МДМ-Банк: Ежедневный обзор рынка облигаций

[16.03.2006] МДМ-Банк

РУБЛЕВЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Резкое укрепление рубля и высокий уровень рублевой ликвидности привели к активизации покупок на рынке рублевого долга – котировки большинства выпусков закрылись в плюсе на фоне роста объемов торгов. ЦБ был традиционно щедрее Минфина на аукционе по размещению/доразмещению госбумаг. Так, если аукцион по доразмещению ОФЗ 46018 формально прошел всего на 1 б.п. выше доходности закрытия понедельника (хотя если учесть общее вчерашнее снижение доходности госбумаг премия на аукционе составила порядка 5 б.п.), то ЦБ впервые разместил ОБР по доходность выше 5% годовых (по цене отсечения). На этом фоне инвесторы будут ожидать ощутимую премию и на сегодняшних аукционах по размещению бумаг из портфеля ЦБ, который, очевидно, пытается абсорбировать как можно больше рублевой ликвидности для снижения темпов инфляции.

По нашему мнению, монетарные власти ведут достаточно рискованную политику. Емкость рынка рублевого долга, очевидно, несущественна не только в масштабах мирового денежного рынка, но и даже в масштабах российского фондового рынка. В силу этого опасения существенного оттока средств с рынка облигаций в результате общемирового сжатия ликвидности представляются нам чрезмерно пессимистичными. А вот политика искусственного поднятия ставок на внутреннем рынке при одновременном укреплении рубля (чем собственно сейчас и занимаются монетарные власти под лозунгом борьбы с инфляцией) чревата притоком спекулятивных средств нерезидентов. В результате монетарные власти могут получить ситуацию, когда неконтролируемый приток средств нерезидентов будет оказывать давление на курс доллара и одновременно разгонять инфляцию. При этом меры по сжатию рублевой массы, озвученные ЦБ (рост ставок на депозитах, повышение отчислений в ФОР и т.д.), приведут не только к ухудшению финансового положения российских банков, но и к снижению объемов кредитования промышленности. Что вместе с укреплением рубля может снизить темпы роста промышленности и вызвать рост социального напряжения в стране. В свете этого мы считаем, что в ближайшей перспективе действия монетарных властей и общая неуверенность инвесторов может привести к некоторому росту доходности рынка рублевого долга. Однако уже в обозримой перспективе мы увидим рост рынка рублевого долга.

ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

Мы рекомендуем обратить внимание на облигации трубных компаний , которые имеют потенциал сужения спрэда к первому эшелону за счет блестящей конъюнктуры отрасли.

Облигации ФСК торгуются с премией к кривой доходности первого эшелона порядка 30-40 б.п. В более отдаленной перспективе мы ожидаем общуюпереоценку инвесторами рисков (которые в большой мере носят инерционный характер) отрасли электроэнергетики, которая все еще находится в стадии реформирования. Мы ожидаем полного сужения спрэда в доходности к облигациям Газпрома/РЖД облигаций ФСК - самой рентабельной компании в отрасли, являющейся аналогом Транснефти (Baa2) на рынке электроэнергетики

Мы рекомендуем к покупке облигации электроэнергетических компаний (в первую очередь - облигации Ленэнерго ), которые торгуются с очень широким спрэдом к облигациям ФСК, обладая схожими показателями финансовой устойчивости.

Мы рекомендуем к покупке облигации Иркута , который станет базой при формировании ОАК. Облигации МиГ обладают более низкой ликвидностью и несут повышенные структурные и финансовые риски. Тем не менее, мы считаем, что доходность на уровне 10-11% годовых при дюрации в 1.4 года делает облигации привлекательными к покупке, учитывая, что эта компания так же войдет в ОАК. _

ВАЛЮТНЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Вышедшие вчера данные по экономике США оказались несколько негативными для рынка облигаций, что привело к росту доходности US Trys на 3-5 б.п. Так, .Import Price Index упал в феврале 2006 г. только на 0.5% (ожидали -0.6%), а Empire Manufactoring вышел заметно выше ожиданий – 31.2 вместо 18.9. В итоге к концу дня доходность 10Y UST выросла с 4.70 до 4.73% годовых. Тем не менее, еврооблигации РФ неплохо подорожали вчера. Россия-30 выросла до 110.625 (+3/8 п.п.), а спрэд сузился на 3 б.п. до 109. Сегодня эти ценовые уровни сохранились. Неплохо выросли длинные корпоративные еврооблигации РФ. В частности Газпром-34 вырос на 1 п.п., Алроса-14 на ½ п.п. Сегодня выйдут ключевые данные этой недели – CPI в США за февраль 2006 г. Рынок ожидает, что CPI окажется на уровне 0.1%, а Core CPI на уровне 0.2% по итогам февраля.

ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

Мы рекомендуем покупать еврооблигации Евраз-2015, которые существенно недооцененны относительно Северстали-2014. С учетом одинакового, по нашему мнению, кредитного риска спрэд Евраз-2015 / Северсталь-2014 на уровне около 60-70 б.п. мы считаем несправедливым. Тем более, что более короткая Северсталь-2009, наоборот торгуется с небольшой премией к Евраз-2009, что более адекватно отражает кредитные риски этих эмитентов.