Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ‘едеральный бюджет в марте исполнен с профицитом, что скорее всего, св€зано с замедлением роста расходов на оборону


[09.04.2013]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

—“–ј“≈√»я

¬нешний рынок

ѕолитики и регул€торы определ€ют повестку дн€. ѕоскольку до четверга значимых макроэкономических новостей не ожидаетс€ (китайска€ статистика указывает на замедление инфл€ции), политики и регул€торы вновь в центре внимани€; основные темы – переговоры с ѕортугалией о бюджетной стабилизации, а также веро€тность успеха количественного см€гчени€ в японии. ¬ результате «бегство в качество» прекратилось, доходность по 10-летним UST выросла до 1,75%. —егодн€ день будет не слишком богатым на событи€ – наибольший интерес представл€ет выступление Ѕена Ѕернанке. ћы ожидаем консолидации рынка.

–ост продолжаетс€. ¬ понедельник настрой инвесторов на рынке был позитивным, высоким спросом пользовались суверенные евробонды. —пред российского бенчмарка потер€л сразу 10 б.п., сузившись до 115 б.п., при этом цена Russia’30 (YTM 2,9%) подн€лась на 40 б.п. до 125,8% от номинала, а доходность 10 UST выросла с 1,71% до 1,74%. ≈вробонд Russia’42 (YTM 4,4%) подорожал почти на 1,4 п.п. ¬ первом эшелоне €вными фаворитами были бумаги госбанков: SBERRU’21 (YTM 4,2%), SBERRU’22 (YTM 4,2%), VEBBNK’22 (YTM 4,3%) и VEBBNK’25 (YTM 4,7%) подорожали в среднем на 50 б.п.  отировки на кривой √азпрома повысились в пределах 30–40 б.п. Ќеплохо смотрелись и выпуски Ћ” ќ…Ћа, LUKOIL’19 (YTM 3,5%) и LUKOIL’22 (YTM 4%) выросли в цене почти на полпроцентных пункта. ¬о втором эшелоне рост был более скромным. ≈вробонды VimpelCom прибавили в среднем 15–20 б.п. —егодн€ утром внешний фон позитивный, рынки јзии и фьючерсы на американские индексы торгуютс€ на положительной территории.

¬нутренний рынок

ћинфин сыграет по-крупному. Ќедел€ в сегменте госбумаг началась с уверенного роста цен, увеличились и объемы торгов.  отировки п€тнадцатилетних ќ‘« 26212 (YTM 7,1%) подн€лись на 1,2 п.п., четырнадцатилетние ќ‘« 26207 (YTM 7,1%) подорожали на 1 п.п., почти столько же прибавил и дес€тилетний выпуск ќ‘« 26211 (YTM 6,8%). ќстальные ликвидные выпуски выросли в среднем на 50–80 б.п. ќтмечающийс€ в последнее врем€ спрос на длинные бумаги, веро€тно, стал причиной, по которой ћинфин решил «сыграть по-крупному». “ак, на завтрашнем аукционе финансовое ведомство предложит инвесторам п€тнадцатилетние ќ‘« 26212 (YTM 7,1%) на солидную сумму в 25 млрд руб. и шестилетние ќ‘« 26210 (YTM 6,8%) на 10 млрд руб. —тавка на длинную дюрацию дл€ нас была ожидаемой – на прошлом аукционе, состо€вшемс€ неделю назад, длинные ќ‘« удалось доразместить более удачно, чем выпуск со средней дюрацией. ћы не исключаем, что и в этот раз спрос на длинные ќ‘« будет неплохим. —егодн€ станут известны ориентиры. ѕредыдущий аукцион по п€тнадцатилетнему выпуску состо€лс€ в начале феврал€, тогда инвесторы приобрели бумаг на 10 млрд руб. Ўестилетний выпуск последний раз размещалс€ 20 феврал€, ћинфину удалось привлечь 35 млрд руб.

 редит ≈вропа Ѕанк выходит на первичный рынок. ¬чера  редит ≈вропа Ѕанк (-/¬а3/¬¬-) объ€вил о планах с 15 по 17 апрел€ провести сбор за€вок на выпуск Ѕќ-05 объемом 5 млрд руб. –азмещение бонда на бирже намечено на 19 апрел€. ѕараметры выпуска соответствуют критери€м ломбардного списка ÷Ѕ. «а€вленный ориентир по ставке купона составл€ет 9,75–10%, что эквивалентно доходности к двухлетней оферте в диапазоне 9,99–10,25% и спреду к кривой госбумаг пор€дка 420–445 б.п. Ќедавно эмитент опубликовал хорошую отчетность за 2012 г. Ќа рублевом рынке  редит ≈вропа Ѕанк не новичок и представлен довольно широко: бумаги эмитента торгуютс€ со спредом к кривой ќ‘« в размере около 400–410 б.п., а также с премией 60–70 б.п. к сопоставимым по рейтингам и кредитному качеству выпускам банковских эмитентов, котора€ представл€етс€ нам излишней. ќриентиры новой бумаги по нижней границе предлагают премию минимум 10 б.п. ко вторичному рынку, что делает выпуск привлекательным на всем диапазоне.

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

ќбъем средств в системе вырос…

…а ставки снизились. ”ровень средств в банковской системе с прошлой п€тницы подн€лс€ на 93,3 млрд руб. до 902,7 млрд руб. ќстатки на корсчетах кредитных организаций в Ѕанке –оссии увеличились на 82,4 млрд руб. до 763,5 млрд руб., а депозиты банков в ÷Ѕ – на 10,9 млрд руб. до 139,2 млрд руб. »ндикативна€ ставка MosPrime по однодневным кредитам упала на 35 б.п. до 5,89% на фоне относительного спокойстви€ на рынке ћЅ . ћы ожидаем, что состо€ние ликвидности в ближайшее врем€ будет оставатьс€ стабильным, поскольку на этой неделе ‘едеральное казначейство предложит 100 млрд руб. бюджетных средств дл€ размещени€ на банковских депозитах, а кредитным учреждени€м предстоит вернуть лишь 26 млрд руб. «адолженность по –≈ѕќ почти не изменилась – 1,25 трлн руб. ѕо нашему мнению, давление на ликвидность в ближайшие дни будет ограниченным.

–убль отыграл часть потерь. —тоимость бивалютной корзины опустилась на 32 копейки с уровн€ п€тницы прошлой недели до 35,43 руб., поскольку давление на валюты развивающихс€ стран несколько ослабло. –убль подорожал к евро на 27 копеек до 40,58 руб./евро, а к доллару – на 36 копеек до 31,22 руб./долл. “ак как макроэкономическа€ ситуаци€ на мировых рынках остаетс€ неблагопри€тной и существует веро€тность дальнейшего см€гчени€ монетарной политики ÷Ѕ –‘, мы прогнозируем, что давление на российскую валюту в краткосрочной перспективе может усилитьс€, однако темпы снижени€ ее курса, веро€тно, будут не столь высокими, как ранее.

ћј –ќЁ ќЌќћ» ј

ƒефицит федерального бюджета в 1 кв. сократилс€ до 0,9% ¬¬ѕ благодар€ профициту в марте

‘едеральный бюджет в марте исполнен с профицитом...  ак за€вила заместитель министра финансов “ать€на Ќестеренко, в 1 кв. 2013 г. федеральный бюджет исполнен с дефицитом в размере 141 млрд руб. (0,9% ¬¬ѕ). “аким образом, дефицит за 1 кв. был пересмотрен в сторону увеличени€ (предыдуща€ оценка – 131 млрд руб.). ¬месте с тем в марте бюджет исполнен с профицитом 129 млрд руб. (2,4% ¬¬ѕ), тогда как по итогам €нвар€–феврал€ был зафиксирован дефицит 270 млрд руб. ƒоходы бюджета в 1 кв. составили 3,1 трлн руб., расходы – 3,24 трлн руб. (в марте – 1,1 трлн руб. и 1,09 трлн руб. соответственно).

...что, на наш взгл€д, св€зано с замедлением роста расходов на оборону. ’от€ на данный момент мы не располагаем детализацией расходов бюджета, главными причинами дефицита по итогам первых двух мес€цев года, по нашему мнению, стали сезонное падение собираемости налогов, а также внушительные расходы на национальную оборону и социальную политику. ¬ частности, низкий уровень ненефтегазовых доходов обусловлен налоговыми вычетами по Ќƒ— дл€ компаний, завершивших масштабные инвестиционные проекты. ѕо словам Ќестеренко, из-за вычетов по Ќƒ— бюджет в текущем году может недосчитатьс€ 130 млрд руб. — другой стороны, мы полагаем, что исполнение бюджета с профицитом в марте стало возможным благодар€ замедлению роста расходов на оборону. »сход€ из нашего прогноза среднегодовой цены нефти Urals в 2013 г. (109,6 долл./барр.) мы ожидаем, что по итогам года бюджет будет исполнен с профицитом 1% ¬¬ѕ, однако мы отмечаем риски дл€ нашего прогноза, св€занные с планами правительства увеличить бюджетные расходы и активно пополн€ть –езервный фонд.

Ќќ¬ќ—“» Ёћ»“≈Ќ“ќ¬

ћагнит (¬¬/-/-): «аслуженное повышение рейтинга

S&P повысило рейтинг компании на одну ступень до «¬¬». ¬чера рейтинговое агентство S&P повысило кредитный рейтинг ћагнита на одну ступень до «¬¬», прогноз «—табильный». ѕо мнению агентства, высокие темпы прироста торговых площадей позвол€т компании и в дальнейшем быстро увеличивать прибыль и, соответственно, сохран€ть умеренный уровень левереджа (1,5–1,7) в ближайшие два года. ќтметим, что метод расчета долговой нагрузки, которым пользуетс€ агентство, отличаетс€ от нашего (S&P, в частности, проводит р€д корректировок показател€ EBITDA).  ак следствие, показатель ƒолг/EBITDA ћагнита на конец 2012 г., по расчетам S&P, составил 1,5 против нашей оценки в 1,4.

Ћучший из российских ритейлеров. ѕо итогам 2012 г. ћагнит увеличил выручку на 26% до 14,4 млрд долл., EBITDA – на 62% до 1,5 млрд долл., а чистую прибыль – на 93% до 808 млн долл., продемонстрировав лучший в отрасли показатель рентабельности по EBITDA на уровне 10,6%. ƒолгова€ нагрузка в терминах ƒолг/EBITDA, несмотр€ на рост задолженности в абсолютном выражении на 29% до 2,1 млрд долл., снизилась на 0,3 п.п. до 1,4. ќсновным фактором, не позвол€ющим S&P повышать рейтинг ћагнита и далее, €вл€етс€ неблагопри€тна€ структура долга компании, основна€ часть которого гаситс€ в ближайшие два года (в том числе 40% – в 2013 г.). ѕо нашему мнению, улучшить структуру компани€ могла бы только с помощью банковских кредитов, поскольку на рынке облигаций займы длиннее трех лет в насто€щее врем€ едва ли представл€ютс€ возможными дл€ ритейлеров на приемлемых услови€х. ќднако, суд€ по последним за€влени€м руководства компании, ћагнит в ближайшей перспективе намерен поддерживать высокую долю краткосрочных займов в силу их более низкой стоимости. “аким образом, на горизонте ближайших лет едва ли стоит рассчитывать на дальнейшее повышение рейтинга ћагнита.

ќблигации ћагнита заслуженно торгуютс€ на самых низких уровн€х в секторе. ѕосле повышени€ рейтинга ћагнит теперь на две ступени превосходит остальных ритейлеров, присутствующих на долговом рынке, по уровню кредитных рейтингов. ѕоэтому дисконт выпусков ћагнита в размере 85–130 б.п. выгл€дит более чем оправданным. ¬ то же врем€ облигации ћагнита торгуютс€ на одном уровне с выпусками эмитентов из других секторов, имеющих теперь с ним одинаковые рейтинги (ћ“—, ћќЁ— , ћћ ). “аким образом, потенциал снижени€ доходности, по нашему мнению, на текущий момент отсутствует.

¬оронежска€ область (-/-/BB) доразмещает выпуск

ќбъ€влены параметры доразмещени€. ¬чера ¬оронежска€ область сообщила о доразмещении п€тилетнего займа с амортизационной структурой и дюрацией 2,2 года. ¬ декабре данный выпуск был размещен в объеме 220 млн руб. из запланированных 5 млрд руб., теперь инвесторам предложены бумаги на остальные 4,78 млрд руб. »ндикативна€ цена доразмещени€ составл€ет 100,81–101,52% от номинала, что соответствует доходности 8,42–8,76% годовых. ƒоходность к погашению при размещении (носило технический характер) составила 9,04%.

‘инансовое положение области улучшаетс€. »сполнение областного бюджета за 2012 г. по доходам было существенно лучше, чем в среднем по –оссии. —обственные доходы выросли на 28%, сборы налога на прибыль – на 37%. “рансферты из федерального бюджета подн€лись на 7%, и в св€зи с этим общие доходы региона увеличились на 19%, при этом расходы возросли на 18%. ¬месте с тем долгова€ нагрузка области умеренна€ – около 28% собственных доходов за 2012 г. ’орошее исполнение бюджета и позитивный прогноз развити€ рейтинга допускают возможность положительных рейтинговых действий в течение 2013 г.

ћы оцениваем справедливую доходность выпуска на уровне 8,6%. —опоставимый по дюрации, но худший по качеству выпуск облигаций ¬ологќбл-2(-/Ba3/-) торгуетс€ по 8,62%, а сравнимый по качеству и дюрации выпуск  алужќбл-5 (-/-/BB) – по 8,34%. ќренќбл-1 (-/-/BB) – схожий по качеству, но с дюрацией 2,7 года – торгуетс€ по 8,42% годовых. ¬се перечисленные выпуски вход€т в ломбардный список ÷Ѕ. ћы полагаем, что справедлива€ доходность доразмещени€ составл€ет 8,6% (спред к ќ‘« – 270 б.п.), а преми€ к  алужќбл.-5 – около 25 б.п., при этом мы отмечаем потенциал сужени€ спреда после включени€ бумаги в ломбардный список. Ќовый выпуск фактически €вл€етс€ первым субфедеральным размещением 2013 г. и его удачный результат может способствовать успеху еще нескольких выпусков, размещение которых ожидаетс€ в апреле–июне.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
28 29 30 31 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: