Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ¬ыпуски ћеталлоинвеста приобрели спекул€тивную привлекательность


[01.11.2012]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

—“–ј“≈√»я

¬нешний рынок

ѕозитив с ¬остока. ¬чера новостной фон был достаточно спокойным, американские рынки открылись после форс-мажорного перерыва. ќпубликованные утром индексы PMI говор€т о том, что  итай, возможно, восстанавливает темпы роста, и это, скорее всего, улучшит настроени€ инвесторов. ¬нимание участников рынка сегодн€ сконцентрировано на индексе ISM и индексе потребительской уверенности в —Ўј, которые, как ожидаетс€, останутс€ на прежних уровн€х. ¬ остальном повестку дн€ по-прежнему задают более глобальные темы: приближени€ съезда  ѕ  (начало 8 но€бр€), выборы в —Ўј 6 но€бр€, а также корпоративна€ отчетность.

ѕерва€ сесси€ после урагана завершилась ростом. ¬чера была перва€ полноценна€ торгова€ сесси€ на рынке после урагана —энди. —пред суверенного выпуска Russia’30 (YTM 2,88%) к 10 UST (YTM 1,7%) расширилс€ до 119 б.п. против 112 б.п. в п€тницу, при этом доходность 10 UST закрепилась на отметке 1,7%, цена российского бенчмарка не изменилась и составила 126,6%. ¬ суверенном сегменте рост цен был незначительным, евробонд Russia’42 (YTM 4,4%) вырос в цене на 20 б.п. ¬ первом эшелоне корпоративного сегмента стоит отметить выпуски GAZPRU’19 (YTM 3,8%), цена которого выросла на 40 б.п., а также GAZPRU’18 (YTM 3,5%) и GAZPRU’22 (YTM 4,2%), прибавивши по 20 б.п. ¬ бумагах квазисуверенных банков динамика цен также была слабой, однако VEBBNK’22 (YTM 4,4%) и VEBBNK’25 (YTM 4,8%) снизились в цене на 20 б.п. ¬“Ѕ (¬¬¬/Bаа1/BB¬) завершил доразмещение бессрочного евробонда VTB’P (YTC 9,3%) по цене 100,5%. —прос оказалс€ очень высоким, и удалось доразместить бумаг на 1,25 млрд долл. Ќа вторичном рынке выпуск подорожал на 25 б.п. до 101,2% от номинала, тогда как накануне его цена упала. ¬о втором эшелоне активность инвесторов сосредоточилась в бумагах металлургического сегмента: CHMFRU’16 (YTM 4,6%), CHMFRU’17 (YTM 5%), EVRAZ’17 (YTM 6,4%) и EVRAZ’18 (YTM 6,5%) подорожали в среднем на 30 б.п. ƒлинные евробонды VimpelCom VIP’21 (YTM 6,2%) и VIP’22 (YTM 6,4%) прибавили в цене 35 б.п. и 40 б.п. соответственно. —егодн€ утром внешний фон неоднозначный: рынки јзии демонстрируют рост, тогда как фьючерсы на американские фондовые индексы в небольшом минусе.

¬нутренний рынок

ћинфин зан€л сколько хотел. ¬черашн€€ торгова€ сесси€ была €вно удачнее двух предыдущих – в госсегменте сложилс€ положительный тренд. “акие ликвидные выпуски, как п€тнадцатилетние ќ‘« 26207 (YTM 7,8%), дев€тилетние ќ‘« 26205 (YTM 7,4%), п€тилетние ќ‘« 26206 (YTM 7,1%) и дес€тилетние ќ‘« 26209 (YTM 7,4%), прибавили в цене в среднем по 30 б.п. ѕозитивный настрой рынка способствовал успеху аукциона по ќ‘«, результаты которого полностью совпали с нашими ожидани€ми. ћинфин предложил участникам семилетние ќ‘« 26208 (YTM 7,2%) объемом 30 млрд руб. ќриентир по доходности находилс€ в диапазоне 7,19–7,24%. —овокупный спрос достиг 52,2 млрд руб., практически вдвое превысив предложение, спрос по верхней границе ориентира составил 45,9 млрд руб. “аким образом, ћинфин зан€л 29,8 млрд руб., при этом доходность по цене отсечени€ составила 7,23%, а по средневзвешенной цене – 7,22%. ќтметим, что неделю назад ћинфин не смог доразместить данный выпуск, так как пыталс€ продать его с дисконтом ко вторичному рынку, теперь же ориентир соответствовал рыночным услови€м.

јлроса привлекла 10 млрд руб. под 8,85%. ¬чера јлроса (¬¬-/¬а3/¬¬-) объ€вила ставку первого купона по двум выпускам Ѕќ-01 и Ѕќ-02 объемом 5 млрд руб. каждый. —тавка составила 8,85%, что означает доходность к погашению на уровне 9,13%. –азмещение прошло в середине индикативного диапазона 8,65–8,95%, это предполагает премию к бумагам ‘—  (¬¬¬/¬аа2/-) на уровне 70 б.п. и кажетс€ нам обоснованным, учитыва€ кредитные параметры эмитентов.

–усфинанс Ѕанк установил 10-процентную ставку купона по выпуску Ѕќ-03. –усфинанс Ѕанк (-/¬а1/¬¬¬+) – дочернее подразделение –осбанка (-/¬аа3/¬¬¬+) – завершил сбор за€вок на выпуск Ѕќ-03 объемом 4 млрд руб., установив ставку первого купона на уровне 10%, что соответствует доходности к оферте через два года в размере 10,25%. ѕри сборе за€вок предварительный диапазон составл€л 9,5–10%, таким образом, размещение прошло по его верхней границе. ¬ыпуск размещен с премией почти в 50 б.п. к близкому по дюрации выпуску –осбанк Ѕќ-04 ( YTM 9,7%), что в целом неплохо, однако –усфинЅ Ѕќ-03 будет, скорее всего, неликвидным.

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

Ћиквидность постепенно восстанавливаетс€

—итуаци€ с ликвидностью улучшаетс€ после завершени€ налогового периода. «а вчерашний день остатки на корсчетах кредитных организаций в Ѕанке –оссии сократились на 73,6 млрд руб. до 716 млрд руб., а депозиты банков в ÷Ѕ увеличились на 24,1 млрд руб. до 101,3 млрд руб. “аким образом, обща€ ликвидна€ позици€ составила 817,3 млрд руб. ¬ целом уровень средств в системе вырос с локального минимума в 682,2 млрд руб, что объ€сн€етс€ окончанием периода налоговых платежей. »ндикативна€ ставка MosPrime по однодневным кредитам за последнюю сессию снизилась на 11 б.п. до 6,47%. ¬ среду спрос со стороны кредитных учреждений на однодневное –≈ѕќ с ÷Ѕ сократилс€ до 349,6 млрд руб. с 475,4 млрд руб. днем ранее. —егодн€ ‘едеральное казначейство предложит 25 млрд руб. бюджетных средств дл€ размещени€ на мес€чных депозитах.

Ќа валютном рынке без перемен. ¬чера рубль осталс€ стабилен к корзине валют: по отношению к доллару он ослаб лишь на одну копейку до 31,34 руб./долл., а к евро – на две копейки до 40,65 руб./евро. –оссийской валюте удалось сохранить свои позиции, несмотр€ на снижение стоимости Brent в ходе вчерашней сессии на 0,8% до 109,41 долл./барр. —егодн€ утром умеренное снижение нефт€ных цен продолжилось, поэтому мы ожидаем, что рубль несколько подешевеет.

Ќќ¬ќ—“» Ёћ»“≈Ќ“ќ¬

ћеталлоинвест (¬¬-/¬а3/¬¬-): Ќеплохие операционные результаты 3 кв. 2012 г.

ќбъем отгрузки железной руды и стали выросли примерно на 5%. ¬ 3 кв. 2012 г. добывающий сегмент продемонстрировал рост производства железной руды на 0,9% (здесь и далее – за квартал) до 10,1 млн т, при этом объем ее отгрузки увеличилс€ на 5%, что компани€ объ€сн€ет высвобождением объемов в результате проведени€ ремонтных работ на предпри€ти€х √руппы. ѕроизводство √Ѕ∆/ѕ¬∆ сократилось на 6,5% до 1,2 млн т из-за планового ремонта ÷√Ѕ∆-1 на Ћ√ќ е. Ёто повли€ло и на объем отгрузки внешним потребител€м – снижение составило 13,8%, что отчасти было компенсировано увеличением отгрузки окатышей (+2,5% до 3,6 млн т). ћеталлургический сегмент компании сократил производство чугуна на 16,6% до 0,5 млн т ввиду планового ремонта доменной печи є3 на ”ральской —тали. ѕри этом объем производства стали вырос на 4,6% до 1,4 млн т, а объем отгрузки стальной продукции – на 4,7% до 1,3 млн т.

–ублевые выпуски выгл€д€т привлекательно. ¬ целом опубликованные результаты смотр€тс€ неплохо, однако, принима€ во внимание негативную динамику цен на рынке стали и сырь€ (несмотр€ на окт€брьский отскок), можно предположить, что финансовые результаты 2 п/г окажутс€ хуже результатов 1 п/г 2012 г. Ќа внутреннем долговом рынке облигации ћеталлоинвеста достаточно давно торгуютс€ с доходностью 9,4–9,5%, что в насто€щий момент подразумевает кредитный спред к ќ‘« в 240 б.п. ƒолгое врем€ бумаги ћеталлоинвеста котировались с дисконтом к кривой ≈враза в размере 50–60 б.п., что представл€лось нам справедливым, учитыва€ разницу в кредитных показател€х двух компаний. ќднако в насто€щий момент, за счет сжати€ спреда ≈враза к ќ‘« (на что, к слову, мы рассчитывали и в чем рекомендовали участвовать) возникла ситуаци€, при которой бумаги ћеталлоинвеста предлагают премию к кривой ≈враза на уровне около 10 б.п., а это, по нашему мнению, необоснованно. ћы считаем, что выпуски ћеталлоинвеста приобрели спекул€тивную привлекательность, и их доходность должна снижатьс€. Ќа рынке евробондов бумаги ћеталлоинвеста торгуютс€ с дисконтом в 30–40 б.п. к кривой ≈враза, что, на наш взгл€д, вполне справедливо.

ј‘  «—истема» (¬¬/¬а3/¬¬-): ¬ планах – покупка нефтетрейдинговой компании в «ападной ≈вропе

—роки и масштабы сделки пока неизвестны. ¬чера ј‘  «—истема» объ€вила о подписании необ€зывающего соглашени€ о покупке 100% акций Argos Group Holding B.V., нефтетрейдинговой и логистической компании в «ападной ≈вропе. ѕотенциальна€ цена сделки не раскрываетс€. —роки также пока не известны, поскольку дл€ закрыти€ сделки, веро€тно, потребуетс€ разрешение регулирующих органов. ≈сли сделка все же состоитс€, то —истема получит доступ в еще один бизнес-сегмент и расширит свое присутствие за рубежом. ќднако вли€ние на фундаментальные показатели оценить трудно, учитыва€ отсутствие финансовой информации по целевому активу.

—феры де€тельности Argos включают бункеровку, хранение и трейдинг и €вл€ютс€ низкорентабельными. —озданна€ в 2011 г. в результате серии сли€ний компани€ Argos имеет годовую выручку в размере 14 млрд долл. и владеет сетью бункеровочных станций и барж в јмстердаме, –оттердаме и јнтверпене (ј–ј), а также поставл€ет топливо и смазочные материалы дл€ морских и речных судов.  роме того, компани€ занимаетс€ оптовыми поставками нефтепродуктов и располагает сетью хранилищ (1 млн куб. м) и смешивающих пунктов в Ѕенелюксе, ‘ранции и √ермании. Argos оказывает логистические услуги – как наземные, так и морские – за счет 30-процентной доли в Interstream Barging, имеющей 127 суден внутреннего плавани€. ќднако валова€ рентабельность бункеровочного бизнеса в насто€щее врем€ составл€ет 3–5% (за пределами –оссии), поскольку клиенты, судоходные компании, несут высокие топливные издержки и имеют низкие расценки на свои услуги.  роме того, ј–ј известен как регион с особенно низкой рентабельностью операций и высоким уровнем конкуренции.

«арубежные сделки M&A могут быть рискованными. ѕопытки —истемы расширить присутствие на зарубежных рынках могут быть достаточно рискованными, особенно если речь идет о регионах за пределами —Ќ√.  роме того, компани€ уже имеет неоднозначный опыт ведени€ бизнеса за границей. “ак, например, ей не удалось построить устойчивую бизнес-модель в »ндии и интегрировать на базе —итроникса греческие операции по телекоммуникационным решени€м. —тратегическа€ обоснованность покупки Argos не до конца пон€тна, хот€ в теории этот актив может дополнить нефт€ной бизнес —истемы, представленный Ѕашнефтью, экспортером газойл€ и мазута. –ублевые выпуски не отличаютс€ высокой ликвидностью и, торгу€сь практически на одной кривой с бумагами ћ“—, интереса, на наш взгл€д, не представл€ют. ¬ то же врем€ AFKSRU’19 по-прежнему выгл€дит весьма привлекательно, предлага€ премию к сопоставимому по дюрации MOBTEL’20 в размере пор€дка 100 б.п., что мы считаем чрезмерным. ”читыва€ чуть более низкую долговую нагрузку ћ“— и ее более высокий рейтинг, преми€ —истемы к бумагам «дочки» не должна превышать 50 б.п.

Ѕанк «“инькофф  редитные —истемы» (-/B2/¬)

Horizon Capital инвестирует в “ — Ѕанк

ѕо€вление нового инвестора свидетельствует об усилении бизнеса банка… ¬чера стало известно о том, что фонд Horizon Capital намерен инвестировать в развитие банка «“инькофф  редитные —истемы» (“ — Ѕанк) 40 млн долл. “аким образом, у банка по€витс€ уже четвертый акционер из числа известных международных финансовых институтов. ¬ насто€щее врем€ Goldman Sachs владеет 12,8% акций банка, Vostok Nafta – 14,9%, Baring Vostok Private Equity Fund – 8,0%, а остальное (63,2%)– у основател€ банка ќлега “инькова. »сход€ из объ€вленных деталей сделки весь банк оценен в 1 млрд долл., а дол€ нового акционера составит 4%. ѕод управлением Horizon Capital находитс€ три фонда пр€мых инвестиций с общим объемом средств, равным 650 млн долл., которые вкладываютс€ в компании со средним уровнем капитализации и высоким потенциалом роста на ”краине, а также в Ѕелоруссии и ћолдове.

….и повышает привлекательность инвестировани€ в его бумаги. Ќовость, безусловно, позитивна как дл€ имиджа банка, так и дл€ его кредитного качества. –асширение круга международных инвесторов €вл€етс€ свидетельством признани€ высоких перспектив роста его бизнеса. Ќа сегодн€шний день облигации эмитента на внутреннем рынке предлагают одну из самых высоких доходностей (на уровне 14%) среди банковских бумаг с рейтингами категории «¬», торгу€сь с премией к кривой ќ‘« в размере около 770 п.п. ƒаже несмотр€ на отсутствие бумаг “ — Ѕанка в ломбардном списке ÷Ѕ, мы считаем их весьма привлекательными и отмечаем потенциал снижени€ доходности в размере около 50 б.п. ќсобый интерес, на наш взгл€д, представл€ет сравнительно короткий “ — Ѕанк Ѕќ-6 (YTP 13,72 @ июль 2013) и чуть более длинный “ — Ѕанк Ѕќ-2(YTM 14,31 @ но€брь 2013). ≈вробонды AKHBC’14 и ’15 торгуютс€ с доходностью выше 10% (самой высокой в отрасли) и предлагают премию к бумагам с рейтингом «¬+» в размере пор€дка 200 б.п., что мы также считаем избыточным.

Ќќ¬ј“Ё  (BBB-/Baa3/BBB-)

»нтер –јќ отказываетс€ от услуг Ќќ¬ј“Ё а в пользу –оснефти с 2016 г.

–оснефть подписала контракты с »нтер –јќ. ѕо данным « оммерсанта», –оснефть подписала контракты на поставку газа с 2016 г. с энергетической компанией «»нтер –јќ», дл€ которой Ќќ¬ј“Ё , по нашим оценкам, поставл€ет 20–25% добываемого им газа. Ќачина€ с 2016 г. »нтер –јќ заменит объемы Ќќ¬ј“Ё а поставками –оснефти.

¬ажный внутренний клиент Ќќ¬ј“Ё а. –оснефть уже объ€вила о заключении предварительных контрактов на продажу до 76 млрд куб. м газа в год с 2016 г. »сточниками этих объемов станут проект «–оспан» (“Ќ -¬–) и разработка ’арампурского месторождени€. „то касаетс€ Ќќ¬ј“Ё а, то мы ожидали, что с 2016 г. он будет продавать пор€дка 66 млрд куб. газа, из которых, по нашим оценкам, 15–20% должны были быть поставлены »нтер –јќ. Ѕез контрактов с »нтер –јќ часть объема окажетс€ под угрозой нереализации.

–асширение присутстви€ в московском регионе и доступ на экспортные рынки должны компенсировать потери. ѕоступивша€ новость говорит об увеличении рисков в отношении продаж на внутреннем рынке. ¬прочем, она также может €вл€тьс€ признаком того, что Ќќ¬ј“Ё  ждет получени€ доступа к экспортным рынкам и рассчитывает на расширение присутстви€ в ћосковской и  остромской област€х. ¬ насто€щее врем€ мы нейтрально относимс€ к бумагам эмитента как на внутреннем, так и на внешних рынках. –азмещенные не так давно рублевые выпуски Ќќ¬ј“Ё -Ѕќ-2, 3, 4 (YTM 8,48-8,60%) торгуютс€ вблизи кривой √азпром нефти и могут быть интересны инвесторам, ориентированным на удержание бумаг до погашени€.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
25 26 27 28 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: