Rambler's Top100
 

Росбанк: Премии Минфина может оказаться недостаточно в свете роста доходностей сопоставимых госбумаг


[29.05.2013]  Росбанк    pdf  Полная версия

Ревью предыдущего дня

Сильные американские статданные не оставили шанса «безрисковым» бумагам

Внимание рынков во вторник было приковано к американским статданным, и как впоследствии стало ясно – рисковые активы решительно настроены на перехват инициативы у защитных бумаг. Воодушевленные стремительным улучшением потребительских настроений в США, а также уверенным восстановлением цен на недвижимость в крупнейших городах Штатов фондовые индексы по обе стороны Атлантики ускорились в восходящем направлении (Euro Stoxx 50 +1.46%, S&P 500 +0.63%). Защитные инструменты, в свою очередь, оказались по другую сторону баррикад, отступая к новым, более высоким уровням «психологического» сопротивления. Доходность UST’10 американскую сессию завершила на уровне 2.17% (+17 бп), а во время азиатских торгов протестировала отметку 2.20%. Немецкие Bunds’10 торговались с премией 3 бп (1.50%).

Сегодня акцент плавно смещается на европейский континент. Помимо выхода актуальных данных по безработице в Германии и отчета о динамике денежного предложения (агрегат М3) в целом по Еврозоне на среду запланирована сессия Еврокомиссии, обещающая обновить рекомендации проблемным странам и способная, таким образом, вернуть былое внимание европейской периферии. Мы все же полагаем, что ближайшие пару недель (ввиду ожидаемой сильной статистики по рынку труда и пристальному вниманию к недельным показателям обращений за пособием по безработице) пройдут под эгидой опасений за ускорение сворачивания ФРС программы QE3. Поэтому американские казначейские бумаги и доллар США останутся основными ценовыми индикаторами настроений и драйвером смежных рынков. Мы полагаем, что QE3 будет замедлена лишь к концу года из-за решительно мягкой позиции регулятора, озвученной на майских выступлениях чиновников и, соответственно, расцениваем текущие движения в качестве временных эмоциональных всплесков.

Евробонды последовали за Treasuries

На фоне сильных статистических релизов в США суверенная кривая продолжила рост вслед за повышением доходностей защитных бумаг (RUSSIA 04/22 (3.27%; +6 бп), RUSSIA 03/30 (3.20%; +4 бп), RUSSIA 04/42 (4.79%; +6 бп). В корпоративном сегменте бумаги госбанков и нефтяных компаний отметились ростом доходностей до 10 бп. Наиболее заметные продажи произошли в выпусках производителей минеральных удобрений (URKARM 04/18 (4.01%; +12 бп), PHORRU 02/18 (3.85%; +15 бп), EUCHEM 12/17 (4.50%; +13 бп). Доходности бумаг металлургов и кривая Вымпелкома поднялись на 10 бп.

Хорошие настроения американских потребителей обвалили рубль

Сильные американские статданные, усилившие опасения свертывания ФРС программы QE обусловили негативное движение рубля на вчерашней вечерней торговой сессии. Стоимость бивалютной корзины повысилась в ходе вчерашних торгов на 11 коп., остановившись на отметке 35.60. На сегодняшнем открытии рубль делает попытки отыграть часть вечернего снижения (35.55). В то же время снижение активности экспортеров после уплаты налогов и переоценка ожиданий относительно сроков действия программы количественного смягчения ФРС, а также наметившееся коррекционное движение на рынке нефти, вероятно, обусловят продолжение негативной динамики котировок российской валюты к границе нейтрального коридора Банка России (35.65) в ближайшие дни.

Премии Минфина может оказаться недостаточно в свете роста доходностей сопоставимых госбумаг

В сегменте гособлигаций в ходе вчерашней сессии доминировали умеренно позитивные настроения (в пределах 1-2 бп доходности), однако после выхода американских данных и реакции Treasuries начал реализовываться негативный сценарий, вернувший котировки в отрицательную зону. Несмотря на некоторые попытки конкурентных госбумаг (не беря во внимание бразильские и венгерские бенчмарки, сосредоточившиеся на внутристрановых циклах ключевых процентных ставок) проследовать за «безрисковыми» бенчмарками США, российские бумаги на средней и длинной дюрации ограничились ростом доходностей на 2-3 бп: ОФЗ 26210 (6.67%; +1 бп), ОФЗ 26205 (6.80%; +3 бп), ОФЗ 26207 (7.24%; +3 бп).

Минфин предложил к сегодняшнему аукциону небольшую премию относительно вторичного рынка, объявив целевой диапазон по выпуску ОФЗ 25081 в пределах 6.31-6.36%. В некоторой степени премии может быть достаточно для участия в аукционе, однако замедленная реакция на продолжающийся рост доходностей госбумаг по всему миру может сдержать активность нерезидентов и, тем более, локальных спекулятивных участников.

Денежный рынок вновь прибег к наращиванию задолженности вспомогательных инструментов рефинансирования

Уплата налога на прибыль практически не была замечена отчетом о факторах ликвидности ЦБР, что указывает на постепенный возврат бюджетных потоков в банковский сектор. Тем не менее, подтверждением роста напряжения на денежном рынке стало наращивание задолженности по операциям валютный своп с ЦБР (+100 млрд руб.) и маржинальное привлечение средств через РЕПО по фиксированной ставке (+10 млрд руб.) при неисчерпанном лимите дневного РЕПО (470/610 млрд руб.).

Объем возобновления недельного РЕПО снизился до 1.5 трлн руб., что, вероятно, может служить признаком снижения потребности в ликвидности на ближайшие недели. Однако это не исключает возврата к более гибкому рефинансированию через дневной инструмент, тем более при условии установления ЦБР широких лимитов по этому инструменту. На краткосрочных процентных ставках это может отразиться лишь незначительно – в пределах понижения на 25 бп привычного ценового диапазона, то есть до 6.00/6.50%.

В довершение Казначейство РФ на вчерашнем аукционе по размещению свободных бюджетных остатков на банковские депозиты встретило спрос, ограниченный объемом планируемого на среду погашения (около 30 млрд руб.).

Первичный рынок: Роснефть 6,9,10

Роснефть (Baa1/BBB/BBB) открывает книгу заявок на покупку облигаций общим объемом 40 млрд руб.

По новым выпускам десятилетних облигаций предусмотрена оферта через 5 лет. На вторичном рынке ликвидные выпуски Роснефти имеют дюрацию 3.7-4.0 года и торгуются на 150-160 бп выше суверенной кривой. Данные уровни на наш взгляд выглядят справедливо. Предлагаемые ориентиры предполагают премию к собственной кривой 5-20 бп. Учитывая аппетиты Роснефти к новым приобретениям и навес первичного предложения со стороны эмитента, мы рекомендуем участвовать в размещении ближе к верхней границе ориентира.

Финансовые результаты: Лукойл, Фосагро, Акрон

Лукойл (Baa2/BBB/BBB-) опубликовал отчетность по US GAAP за 1к’13

Выручка компании в 1к’13 сократилась на 4.2% г/г и 6.2% кв/кв до $33.8 млрд. Снижение произошло в основном за счет доходов от продаж нефти, сократившихся на 21.7% г/г или на $1.7 млрд. в результате падения цен и объемов реализации. Сокращение выручки от реализации нефтепродуктов за рубежом (-$546 млн) было скомпенсировано ростом на внутреннем рынке (+$492 млн), а также увеличением доходов от продаж продуктов нефтехимии (+$141 млн или +254.4% г/г) в результате возобновления производства на заводе в Ставропольском крае.

EBITDA снизилась на 7.8% г/г и 0.3% кв/кв до $4.8 млрд, рентабельность по данному показателю составила 14.1%. Негативная динамика объясняется ростом операционных издержек (+$235 млн или +10.6% г/г). Увеличение затрат в сегменте добычи (+11.4%) произошло в результате роста тарифов на электроэнергию, расходов на ремонт и повышение нефтеотдачи пластов.

Капитальные затраты, включая неденежные операции, составили $3.4 млрд. Кроме того, компания завершила расчеты за права на разработку участка недр, включающего несколько месторождений в Западной Сибири, платеж в 1к’13 – $835 млн (первые 50% были оплачены в декабре 2012). Практически полностью данные затраты покрываются собственным операционным денежным потоком компании ($3.9 млрд).

Лукойл продолжает поддерживать уровень долговой нагрузки на минимальном уровне – около 0.3x по соотношению чистого долга с поправкой на операционный лизинг к EBITDAR. В связи с недавними приобретениями (Самара-Нафта за $2.05 млрд и увеличение доли в Кама-ойл за $400 млн) мы ожидаем увеличения долговой нагрузки в краткосрочной перспективе, но не выше 0.6x.

Облигации компании по нашему мнению справедливо оценены рынком.

Фосагро (Ваа3/ВВВ-/ВВ+) представила результаты по МСФО за 1к’13

Выручка Фосагро за 1к’13 выросла на 11.5% г/г до 28.9 млрд руб. благодаря росту объемов продаж. Показатель EBITDA на фоне сохраняющейся неблагоприятной конъюнктуры на рынке фосфорных удобрений, а также роста себестоимости опережающими рост выручки темпами вследствие повышения производства сложных удобрений сократился на 16.3% г/г до 7.5 млрд руб. при рентабельности по EBITDA в 26.1%.

Чистый долг компании за квартал повысился на 32.9% и достиг 35.2 млрд руб., а значение показателя Чистый долг/EBITDA LTM поднялось до 1.05х. Причиной роста долга стало приобретение 10.95% акций Апатита и выплата дивидендов. При этом капитальные вложения Фосагро (3.0 млрд руб.) и увеличение оборотного капитала (2.0 млрд руб.) были покрыты операционным денежным потоком.

Еврооблигации Фосагро PHORRU 02/18 торгуются с неоправданным дисконтом к выпуску Уралкалия (Ваа3/ВВВ-/ВВВ-) URKARM 04/18. Учитывая высокую степень неопределенности относительно цен на фосфорные и калийные удобрения, а также узкие компенсации по бумагам обеих компаний к суверенным и нефтегазовым бенчмаркам, мы не рекомендуем их облигации для покупки.

Акрон (В1/-/В+) опубликовал отчетность по МСФО за 1к’13

Выручка и EBITDA Акрона в 1к’13 снизились кв/кв и г/г вследствие снижения объемов продаж в Китай и ЮВА на фоне неблагоприятных погодных условий в регионе. При этом рентабельность по EBITDA немного повысилась благодаря снижению себестоимости производства.

Денежный поток от операционной деятельности и приток средств от высвобождения оборотных активов (по большей части дебиторская задолженность и авансы поставщикам) покрыли инвестиционные затраты компании. FCF после выплаты процентов оказался положительным и составил 1.6 млрд руб. Долговая нагрузка немного повысилась в результате осуществления финансовых инвестиций – чистый долг поднялся до 33.6 млрд руб., отношение Чистый долг/EBITDA до 1.73х.

Акрон продолжает развивать сырьевые проекты – планируется, что ГОК Олений Ручей будет полностью обеспечивать потребности компании в апатитовом концентрате к концу 2к’13.

Цены на азотные удобрения понизились в апреле-мае, что окажет давление на показатели Акрона. Компания ожидает восстановления цен, начиная с конца июня – начала июля, за счет спроса со стороны латиноамериканских потребителей.

Облигации компании низколиквидны, что делает их непривлекательными для покупки.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
25 26 27 28 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: