Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ѕланируемые биржевые облигации Ѕанка "÷ентр-»нвест" привлекательны ближе к верхней границе ориентира


[16.06.2011]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

¬нешний рынок

»нфл€ци€ выше ожиданий. ¬ четверг инвесторов будет интересовать прежде всего недельна€ статистика по рынку труда —Ўј, а именно число обращений за пособи€ми по безработице, которое, как ожидаетс€, снизилось на 7 тыс.  роме того, будут опубликованы данные по рынку недвижимости. ѕредполагаетс€, что за май число разрешений на строительство выросло на 4,2%. ћировые рынки завершили вчерашнюю торговую сессию довольно существенным снижением – в среднем на 1,5%.»нвесторов обеспокоили главным образом негативные данные по инфл€ции в —Ўј, где по итогам ма€ потребительские цены выросли на 0,2% вместо ожидавшихс€ 0,1%. ћы считаем, что к концу года инфл€ци€ в —Ўј ускоритс€ довольно ощутимо, в результате чего доходность 10 UST подниметс€ до 4,5%. ¬чера на фоне негативного настро€ инвесторов вырос спрос на защитные инструменты, и доходность дес€тилетних казначейских облигаций —Ўј опустилась до 2,96% с 3%. ѕомимо инфл€ции, разочаровали рынок и данные по промпроизводству в —Ўј. ≈вропа также не дает инвесторам передышки: министры финансов ≈— не смогли согласовать план помощи √реции, и было прин€то решение провести еще одно заседание. ≈вропейска€ валюта начала резко снижатьс€, опустившись с уровн€ 1,44 долл./евро до 1, 42 долл./евро, а сегодн€ утром уже двинулась к отметке 1,41 долл./евро. —егодн€ »спани€ проведет аукционы по размещению госбумаг, что может добавить волатильности валютным рынкам.

—уверенный сегмент под давлением, в фаворе – корпоративный. ¬чера спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 к 10UST расширилс€ сразу на 16 б.п. до 143 б.п., а цена бумаги снизилась на 30 б.п. до 118% от номинала. —уверенный сектор оказалс€ во власти продавцов, и среднее снижение цен составило 10 б.п., но в корпоративном сегменте преобладали покупки. ≈вробонды √азпрома, заметно снизившиес€ в цене днем ранее, вчера сумели отыграть часть потерь, подорожав в среднем на 11 б.п., бумаги “Ќ -¬– тоже выгл€дели неплохо и подросли в цене в среднем на 15 б.п., как и облигации Ћ” ќ…Ћа. ” металлургов снижение в ходе предыдущей торговой сессии отыгрывал ≈враз, прибавивший в цене в среднем 20 б.п. – больше, чем бумаги —еверстали, подорожавшие на 10 б.п. —реди бумаг банковского сектора уверенно выгл€дели бонды ¬ЁЅа, которые стали дороже в среднем на 23 б.п., вслед за ними шли бумаги ¬“Ѕ, прибавившие в цене в среднем 16 б.п., евробонды –—’Ѕ и —бербанка подн€лись в стоимости в среднем на 10 б.п. Ќа азиатских площадках, отыгрывающих сегодн€ утром новости по √реции и негативные статданные по —Ўј, котировки снизились в среднем примерно на 1%. ‘ьючерсы на американские фондовые индексы наход€тс€ в красной зоне. “орги в –оссии могут начатьс€ со снижени€.

¬нутренний рынок

јукционы ќ‘« – инвесторы опасаютс€ длинной дюрации. ¬чера ћинфин провел два аукциона по доразмещению ќ‘« – шестилетних ќ‘« 26206 объемом 20 млрд руб. и дес€тилетних ќ‘« 26205 на сумму 10 млрд руб., но не слишком успешно: из 30 млрд руб. удалось привлечь лишь 43% средств, или 12,97 млрд руб. Ќизкий спрос отчасти объ€сн€лс€ некоторым снижением уровн€ свободной ликвидности на фоне уплаты страховых взносов, но, главное, нежеланием инвесторов приобретать бумаги длинной дюрации на фоне нестабильного внешнего фона.  ак мы и предполагали, спрос на ќ‘« 26206 был более высоким, чем на ќ‘« 26205 и составил 9 млрд руб. (44,6% от предложени€ ), в результате чего ћинфин продал бумаг на 8,9 млрд руб. ƒоходность по средневзвешенной цене составила 7,8%, то есть аукцион прошел по верхней границе за€вленного ориентира на уровне 7,7–7,8% и инвесторам была предложена максимально возможна€ преми€ ко вторичному рынку в размере 6 б.п., что мы считаем весьма щедрым предложением. ¬ыпуск ќ‘« 26205 также был доразмещен по верхней границе за€вленного ориентира в диапазоне 8,1–8,2%, хот€ в данном случае преми€ ко вторичному рынку была менее привлекательной и составила всего 2 б.п. »нвесторы предъ€вили спрос лишь на 4,8 млрд руб. из 10 млрд руб., и в результате ћинфину удалось разместить бумаг на 4 млрд руб. Ќа наш взгл€д, ќ‘« 26206 более привлекательна, чем ќ‘« 26205 и предлагает премию в размере 10 б.п. к кривой ќ‘«. —егодн€ торгова€ активность в сегменте госбумаг может упасть в свете размещени€ ќЅ– 19-й серии объемом 150 млрд руб., что негативно скажетс€ на уровне ликвидности.

ќ√ -5 привлекает 5 млрд руб., ориентиры интересны. ¬чера стало известно, что генерирующа€ компани€ ќ√ -5 (Ba3/—/—) 23 июн€ планирует открыть книгу за€вок на размещение биржевых облигаций Ѕќ-18 объемом 5 млрд руб.

 нигу предполагаетс€ закрыть 27 июн€, размещение намечено на 29 июн€, планируетс€ включение бумаги в котировальный список ј1. ¬ыпуск размещаетс€ на трехлетний срок, ориентир по ставке купона составл€ет 7,5–7,75%, что подразумевает доходность в диапазоне 7,64–7,9%. »сход€ из за€вленных ориентиров преми€ к кривой ќ‘« складываетс€ в диапазоне 97–123 б.п. ” эмитента наход€тс€ в обращении два выпуска облигаций – оба довольно коротких. Ѕолее длинный – ќ√ -5 Ѕќ-15 (дюраци€ 0,92 года, YTP 5,83%), который предлагает премию к кривой ќ‘« в размере 85 б.п. —тоит также отметить, что облигации ‘— -≈Ё— (Baa2/BBB/—), рейтинг которой на четыре ступени выше, чем у ќ√ -5, котируютс€ с премией к кривой ќ‘« в размере приблизительно 53 б.п. (речь идет о выпуске ‘— -≈Ё—-10, дюраци€ 3,41 года и YTM 7,65%). »сход€ из котировок вторичного рынка новое предложение эмитента выгл€дит вполне привлекательным на всем диапазоне за€вленного ориентира. ќ√ -5 подконтрольна италь€нскому концерну Enel и €вл€етс€ одной из наиболее высокорентабельных энергетических компаний –оссии. ћы ожидаем высокого спроса на бумаги эмитента, который, помимо прочего, будет обеспечен за счет ограниченного предложени€ в сегменте электроэнергетики.

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

 раткосрочные ставки ћЅ  повысились

”плата страховых взносов компани€ми в среду привела к небольшому снижению уровн€ ликвидности.  раткосрочные ставки ћЅ  незначительно повысились, как и ожидалось, однако долгосрочные ставки не изменились. ќстатки на корсчетах кредитных учреждений в ÷Ѕ увеличились на 27,6 млрд руб. до 591,8 млрд руб., депозиты банков в ÷Ѕ сократились на 50,3 млрд руб. до 242,2 млрд руб. »ндикативна€ ставка MosPrime по однодневным кредитам подн€лась на 1 б.п. до 3,76%. —егодн€ значительных изменений в уровне ликвидности не ожидаетс€, однако завтра состоитс€ погашение ќЅ–, и ликвидность может увеличитьс€.

–убль вчера снизилс€ против доллара вслед за рухнувшей на 4,5% нефтью (Brent обвалилась со 119,5 долл./барр. до 114,1 долл./барр.) и укреплением американской валюты – индекс доллара повысилс€ на 1,5%. –убль потер€л 11 копеек на ћћ¬Ѕ и закрылс€ на уровне 27,99 руб./долл. ƒоверие участников рынка к единой европейской валюте тает по мере роста обеспокоенности по поводу долговой проблемы √реции. ¬чера евро снизилс€ против доллара на 1,5% и опустилс€ на 30 копеек против рубл€ до 39,98 руб./евро. Ѕивалютна€ корзина подешевела на 7 копеек до 33,38 руб. —егодн€ на рынках акций царит достаточно нервна€ атмосфера в св€зи с ростом напр€женности вокруг долгового кризиса в ≈вропе. јзиатские биржи торгуютс€ в «красной» зоне, евро продолжает тер€ть позиции. ÷ены на нефть стабилизировались после вчерашнего падени€, однако сегодн€ в нефт€ных котировках наблюдаетс€ всего лишь нулева€ динамика. ћы ожидаем ослаблени€ рубл€ до уровн€ 28,1–28,2 руб./долл.

Ќќ¬ќ—“» Ёћ»“≈Ќ“ќ¬

ј‘  «—истема» (BB/Ba3/BB-)

ќтчетность за I квартал 2011 г. по US GAAP: предсказуемо нейтральные результаты

–ост выручки в основном благодар€ высоким ценам на нефть. ¬чера ј‘  «—истема» представила результаты I квартала 2011 г по US GAAP, которые в целом совпали с нашими ожидани€ми: основные активы компании уже отчитались. Ёта перва€ отчетность компании после смены организационной структуры и назначени€ ћихаила Ўамолина президентом ј‘  «—истема».  онсолидированна€ выручка в отчетном периоде выросла на 2% квартал к кварталу и на 26% год к году – до 7,8 млрд долл. –ост доходов обусловлен в основном увеличением выручки в сегменте “Ё , что, в свою очередь, можно объ€снить как повышением цен на нефть, так и увеличением добычи нефти и объема ее переработки. Ќапример, выручка Ѕашнефти увеличилась на 15% квартал к кварталу и на 42% года к году – до 4,1 млрд долл. “емпы роста выручки относительно предыдущего квартала оказались ниже, чем год к году в св€зи с сезонными факторами, что особенно €сно видно из динамики показател€ ћ“— (выручка оператора снизилась на 2% квартал к кварталу и выросла на 12% год к году до 2,9 млрд долл.). ѕри этом дол€ базовых активов несколько выросла – с 88% в прошлом году до 91%, что свидетельствует о достаточно низких результатах развивающихс€ активов.

ѕотенциала роста в облигаци€х компании не видно. ‘ормально в обращении находитс€ четыре выпуска облигаций —истемы, но в св€зи с прошедшим в марте обменом второго и третьего выпуска на четвертый наиболее ликвидны из них только второй и четвертый которые торгуютс€ со спредами к кривой ќ‘« в размере около 100 б.п., что, на наш взгл€д, не оставл€ет возможности дл€ снижени€ доходности. ” первого и третьего выпуска более широкие спреды – в диапазоне 120–150 б.п., но эти выпуски не слишком привлекательны из-за невысокой ликвидности.

Ѕанк «÷ентр-»нвест» (¬1)

ѕривлекательно ближе к верхней границе

”величение предложени€. ¬ п€тницу, 17 июн€, закрываетс€ книга за€вок по выпускам Ѕќ-1 и Ѕќ-5 общим объемом 2,5 млрд руб. ќба выпуска трехлетние с офертой через полтора года. ќриентир ставки купона находитс€ в диапазоне 8,5–9,0%, что соответствует доходности к оферте 8,68–9,2% при дюрации около 1,43 года. ѕервоначально банк собиралс€ размещать только один Ѕќ-1 объемом 1,5 млрд руб., однако в св€зи с высоким спросом на облигации объем предложени€ был увеличен, и ÷ентр-»нвест разместит еще один выпуск Ѕќ-5 объемом 1 млрд руб.

 Ѕ «÷ентр-»нвест» – универсальный банк небольших размеров, работающий в –остове-на-ƒону, обладающий в нем достаточно сильными позици€ми, и располагающей обширной филиальной сетью. ќднако концентраци€ бизнеса в одном регионе при росте конкуренции со стороны федеральных банков может привести к существенному снижению прибыльности. ѕо размеру активов на 1 апрел€ банк находилс€ на 79-м месте с 45,9 млрд руб. —труктура акционеров ÷ентр-»нвеста, в числе которых ≈Ѕ––, DEG, Renaissance Capital и Raiffesenlandesbank, выгл€дит достаточно сильной.

‘инансовое положение банка в целом выгл€дит неплохо.  редитный портфель на конец I квартала составл€л 32,8 млрд руб., или 72% активов. ѕочти половина кредитного портфел€ приходитс€ на кредиты ћ—Ѕ, преимущественно в сельскохоз€йственном секторе, что, на наш взгл€д, выгл€дит довольно рискованным. Ќа розничные кредиты приходитс€ около трети портфел€.  ачество кредитного портфел€ вполне умеренное – объем просроченных более чем на 90 дней кредитов снизилс€ до 7% в I квартале 2011 г. с 9,3% в 2009 г., что не сильно превышает средний дл€ универсальных банков уровень. ѕоказатели эффективности банка также наход€тс€ в рамках отраслевых трендов – „ѕћ в 2010 г. – I квартале 2011 г. держалась около 7%. ќднако ÷ентр-»нвест отстает от конкурентов по рентабельности капитала и активов, котора€ составл€ет 7% и 1% соответственно. ѕри этом достаточность капитала находитс€ на довольно высоком уровне – около 19%.

ѕривлекательно в верхней половине диапазона. —ейчас в обращении находитс€ только один выпуск банка второй серии с офертой в июне 2012 г. ќднако в силу низкой ликвидности его практически невозможно использовать в качестве ориентира, и поэтому дл€ позиционировани€ ÷ентр-»нвест можно сравнить с ћ Ѕ (¬1/¬+) и — Ѕ-Ѕанком (¬1/¬-), имеющими схожие рейтинги, но намного превосход€щими его по масштабам бизнеса. — другой стороны, ÷ентр-»нвест отличаетс€ более высоким уровнем капитализации и сильной структурой акционеров. ѕри схожих дюраци€х бумаги ћ Ѕ торгуютс€ со спредом к кривой ќ‘« в районе 270 б.п., а — Ѕ-Ѕанка – около 290 б.п. Ќовый выпуск по нижней границе будет предлагать премию к кривой ќ‘« около 320 б.п. “аким образом, его преми€ к бумагам — Ѕ-Ѕанка будет составл€ть около 30 б.п., а к ћ Ѕ – 50 б.п., что, на наш взгл€д, €вл€етс€ адекватной компенсацией за меньший размер банка. ћы рекомендуем участвовать в размещении с доходностью в верхней половине диапазона ориентиров. ќднако увеличение объема предложени€ свидетельствует о высоком спросе на облигации банка, и, скорее всего, они будут размещены по нижней границе диапазона, что, по нашему мнению, не оставл€ет значительного потенциала дл€ дальнейшего роста котировок.

–оссельхозбанк (Baa1/BBB)

¬ыпуск –—’Ѕ-7 начал торговатьс€ с новым купоном

—тавка 6,85% на два года. ¬ п€тницу рублевый облигационный выпуск –оссельхозбанка серии 7 начал торговатьс€ с купоном 6,85%, установленным на следующие два года до оферты в июне 2013 г. ¬ насто€щий момент доходность бумаги составл€ет 6,9% годовых.

¬ыпуск лег на кривую собственных об€зательств банка. —пред –—’Ѕ-7 к кривой ќ‘« сейчас приблизительно такой же, как у соседних выпусков –—’Ѕ-11 (доходность 6,6% на 20 мес.) и –—’Ѕ-Ѕќ4/5 (доходность 6,1% на 14 мес). “аким образом, относительно этих выпусков бумагу можно считать справедливо оцененной. — другой стороны, бумаги –—’Ѕ традиционно котируютс€ в доходности на верхней границе первого эшелона, что, с нашей точки зрени€, необоснованно, поскольку –—’Ѕ на 100% принадлежит государству и, по сути, €вл€етс€ банком развити€, который ежегодно докапитализируетс€ государством.

 онкуренты есть, но их немного. ћы рекомендуем выпуск –—’Ѕ-7 к покупке на текущем уровне, но одновременно отмечаем, что на рынке есть пара неплохих альтернатив этой бумаге. “ак, приблизительно вровень с ней оценен выпуск ёникредит-5 (рейтинг BBB-/BBB+, доходность 7,05% на 27 мес.); очень неплохо выгл€д€т также выпуски –усфинанс-8/9 (Baa2, 6,6% на 15 мес.). — другой стороны, –—’Ѕ-7 предлагает даже небольшую премию по доходности к облигаци€м –осбанк-Ѕќ2 (BB+/Baa3/BBB+, 6,9% на 25 мес.) той же группы SocGen, что и –усфинанс, что еще раз подчеркивает относительную привлекательность кривой –—’Ѕ.

ѕубликации по теме: 6 ма€ 2011 г. «–—’Ѕ – ќжидаемое ухудшение качества активов, но в целом нейтрально».

„увашска€ –еспублика (-/Ba2/-)

Ќовый выпуск облигаций размещен с доходностью 7,48% годовых

Ќовый выпуск успешно размещен. ¬чера –еспублика „уваши€ разместила трехлетние облигации с дюрацией 2,7 года по доходности 7,48% годовых. ќбъем – 1 млрд руб., спрос составил 3,74 млрд руб. ”читыва€ относительно небольшой объем выпуска, бумаги, скорее всего, будут низколиквидными.

¬ысокий спрос на субфедеральные облигации. ”спешное размещение облигаций „увашии прошло всего через неделю после размещени€ выпуска —амарской области (BB+/Ba1/-) с дюрацией 3,2 года по доходности 3,49%. ¬ услови€х ограниченного предложени€ и улучшающихс€ бюджетных показателей кредитное качество не играет большой дифференцирующей роли.

–ынок субфедерального долга может привлечь новых эмитентов в 2012 г. –екордно низкие спреды, снижение объемов эмиссии и уход с рынка привычных заемщиков – все это открывает возможности дл€ регионов, по разным соображени€м не выпускавших облигации в последние годы. ƒействи€ рейтинговых агентств также улучшают ситуацию. “олько с начала июн€ S&P повысило рейтинги »ркутской и “омской областей, а также прогноз развити€ рейтинга —амарской области.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
25 26 27 28 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: