корзине – и мы ожидаем, что центральный банк продолжит принимать меры монетарного сдерживания.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Авиакомпания S7 готовится к реструктуризации долга

Авиакомпания Сибирь (S7) 30 января объявила, что готовится реструктурировать обязательства по оферте по выпуску рублевых облигаций, срок которой наступает завтра. Как мы уже писали, с операционной точки зрения S7 по-прежнему является одной из наиболее сильных компаний в этом очень слабом секторе. Проблемы S7 проистекают из двух источников.

• Риски рефинансирования. В связи с модернизацией флота за счет заемных средств, совпавшей с периодом низкой операционной прибыли из-за рекордных цен на топливо в 2008 г., а также ухудшением ситуации с оборотным капиталом, компания практически не контролирует эти риски (см. «Обзор рынка долговых обязательств» от 20 ноября 2008 г.). После событий с ЭйрЮнион (КрасЭйр) стандартные условия оплаты за авиатопливо существенно изменились – вместо товарных кредитов поставщики требуют 100%-ную предоплату (компания ТОАП, ранее ведущий поставщик авиационного керосина, прекратила исполнять обязательства в том числе из-за невозможности получить оплату за топливо от ЭйрЮнион и ИнтерАвиа). Это оказывает серьезное давление на оборотный капитал всех авиаперевозчиков, включая S7. Компания ужесточила контроль над денежными средствами, вплоть до задержки платежей арендодателям офисных помещений и поставщикам топлива, а также расторжения контракта на покупку самолетов (см. «Обзор рынка долговых обязательств» от 30 января 2009 г.), однако очевидно, что этих мер сейчас недостаточно.

• Политика. Вместо того чтобы демонстрировать лояльность государству, которому принадлежит блокирующий пакет акций, контролирующие акционеры S7 потеряли время на переговорах об объединении с авиационными активами А. Лебедева, а также начали перераспределять активы и денежные потоки в пользу аффилированной авиакомпании «Глобус», где государство не представлено. Аэрофлот неоднократно демонстрировал свою заинтересованность в получении пакета акций S7, и подобные действия могут быть попыткой защитить компанию от его притязаний. Тем не менее, прямым следствием ухудшения отношений основных акционеров S7 с государством стало недостаточное представительство на различных правительственных заседаниях, где обсуждалась ситуация в отрасли, что может сказаться на готовности банков выдавать кредиты компании.

У нас не было возможности ознакомиться с предложением о реструктуризации выпуска облигаций (агентом по реструктуризации назначен Райффайзенбанк); общее собрание держателей долговых обязательств ожидается в ближайшее время. Мы считаем, что S7 останется действующей компанией – она имеет важное социальное значение, и правительство, видимо, будет вынуждено оказать ей поддержку. Мы также полагаем, что компания сохранит нынешнюю юридическую структуру, поскольку изменение юридических лиц в лизинговых контрактах, маршрутных лицензиях и т. д. занимает длительное время. На наш взгляд, государству придется обеспечить выполнение обязательств перед держателями облигаций S7 – возможно, даже без дисконта к номинальной стоимости требований. В то же время, изменение структуры акционеров авиакомпании представляется теперь практически неизбежным.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: