Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ¬“Ѕ разместил субординированные облигации дл€ пополнени€ капитала


[05.10.2012]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

—“–ј“≈√»я

¬нешний рынок

¬оодушевл€ющие протоколы ‘–—. ¬ ходе вчерашних заседаний ≈÷Ѕ и Ѕанка јнглии каких-либо значимых решений прин€то не было – регул€торы вз€ли паузу. Ќо на пресс-конференции глава ≈÷Ѕ ћарио ƒраги в очередной раз подн€л вопрос об улучшении регулировани€ банковского сектора в ≈—. »спанские облигации заметно подешевели на фоне отрицани€ страной необходимости участи€ в программах поддержки со стороны ≈вросоюза. ќтказы от помощи, по мнению инвесторов, лишь усугубл€ют ситуацию. Ќаиболее важным событием стала публикаци€ протоколов заседани€ ‘–—, на котором были прин€ты решени€ о QE3. »нвесторов воодушевили низкие инфл€ционные ожидани€ и, как следствие, готовность поддерживать низкие процентные ставки до 2015 г. —ырьевые и валютные рынки отреагировали резким ростом. ќсновное событие сегодн€шнего сегодн€ – данные по зан€тости и безработице в —Ўј. ћы ожидаем достаточно хороших показателей за сент€брь и, соответственно, позитивного завершени€ недели.

–ынок замер в ожидании. —еверсталь лидирует. ¬чера спред суверенного выпуска Russia’30 (YTM 2,87%) к 10 UST (YTM 1,67%) сузилс€ со 123 б.п. до 119 б.п., российский бенчмарк подешевел на 10 б.п. до 127% от номинала, тогда как доходность 10 UST подн€лась со 1,62% до 1,67%. –ынок ждет макроданных из —Ўј, поэтому значительных колебаний цен вчера не происходило. Ќа суверенной кривой динамика была неоднозначной: евробонд Russia’42 (YTM 4,3%) потер€л в цене 20 б.п., тогда как Russia’20 (YTM 2,6%) подорожал на 30 б.п. ¬ первом эшелоне продажи были зафиксированы в евробондах √азпрома – GAZPRU’34 (YTM 5,4%) и GAZPRU’37 (YTM 5,4%) подешевели на 70 б.п. ѕод давлением оказалась и крива€ ¬“Ѕ на фоне размещени€ нового субординированного выпуска. (см. Ќовости эмитентов). ¬о втором эшелоне лидерами роста стали бумаги —еверстали. ¬чера эмитент разместил новый дес€тилетний выпуск объемом 750 млн долл. под 5,9%. »значально ориентир по доходности составл€л 6,125%, что предполагало неплохую премию за рыночный риск. ¬ итоге новый CHMFRU’22 (YTM 5,9%) разместилс€ без премии ко вторичному рынку и со спредом к долларовым свопам в размере 426 б.п. CHMFRU’17 (YTM 4,8%) подорожал почти на 1 п.п., Z спред выпуска по итогам сессии сузилс€ до 425 б.п. CHMFRU’16 (YTM 4,5%) вырос в цене на 60 б.п. —реди бумаг металлургического сектора стоит отметить рост почти на полпроцентных пункта евробонда METINR’16 (YTM 5,4%). ≈врооблигации VimpelCom завершили день без заметных изменений. —егодн€ внешний фон предполагает позитивное начало торговой сессии: фьючерсы на американские индексы торгуютс€ в плюсе, рынки јзии также движутс€ вверх.

¬нутренний рынок

Ќовости по Euroclear поддержали ќ‘«. ¬черашн€€ торгова€ сесси€ в госсекторе завершилась ростом как цен, так и объемов торгов. —емилетние ќ‘« 26208 (YTM 7,6%), п€тилетние ќ‘« 26206 (YTM 7,4%) и ќ‘« 25080 (YTM 7,4%), дев€тилетние ќ‘« 26205 (YTM 7,7%), шестилетние ќ‘« 26204 (YTM 7,5%) и четырехлетние ќ‘« 26203 (YTM 7,2%) подорожали в среднем на 20 б.п. ѕоддержку рынку оказала новость, что Euroclear получила разрешение от ‘—‘– на проведение расчетов с ќ‘«, муниципальными и корпоративными выпусками после открыти€ центрального депозитари€. ƒанное разрешение €вл€етс€ одной из процедур по допуску западных расчетных систем на российский рынок, который должен быть осуществлен до конца года. ћы ожидаем, что доходность п€тилетней точки на кривой ќ‘« к концу года составит 7,2%. ќтметим, что на сегодн€ запланировано заседание Ѕанка –оссии по процентным ставкам (см. ћакроэкономика), что не должно отразитьс€ на ходе торгов в госсекторе.

ћегафон установил купон на уровне 8,05%. ¬чера ћегафон (¬¬¬-/Bаа3/¬¬+) завершил сбор за€вок на дес€тилетний выпуск с офертой через два года серии 05, установив ставку купона на уровне 8,05%. ќбъем размещени€ составил 10 млрд руб. »значальные ориентиры по купону (8,2–8,45%) выгл€дели весьма привлекательно, однако в ходе сбора за€вок они были несколько раз снижены: сначала до 8,2–8,3%, затем до 8,1–8,2% и позже до 8-8,1%. “аким образом, новый выпуск ћегафон-05 был размещен практически на уровне ћ“— (¬¬/¬а2/¬¬+), долгова€ нагрузка которой несколько ниже, как в принципе и рейтинги. Ќа данный момент спекул€тивный потенциал роста выпуска ћегафон-05 весьма ограничен.

–оснефть выходит с дебютом. Ќефт€на€ компани€ «–оснефть» (¬¬¬-/Bаа1/¬¬¬) выходит на первичный рынок долга, дебютиру€ с двум€ дес€тилетними выпусками серии 04 и 05 объемом 10 млрд руб. каждый.  нига за€вок будет открыта 10 окт€бр€, закрытие книги запланировано на 12 окт€бр€, размещение выпуска на бирже предполагаетс€ 16 окт€бр€. ¬ыпуски удовлетвор€ют критери€м включени€ в ломбардный список ÷Ѕ. ќриентир по ставке купона находитс€ в диапазоне 8,8–9,1%, что подразумевает доходность к оферте через п€ть лет в размере 8,99–9,31% и эквивалентно премии к кривой ќ‘« пор€дка 155–185 б.п. ƒлинные выпуски √азпромнефти (¬¬¬-/¬аа3/-) торгуютс€ с премией к кривой ќ‘«, составл€ющей около 120–130 б.п., примерно с таким же спредом к кривой ќ‘« торгуютс€ другие длинные выпуски квазисуверенного эмитента ‘—  (¬¬¬/Bаа2/-). Ќа первый взгл€д, ориентир, предложенный –оснефтью привлекателен по всему диапазону, однако не всем инвесторам будет интересна покупка сравнительно длинного выпуска. Ќашу более точную оценку мы сможем представить позднее, после проведени€ кредитного анализа эмитента.

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

—прос на фондирование снижаетс€

”ровень средств на счетах в ÷Ѕ подн€лс€. ќстатки на корсчетах кредитных организаций в Ѕанке –оссии выросли на 36,6 млрд руб. до 590,2 млрд руб., а депозиты банков в ÷Ѕ практически не изменились, сократившись лишь на 100 млн до 69,8 млрд руб. “аким образом, совокупный объем средств в банковской системе достиг 660 млрд руб. —прос на фондирование уменьшилс€ – вчера банки выбрали лишь 21 млрд руб. из 25 млрд руб., предлагавшихс€ ‘едеральным казначейством. —редн€€ ставка по 28-дневным депозитам составила 6,2%, что на 4 б.п. ниже относительно предыдущего аукциона, состо€вшегос€ два дн€ назад. ÷ентробанк сократил лимит –≈ѕќ до 180 млрд руб., однако спрос оказалс€ еще меньше, составив 116,4 млрд руб. —редн€€ однодневна€ ставка –≈ѕќ не мен€етс€ уже третью сессию подр€д (5,55%). —тавки по межбанковским кредитам двигались разнонаправлено – колебани€ составили от –2 б.п. до +4 б.п. »ндикативна€ ставка MosPrime по однодневным кредитам подн€лась на 4 б.п. до 5,79% —егодн€ банкам предстоит вернуть в бюджет 4,2 млрд руб., однако размещенные вчера деньги ‘едерального казначейства также поступ€т в систему сегодн€. “аким образом, объем средств на счетах в ÷Ѕ, веро€тно, увеличитс€, а ставки ћЅ  – сниз€тс€

Ѕивалютна€ корзина подешевела. ¬чера на ћћ¬Ѕ рубль укрепилс€ к доллару на 20 копеек до 31 руб./долл. на фоне резкого роста нефт€ных цен в результате наложенных на »ран санкций. —тоимость Brent подскочила на 4% до 112,3 млрд долл., а WTI подорожала сразу на 4,2% до 91,6 долл./барр. ќднако по отношению к евро российска€ валюта подешевела, потер€в дев€ть копеек и закрывшись на уровне 40,31 руб./евро. Ёто объ€сн€етс€ укреплением евро на мировых рынках (+0,9% до 1,3 долл./евро). —тоимость бивалютной корзины опустилась на семь копеек до 35,19 руб. —егодн€ утром ситуаци€ на внешних рынках не изменилась после вчерашнего ралли, однако высокие цены на нефть по-прежнему обеспечивают значительную поддержку рублю. ћы ожидаем, что сегодн€ российска€ валюта укрепитс€ и будет торговатьс€ на уровне 30,85–30,95 руб./долл.

ћј –ќЁ ќЌќћ» ј

Ѕор€сь с инфл€цией, ÷Ѕ может навредить и без того слабой экономике

»ѕ÷ прибавил 0,6% мес€ц к мес€цу... —огласно данным –осстата, в сент€бре потребительские цены выросли на 0,6% мес€ц к мес€цу по сравнению с 0,1% мес€цем ранее. “аким образом, показатель ускорилс€ до 6,6% год к году с 5,9% в августе, что соответствует нашей и рыночной оценке. Ѕазова€ инфл€ци€ составила 0,7% мес€ц к мес€цу по сравнению с 0,6% мес€цем ранее, прибавив темпы год к году до 5,7% с 5,5% в августе.

вследствие индексации тарифов и роста цен на бензин и продовольствие. ќсновным фактором роста потребительских цен в сент€бре стала динамика стоимости услуг, что и неудивительно, учитыва€ индексацию тарифов 1 сент€бр€. ”слуги за мес€ц подорожали на 1%, поскольку цены на отопление и водоснабжение выросли за тот же период более чем на 4%. “аким образом, год к году темпы роста цен на услуги ускорились до 7,3% с 6,2% мес€цем ранее. —тоимость непродовольственных товаров подн€лась на 0,7% мес€ц к мес€цу на фоне 2-процентного роста цен на бензин. ћы ожидаем дальнейшего роста цен на топливо в краткосрочной перспективе, что создает дополнительные инфл€ционные риски. Ќепродовольственные товары подорожали на 5,4% год к году против 5,3% мес€цем ранее. ÷ены на продовольствие подросли на 0,1% мес€ц к мес€цу после снижени€ на 0,5% в августе, но ускорились до 7,3% год к году с 6,5% в августе. —вежие овощи и фрукты подешевели на 5,6% мес€ц к мес€цу после падени€ их стоимости на 10,8% в августе. ÷ены на продовольствие, за исключением овощей и фруктов, подн€лись еще на 0,8% мес€ц к мес€цу и ускорили рост до 6,7% год к году с 6,1% в августе.

÷Ѕ –‘ может вновь повысить ставки до конца года. Ќа заседании совета директоров ÷ентробанка в сент€бре было прин€то решение подн€ть ключевые ставки на 25 б.п. с целью снизить темпы инфл€ции. ѕо нашему мнению, ее причины не €вл€ютс€ монетарными: цены растут вследствие индексации тарифов и низкого урожа€ в результате аномально жаркой погоды. Ќеобходимо подчеркнуть, что темпы роста денежного агрегата ћ2 замедл€ютс€: с 22,3% год к году в начале года до 16,6% в насто€щее врем€. ћы полагаем, что к концу года Ѕанк –оссии может подн€ть ставки еще на 25 б.п. ќднако, по нашему мнению, на сегодн€шнем заседании совета директоров этого не произойдет. “акже стоит отметить, что экономический рост замедл€етс€ – до 2,8% год к году в августе с 3% в июле. “аким образом, дальнейшее повышение ставок может нанести вред экономике. ћы ожидаем, что потребительские цены по итогам года вырастут на 6,7%.

Ќќ¬ќ—“» Ёћ»“≈Ќ“ќ¬

¬“Ѕ (¬¬¬/¬аа1/¬¬¬)

ѕривлечение субординированного долга дл€ пополнени€ капитала

–азмещен субординированный выпуск сроком 10 лет. ¬чера ¬“Ѕ разместил новый выпуск субординированных облигаций со сроком обращени€ дес€ть лет. ќбъем выпуска в ходе маркетинга был за€влен как индикативный, предложение банка привлекло высокий интерес, и в результате бумаг размещено на 1,5 млрд долл. при спросе более чем на 2 млрд долл.

Ѕанк нуждаетс€ в капитале. ѕо итогам 2 кв. 2012 г. ¬“Ѕ показал довольно значительное снижение показателей достаточности капитала по причине разовых выплат (дивиденды и выкуп собственных акций у акционеров) на общую сумму 25 млрд руб., а также увеличени€ активов. —овокупна€ достаточность капитала на конец 1 п/г 2012 г. составл€ла 12,8%, достаточность капитала первого уровн€ – 8,9%. «а счет включени€ в капитал «вечных» бондов после отчетной даты достаточность капитала первого уровн€ повысилась, по данным банка, до 9,5%, а на конец 2012 г. ¬“Ѕ планирует довести ее до 10% за счет капитализации полученной прибыли. ќднако даже если банку удастс€ достичь запланированных показателей, их величина будет далека от комфортных, таким образом, ¬“Ѕ нуждаетс€ в капитале и использует любые источники его пополнени€. ѕланирующиес€ со следующего года изменени€ при учете субординированного долга в капитале второго уровн€ не предполагают его полного исключени€ из капитала, однако коэффициент, с которым он учитываетс€, будет постепенно снижатьс€.

–азмещение прошло практически без премии. ѕервоначальный ориентир доходности нового выпуска составл€л 7,25% (555 б.п. к свопам), что, по нашей оценке, предполагало премию ко вторичному рынку пор€дка 35 б.п.   примеру, у евробондов јльфа-Ѕанка преми€ за субординированный статус составл€ет около 90 б.п., тогда как длинные выпуски ¬“Ѕ торгуютс€ с премией к евробондам ¬ЁЅа (в терминах z-спреда) приблизительно 150 б.п. ѕоэтому при спреде VEB'22 к долларовым свопам в размере 280 б.п. мы оцениваем справедливую доходность дл€ VTB '22 на уровне 6,9%. ¬ итоге ставка установлена в размере 6,95%, что ограничивает потенциал роста бумаги на вторичном рынке.

јЋ–ќ—ј (BB-/Ba3/BB-)

Ќейтральные результаты по ћ—‘ќ за 2 кв. и 1 п/г 2012 г.; планы по размещению рублевых облигаций дл€ рефинансировани€ долга

Ѕез существенных изменений. ¬чера јЋ–ќ—ј опубликовала финансовые результаты за 2 кв. и 1 п/г 2012 г. по ћ—‘ќ, которые в целом не преподнесли сюрпризов. ¬ыручка компании за отчетный составила 76,5 млрд руб., увеличившись на 16% (здесь и далее – год к году) на фоне роста цен на алмазы, тогда как показатель EBITDA, на фоне значительно увеличившейс€ себестоимости (+46%), осталс€ на прежнем уровне 35,5 млрд руб. –ентабельность по EBITDA снизилась с 54% до 46%. ѕадение чистой прибыли на 38% (до 16 млрд руб.) вызвано переоценкой валютной части долга. ¬ ходе телефонной конференции руководство компании сообщило о намерении рефинансировать большую часть краткосрочного долга, удлинить структуру портфел€, а также сосредоточитьс€ на снижении долговой нагрузки. ѕереговоры с потенциальными покупател€ми газовых активов не принос€т новых результатов, возможна€ сделка с высокой веро€тностью переноситс€ на 2013 г.

ѕотенциал сужени€ спреда к кривой —еверстали сохран€етс€. ¬ течение последних трех мес€цев спред бумаг јЋ–ќ—ј к кривой —еверстали значительно расширилс€ как на фоне опережающего роста котировок последней, так и за счет опасений инвесторов по поводу внушительного краткосрочного долга јЋ–ќ—ј, котора€ при этом по-прежнему сохран€ет финансовую стабильность. ¬ насто€щее врем€ выпуски эмитента ALROSA’14 (YTM 3,3%) и ALROSA’20 (YTM 5,6 %) торгуютс€ со спредом к кривой —еверстали в размере 60–80 б.п. против среднего значени€ 20–30 б.п. летом. ћы ожидаем сокращени€ спреда как за счет роста котировок компании в краткосрочной перспективе на фоне успешного рефинансировани€ краткосрочного долга и оптимизации структуры портфел€, так и в случае достижени€ успехов на переговорах по продаже непрофильных активов.

јкрон (-/B1/B+)

–азмещение биржевых облигаций

“рехлетний выпуск. ¬чера јкрон объ€вил о намерении приступить на следующей неделе к сбору за€вок на новый выпуск биржевых облигаций серии Ѕќ-1 объемом 5 млрд руб. и сроком обращени€ три года.  нига будет открыта с 10 по 12 окт€бр€. ѕредварительный ориентир ставки купона находитс€ в диапазоне 9,75–10,25%, что соответствует доходности к погашению 9,99–10,51%. Ќовые облигации удовлетвор€ют критери€м включени€ в ломбардный список ÷Ѕ –‘, в котором уже присутствуют обращающиес€ бумаги эмитента.

»нтересно ближе к верхней границе индикативного диапазона. Ќа рынке јкрон в насто€щий момент представлен четырьм€ выпусками облигаций со среднесрочной дюрацией, больша€ часть которых уже выкуплена по офертам, что €вл€етс€ основной причиной их низкой ликвидности. —ейчас бумаги эмитентов горно-металлургического сектора категории «BB» с дюрацией около трех лет (в частности ≈враз) торгуютс€ с доходностью около 10% и премией к кривой ќ‘« 276–280 б.п.  онъюнктура рынка минеральных удобрений в насто€щий момент не столь благопри€тна€, равно как и в металлургическом секторе. ѕо итогам 1 п/ г 2012 г. выручка јкрона составила 35 млрд руб., показатель EBITDA – 9,9 млрд руб., а коэффициент долговой нагрузки ƒолг/EBITDA – 3,4. ѕринима€ во внимание разницу в кредитных рейтингах, размерах бизнеса и финансовых результатах, мы считаем размещение привлекательным лишь ближе к верхней границе диапазона, то есть при наличии премии к эмитентам второго эшелона на уровне 50 б.п. и 330–340 б.п. к ќ‘«.

 расно€рский край (BB+/Ba2/BB+)

 рупнейший субфедеральный выпуск объемом 16,9 млрд руб.

Ќовый ориентир. ¬чера администраци€  расно€рского кра€ объ€вила о запланированном на 25 окт€бр€ аукционе по размещению нового выпуска облигаций сроком на п€ть лет в объеме 16,9 млрд руб. –азмещение станет крупнейшим на рынке субфедерального долга с конца 2008 г. без учета выпусков г. ћосквы. »ндикативный купон находитс€ в диапазоне 8,82–9,30% (доходность 8,70–9,20%). ѕредполагаема€ дюраци€ нового амортизируемого выпуска с переменным купоном составл€ет 2,89 года.

ƒолгова€ нагрузка невысока€, финансовое положение устойчивое. ¬ 2011 г. на долю собственных доходов приходилось около 78% совокупных доходов региона, дефицит составил около 2% доходов бюджета. ¬ 1 п/г 2012 г. дол€ собственных доходов составила около 80%, однако в абсолютном выражении показатель снизилс€ на 1% при росте трансфертов на 11% и увеличении расходов на 15%, которые росли медленнее, чем в среднем по –оссии. ѕо нашей оценке, госдолг  расно€рского кра€ к концу 2012 г. составит около 25% собственных доходов (с учетом погашени€ в декабре облигационного займа 2009 г.), что ниже, чем у большинства регионов с сопоставимым кредитным рейтингом. —труктура долга области, в которой преобладают длинные облигационные займы (79%), с нашей точки зрени€, близка к оптимальной. ћы полагаем, что регион имеет хорошие шансы получить рейтинг категории «BBB-» в течение ближайшего года.

—праведлива€ доходность – 8,9%, спред к ќ‘« – 180 б.п. Ќовый выпуск, скорее всего, станет ориентиром дл€ субфедерального рынка, наравне с крупными и ликвидными выпусками —амарской области (BB+/Ba1/BB) (торгующихс€ со спредом к ќ‘« в размере 190–200 б.п.) и менее качественной Ќижегородской области (-/Ba2/BB-). —пред к ќ‘« более короткого выпуска  расно€рский край-5 составл€ет 150 б.п. ћы считаем справедливым уровнем доходности новой бумаги 8,9% годовых (соответствует купону 9% годовых и спреду к ќ‘« в размере 180 б.п.) и рекомендуем инвесторам прин€ть участие в размещении.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
25 26 27 28 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: