Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал:  омментарий к размещению облигаций Ќќ“ј-Ѕанка Ѕќ-3


[01.04.2013]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

Ќќ“ј-Ѕанк (-/B3/-)

ѕоднима€сь по ступенькам рейтингов

Ѕанк предлагает биржевые облигации серии Ѕќ-3 на 2 млрд руб.

Ќебольшой, но быстрорастущий банк… Ќќ“ј-Ѕанк был основано в 1994 г. в “юмени и первоначально называлс€ “юменский региональный банк развити€. ¬ 1997 г. он был переименован в банк «Ѕелый —евер», в 2002 г. сменил владельцев и переехал в ћоскву, а в апреле 2004 г. получил новое название – ќјќ «Ќќ“ј-Ѕанк». Ќќ“ј-Ѕанк позиционирует себ€ исключительно как корпоративный банк. ≈го де€тельность сосредоточена в экономически наиболее развитых регионах –оссии (—ибирском, ”ральском и ÷ентральном). —еть насчитывает дев€ть филиалов и дес€ть дополнительных офисов в крупнейших российских городах, головной офис располагаетс€ в ћоскве. Ѕанк развиваетс€ достаточно быстрыми темпами. —огласно данным »нтерфакса, по итогам 2012 г. он занимал 71-е место среди российских банков по размеру активов (96-е по величине капитала), тогда как еще в 2010 и 2011 г. находилс€ на 97-м и 81-м местах соответственно. ѕо масштабу бизнеса Ќќ“ј-Ѕанк сопоставим с такими потребительскими банками, как —в€зной (-/B3/-) и “ — (-/B2/B), несколько уступает региональному «апсибкомбанку (B+/-/-), но при этом больше Ћќ ќ-Ѕанка (-/B2/B+) и ÷ентр-»нвест Ѕанка (-/Ba3/-), также специализирующихс€ на кредитовании юридических лиц.

…контролируемый частными инвесторами.  онтрольный пакет акций Ќќ“ј-Ѕанка принадлежит «јќ «—»ј-‘инанс» (бенефициар – ‘анида  омарова), владеющему 60,8%. —ледующа€ по размеру дол€ – 24,9% – у председател€ правлени€ и члена совета директоров банка ƒмитри€ ≈рохина. »горь –удинский, президент крупнейшего в –оссии фармацевтического холдинга «јќ «—»ј »нтернейшнл Ћ“ƒ» (25% рынка), в результате продаже части пакета в августе 2012 г. снизил свою долю с 25,6% до 14,26%. Ќесмотр€ на это, —»ј »нтернейшнл остаетс€ стратегическим партнером банка, оказыва€ ему содействие в привлечении новых клиентов, расширении региональной сети, а также предоставл€€ субординированные займы дл€ развити€.

’орошие возможности дл€ повышени€ рейтинга. ¬ 2010 г. банка получил кредитный рейтинг от Moody’s на уровне «B3». ѕрогноз по рейтингу в конце 2011 г. был изменен со «—табильного» на «ѕозитивный» и подтвержден в сент€бре 2012 г. ќптимистические ожидани€ агентства обусловлены растущей клиентской базой банка, вливани€ми в капитал со стороны акционеров и сохранением хороших показателей прибыльности. — другой стороны, сдерживающим фактором €вл€етс€ высока€ концентраци€ как активной части баланса (кредитный портфель), так пассивов. ћы полагаем, что в краткосрочной перспективе возможно повышение рейтинга – банк активно расшир€ет бизнес, провод€ при этом работу по его диверсификации и сохран€€ хорошее качество активов.

ќЅ«ќ– ‘»ЌјЌ—ќ¬џ’ –≈«”Ћ№“ј“ќ¬

јкцент на корпоративных заемщиках. —труктура активной части баланса Ќќ“ј-Ѕанка достаточно проста и на прот€жении последних нескольких лет не подвергалась существенным изменени€м. ≈е основу формируют ссудна€ задолженность (40–45% активов) и ликвидные средства (50–53%), преимущественно в виде денежных средств и депозитов в других кредитных организаци€х. —редний рост нетто-портфел€ за 2009–2012 гг. составил 71% против среднерыночного показател€ в корпоративном сегменте на уровне 13% за тот же период. Ќќ“ј-Ѕанк – преимущественно корпоративный банк, дол€ розничных продуктов в его портфеле составл€ет менее 1% (184 млн руб. по итогам 2011 г.). ≈сли говорить об отраслевой разбивке, то наиболее важными отрасл€ми дл€ банка традиционно €вл€ютс€ торговл€ (50% валового портфел€ в 2012 г.), промышленное строительство (20%), а также производство (9,5%). —редн€€ процентна€ ставка по кредитному портфелю в 2012 г. составл€ла 12,05%.

—табильно хорошее качество активов. ѕри всем при этом структура портфел€ банка недостаточно диверсифицирована. ѕри развитии своего бизнеса банк ориентируетс€ на узкую группу клиентов: на конец 2012 г. на долю дес€ти крупнейших заемщиков приходилось 24,1%. — одной стороны, столь высока€ концентраци€ позвол€ет более тщательно отслеживать качество кредитов. Ќа конец 2011 г. дол€ просроченной задолженности по ћ—‘ќ составл€ла у Ќќ“ј-Ѕанка 0,4% (по –—Ѕ” – 5,3% просрочки на срок более одного дн€), а с учетом реструктурированных кредитов не превышала 2,4%. Ќа 1 €нвар€ 2013 г. дол€ просроченных кредитов согласно данным 101-й формы равн€лась 0,3%. ” сопоставимых банков этот показатель выше: Ћќ ќ-Ѕанк – 1,7% “атфондабанк – 3,6%, ”Ѕ–»– – 5%, а в среднем по корпоративному сегменту он достигает 4,6% (по –—Ѕ”, на ту же дату). ќборотной стороной здесь €вл€етс€ то, что возникновение проблем лишь у одного из заемщиков может негативно отразитьс€ на результатах банка. —тоит обратить внимание, что норматив Ќ6 (максимальный размер риска на одного заемщика или группу св€занных заемщиков) находитс€ у Ќќ“ј-Ѕанк вблизи 20% (19% в 2012 г. и 23% в 2011 г.) при максимально допустимом по стандартам ÷Ѕ 25-процентном уровне.

ѕоддержание значительного запаса ликвидности при высокой концентрации пассивов. Ќќ“ј-Ѕанк сохран€ет комфортный запас ликвидных средств, традиционно составл€ющих чуть менее половины совокупных активов. Ќа конец 2012 г. в виде денежных средств и эквивалентов, средств в других банках и ликвидных ценных бумагу банка было пор€дка 39 млрд руб., или 52% валюты баланса. ѕри этом руководство придерживаетс€ консервативного подхода к управлению рыночными рисками - дол€ ценных бумаг (включа€ ценные бумаги дл€ продажи и инструменты, удерживаемые до погашени€) в активах по итогам 2012 г. снизилась до 9% с 12% в 2011 г. и 17% в 2010 г. ѕо информации эмитента, портфель его ценных бумаг €вл€етс€ преимущественно облигационным (дол€ акций не превышает 5%) и на 97% сформирован из инструментов, вход€щих в ломбардный список ÷Ѕ –‘. Ќасколько мы понимаем, поддержание значительной «подушки» ликвидности банку требуетс€ дл€ покрыти€ депозитов «до востребовани€» (около 50% всех депозитов), а также дл€ минимизации рисков в св€зи с высокой концентрацией пассивов - дес€ть крупнейших вкладчиков обеспечивают до 23% объема средств клиентов.

Ќизка€ зависимость оптового фондировани€. —труктура пассивов Ќќ“ј-Ѕанка выгл€дит сбалансированной. ќсновным источником фондировани€ выступают средства клиентов, стабильно формирующие пор€дка 80% всех об€зательств.  оэффициент „истые кредиты/ƒепозиты традиционно ниже 100% (около 51% в среднем за 2008–2011 гг.), что демонстрирует способность банка финансировать свою де€тельность полностью за счет привлекаемых депозитов. «ависимость от финансировани€ св€занных сторон (их дол€ в пассивах не превышает 1% по итогам 2012 г.) остаетс€ невысокой, тогда как наибольший объем ресурсов привлекаетс€ преимущественно от независимых корпоративных клиентов, в числе которых представители строительного сектора и торговли. ќбъем публичных об€зательств остаетс€ незначительным (4 млрд руб., или 5% пассивов), он сформирован одним выпуском облигаций (серии 01 на 1 млрд руб.) и вексел€ми, имеющими преимущественно краткосрочную структуру. Ѕанк периодически берет субодинированные займы у аффилированных структур, однако их размер остаетс€ несущественным (1 млрд руб. на 1 €нвар€ 2013 г). ¬ планах на текущих год – конвертировать эти займы в капитал и привлечь новые на сумму 1,5 млрд руб.

ƒостаточность капитала остаетс€ невысокой, но устойчивой.  апитализаци€ банка, по нашей оценке, низка€ – отношение  апитал/јктивы на конец 2012 г. составл€ло 7,6% (7,1% в 2011г.), а норматив Ќ1 – 11,8% (11,72% на 1 марта 2013 г.). ” других небольших корпоративных банков этот норматив на ту же дату в целом выше: 12,75% у Ћќ ќ-Ѕанка, 12,25% у — Ѕ-Ѕанка, 11,21% у ”Ѕ–»–а. √лавной причиной объективно невысокой капитализации €вл€етс€ очень быстрый рост активов, который даже при учете неплохой рентабельности не позвол€ет восполн€ть капитал на адекватную величину за счет генерируемой чистой прибыли. ќдин из основных источников пополнени€ собственных средств банка – вливание капитала акционерами. “ак, в 2007–2012 г. было проведено четыре допэмиссии, которые увеличили уставной капитал с 365 млн руб. до 2 млрд руб. ‘акт таких вливаний свидетельствует о заинтересованности собственников в стабильном развитии бизнеса.  роме того, стратеги€ банка на текущий момент предусматривает полную капитализацию прибыли.

ѕќ«»÷»ќЌ»–ќ¬јЌ»≈ ¬џѕ”— ј

ѕараметры нового выпуска. ќбщий объем зарегистрированных бумаг Ќќ“ј-Ѕанка составл€ет 9 млрд руб. Ёто четыре выпуска биржевых облигаций, один из которых, серии Ѕќ-3 на сумму 2 млрд руб., в насто€щий момент предлагаетс€ инвесторам. Ќоминальный срок обращени€ бумаги составит три года, оферта запланирована через год. Ќовый выпуск соответствует услови€м включени€ в ломбардный список ÷Ѕ и котировальный список «Ѕ» ћћ¬Ѕ. Ќќ“ј-Ѕанк дебютировал на российском долговом рынке в феврале 2012 г., успешно разместив выпуск серии 01 на 1 млрд руб. ¬ ходе годовой оферты по этому выпуску, прошедшей не так давно, к выкупу было предъ€влены бумаги в объеме лишь 200 млн руб., таким образом, больша€ часть выпуска осталась в обращении.

Ѕумага выгл€дит привлекательной на всем предложенном диапазоне. —овокупный объем первичных размещений в банковском секторе с начала года уже достиг 115 млрд руб., из них пор€дка 23% (26,5 млрд руб.) пришлось на эмитентов третьего эшелона. —редний диапазон ставки купона дл€ бумаг данной категории при дюрации 1–1,5 года составл€ет 10,5–11,2% (преми€ к кривой госбумаг – 460–550 б.п.). ќриентир по ставке купона дл€ размещаемого выпуска – 11,5–11,75%, что соответствует эффективной доходности к погашению через 12 мес€цев на уровне 11,83–12,1% и премии к кривой ќ‘« в 590–620 б.п. Ќаход€щийс€ в обращении дебютный выпуск эмитента Ќќ“јЅ-1 предлагает доходность 10,90% к погашению через 11 мес€цев и премию к кривой ќ‘« в размере 520 б.п., однако ввиду низкой ликвидности он мало подходит дл€ позиционировани€ новой бумаги. Ќаиболее подход€щий ориентир дл€ определени€ справедливой цены новых облигаций -- - недавно размещенные бонды других универсальных частных банков, в частности Ћќ ќ и “атфондбанка, сходных с Ќќ“ј-Ѕанком по масштабу, направлению бизнеса, кредитному качеству и рейтингам.

—праведлива€ доходность – 11,8-11,9%. ѕо объему активов Ћќ ќ-Ѕанк несколько уступает Ќќ“ј-Ѕанку (75-е место в рейтинге »нтерфакса по итогам 2012 г. против 71-го), однако развивающеес€ розничное направление позвол€ет ему демонстрировать более высокую маржинальность бизнеса (5,5% против 4,8% по данным –—Ѕ” на 1 €нвар€ 2013). Ќеоспоримым преимуществом Ћќ ќ €вл€етс€ и участие в его акционерном капитале международных фондов IFC и East Capital, что вкупе с более высоким рейтингом от Moody’s (на одну ступень выше) должно отражатьс€ в премии Ћќ ќ к Ќќ“ј-Ѕанку, но размером не более 150 б.п.   слову сказать, недавно размещенный выпуск Ћќ ќ-Ѕанк-Ѕќ-2 торгуетс€ с доходностью 10% на 11 мес€цев, что предполагает премию к нижней границе маркетируемой доходности (11,83%), составл€ющую 180 б.п. „то касаетс€ “атфонбанка, то он безусловно занимает сильные рыночные позиции, €вл€€сь одним из ключевых банков “атарстана. “атфондбанк превосходит Ќќ“ј-Ѕанк по размеру бизнеса и филиальной сети, а также имеет более сильную структуру акционеров (пор€дка 30% акций под контролем –еспублики “атарстан). ќднако при схожей комбинации рейтингов “атфондбанк уступает Ќќ“ј-Ѕанку по р€ду финансовых показателей, в частности по маржинальности (1,7% против 4,8% по –—Ѕ” на 1 €нвар€ 2013 г.), качеству активов (3,6% против 0,3%) и показател€м капитализации (Ќ1 10,7 % против 12% на 1 €нвар€ 2013 г.), что во многом нивелирует его преимущества. “аким образом, мы полагаем, что бумаги Ќќ“ј-Ѕанка должны торговатьс€ вблизи кривой “атфондбанка. Ќедавно размещенный “атфондЅ-Ѕќ-7 предлагает доходность 12,31% на 11 мес€цев, а менее ликвидный “атфондЅ-Ѕќ-1 - 11,36% на 9 мес€цев. “о есть маркетируемый диапазон доходности дл€ нового Ќќ“јЅ-Ѕќ-3 (11,83 -12,1%) мы считаем привлекательным и считаем возможным выставл€ть за€вки почти по всей его длине, в интервале 11,8-11,9%.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
25 26 27 28 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: